![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m8_26_1.png\")
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Coinglass<\/p>\n\n\n\n
Tomando como referencia el bitcoin, dado que es el token m\u00e1s importante con el historial m\u00e1s extenso, nueve de los catorce meses de agosto cerraron en rojo, generando una rentabilidad mensual mediana de -7%. Sin embargo, 2026 result\u00f3 ser la excepci\u00f3n a esta regla general, ya que una serie de factores macroecon\u00f3micos contribuyeron a que el valor de nuestro \u00edndice insignia de gran capitalizaci\u00f3n, el Top10 CTI, se disparara en m\u00e1s de 221 TP3T \u2014v\u00e9ase la imagen\u2014.<\/p>\n\n\n\n
Trakx Top 10 de criptomonedas CTI<\/h3>\n\n\n\n![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m8_26_2.png\")
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Trakx<\/p>\n\n\n\n
De hecho, lo que en un principio parec\u00eda ser un repunte relativamente sencillo, impulsado inicialmente por las expectativas de una Fed m\u00e1s moderada, se convirti\u00f3 en algo considerablemente m\u00e1s interesante. Y, aunque los datos de empleo estadounidenses, menos s\u00f3lidos, sin duda contribuyeron a marcar la t\u00f3nica del mes, fue en \u00faltima instancia la pol\u00edtica fiscal de EE. UU., y no la monetaria, la que proporcion\u00f3 el catalizador m\u00e1s potente para los activos digitales.<\/p>\n\n\n\n
Datos de empleo en EE. UU. por debajo de lo esperado<\/strong><\/h2>\n\n\n\nEl informe sobre el empleo no agr\u00edcola de EE. UU. correspondiente a julio, publicado el 7 de agosto, se situ\u00f3 muy por debajo de las expectativas, con una ca\u00edda del empleo de 23 000 puestos, frente al aumento de 80 000 previsto por las previsiones de consenso. Adem\u00e1s, esta debilidad se vio agravada por importantes revisiones a la baja de los datos de los meses anteriores. El crecimiento del empleo en junio se revis\u00f3 de +57 000 a solo +20 000. Aunque el informe no fue del todo negativo, ya que la tasa de desempleo descendi\u00f3 del 4,21 % al 4,11 %, en conjunto el informe suger\u00eda que el dinamismo del mercado laboral estadounidense se hab\u00eda deteriorado considerablemente.<\/p>\n\n\n\n
La reacci\u00f3n inmediata del mercado fue decididamente moderada. Antes de la publicaci\u00f3n, los mercados hab\u00edan descontado una probabilidad de aproximadamente 55% de que se produjera una subida de tipos de 25 puntos b\u00e1sicos en la reuni\u00f3n del FOMC de septiembre. Tras conocerse las cifras de empleo, esa probabilidad cay\u00f3 hasta situarse en torno a 36%, ya que los inversores comenzaron a anticipar que la Fed mantendr\u00eda los tipos sin cambios para evaluar si el mercado laboral se estaba debilitando realmente \u2014v\u00e9ase la imagen\u2014.<\/p>\n\n\n\n
Previsiones para la reuni\u00f3n de la Fed de septiembre (antes de Jackson Hole)<\/strong><\/h3>\n\n\n\n![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m8_26_3.png\")
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Herramienta Fedwatch de CME<\/p>\n\n\n\n
En el caso de los activos digitales, la reacci\u00f3n ante los datos laborales estadounidenses menos s\u00f3lidos se ajust\u00f3 a la estrategia macroecon\u00f3mica tradicional de \u00ablas malas noticias son buenas noticias\u00bb. Al reducir la probabilidad percibida de que la Fed aplicara nuevas medidas de endurecimiento monetario y, potencialmente, adelantar el momento en que las condiciones de liquidez se vuelvan m\u00e1s favorables para los activos de riesgo, las principales criptomonedas subieron tras la publicaci\u00f3n de los datos.<\/p>\n\n\n\n
Sin embargo, las expectativas moderadas se invirtieron por completo tras la intervenci\u00f3n del presidente Warsh discurso inaugural<\/a> en el Simposio de Jackson Hole \u2014uno de los eventos m\u00e1s importantes del calendario de intervenciones de la Reserva Federal, ya que brinda a los dirigentes de la instituci\u00f3n la oportunidad de exponer sus ideas generales sobre la econom\u00eda y la pol\u00edtica monetaria\u2014.<\/p>\n\n\n\nAunque sigui\u00f3 rechazando las orientaciones sobre los tipos de inter\u00e9s futuros (\u00abno debemos consentir un r\u00e9gimen en el que los participantes en el mercado miren principalmente a la Fed para decidir su pr\u00f3xima operaci\u00f3n\u00bb), Warsh dej\u00f3 claro que, a pesar de los datos recientes sobre la inflaci\u00f3n en EE. UU., \u00abmejores de lo esperado\u00bb, las tendencias subyacentes no hab\u00edan mejorado de forma significativa. De hecho, coment\u00f3 que \u00abla responsabilidad de 65 meses de inflaci\u00f3n elevada y sostenida recae directamente en el banco central\u00bb, una formulaci\u00f3n que los inversores interpretaron como que una subida de tipos, si bien no era un hecho seguro, volv\u00eda a estar firmemente sobre la mesa para la reuni\u00f3n de septiembre.<\/p>\n\n\n\n
Previsiones para la reuni\u00f3n de la Fed de septiembre (tras Jackson Hole)<\/h3>\n\n\n\n![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m8_26_4.png\")
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Herramienta Fedwatch de CME<\/p>\n\n\n\n
Curiosamente, a pesar de los vaivenes en las expectativas de los inversores respecto a la reuni\u00f3n del FOMC de septiembre, el impacto negativo en las criptomonedas fue moderado, y los activos digitales lograron conservar la mayor parte de las ganancias mensuales. Esto se debe a que fue la pol\u00edtica fiscal de EE. UU., y no la monetaria, la principal fuerza impulsora de los precios de los activos digitales el mes pasado.<\/p>\n\n\n\n
Ampliaci\u00f3n del programa de recompra de bonos del Tesoro<\/strong><\/h2>\n\n\n\nEl 19 de agosto, el Tesoro de EE. UU. tom\u00f3 una medida que, sobre el papel, era de car\u00e1cter t\u00e9cnico, pero que los inversores \u2014en nuestra opini\u00f3n, con raz\u00f3n\u2014 interpretaron como todo lo contrario. Seg\u00fan el comunicado de prensa<\/a>, la autoridad fiscal estadounidense ampliar\u00eda el volumen de sus operaciones de recompra de deuda p\u00fablica estadounidense a m\u00e1s largo plazo, elevando el l\u00edmite m\u00e1ximo de $2 mil millones por operaci\u00f3n a al menos<\/em> (\u00e9nfasis del autor) $4 mil millones repartidos entre los tramos de vencimiento de 10 a 30 a\u00f1os. Est\u00e1 previsto que las operaciones ampliadas comiencen el 9 de septiembre y se prolonguen hasta el final del actual trimestre de refinanciaci\u00f3n, a principios de noviembre, momento en el que se espera que el Tesoro reeval\u00fae el volumen en su pr\u00f3xima refinanciaci\u00f3n trimestral.<\/p>\n\n\n\nEl lenguaje oficial utilizado en el comunicado fue deliberadamente anodino, y el aumento se atribuy\u00f3 al deseo de proporcionar un mayor apoyo a la liquidez en los sectores con vencimientos m\u00e1s largos. Si se analiza de forma aislada, el cambio parece ser m\u00e1s una cuesti\u00f3n de \u00abfontaner\u00eda financiera\u00bb que de pol\u00edtica. Pero, como se ha insinuado anteriormente, no fueron muchos los inversores que se mostraron convencidos.<\/p>\n\n\n\n
Pol\u00edtica, no fontaner\u00eda<\/strong><\/h2>\n\n\n\nPor un lado, el anuncio se produjo tras una subida bastante considerable de los tipos de inter\u00e9s a largo plazo en EE. UU., ya que el rendimiento del bono nominal a 30 a\u00f1os hab\u00eda alcanzado el 5,31 % apenas dos d\u00edas antes, su nivel m\u00e1s alto en casi dos d\u00e9cadas.<\/p>\n\n\n\n
Debido al funcionamiento de los mercados financieros estadounidenses, los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. sirven de referencia clave para muchos otros productos financieros, entre los que destacan los tipos hipotecarios estadounidenses. Desde que comenz\u00f3 la guerra con Ir\u00e1n, los rendimientos en el extremo m\u00e1s largo de la curva de los bonos del Tesoro de EE. UU. han subido m\u00e1s de 70 puntos b\u00e1sicos, lo que ha arrastrado los tipos hipotecarios a 30 a\u00f1os hacia el 6,75%, un movimiento que afecta negativamente a los presupuestos de muchos hogares estadounidenses en un momento en el que ya se ven sometidos a la presi\u00f3n del aumento de los precios de la energ\u00eda.<\/p>\n\n\n\n
A pocas semanas de las elecciones de mitad de legislatura en EE. UU., y dado que las encuestas apuntan a que el resultado podr\u00eda ser cualquiera de los dos \u2014v\u00e9ase la imagen a continuaci\u00f3n\u2014, permitir que los costes de financiaci\u00f3n a largo plazo sigan aumentando tiene consecuencias pol\u00edticas evidentes. Por lo tanto, la decisi\u00f3n del Tesoro de ampliar su programa de recompra de deuda debe analizarse en este contexto m\u00e1s amplio.<\/p>\n\n\n\n
Equilibrio de poder: Elecciones intermedias de 2026<\/strong><\/h3>\n\n\n\n![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m8_26_5.png\")
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Polymarket<\/p>\n\n\n\n
En comparaci\u00f3n con el nivel de la deuda federal de EE. UU., que actualmente supera el Marca $40tr<\/a> , teniendo en cuenta el saldo pendiente de t\u00edtulos del Tesoro a largo plazo, que asciende a aproximadamente $13tr, o el d\u00e9ficit presupuestario anual, que ronda los $1,9tr (casi 6% del PIB nominal), la magnitud del actual programa de recompra parece extremadamente modesta. Sin embargo, la importancia del anuncio radica menos en el volumen de las compras que en la opci\u00f3n de pol\u00edtica que abre.<\/p>\n\n\n\nHay otra raz\u00f3n por la que la disposici\u00f3n del Tesoro a intervenir en el segmento a largo plazo del mercado podr\u00eda resultar importante. El Gobierno est\u00e1 utilizando al mismo tiempo el sistema financiero estadounidense como un instrumento cada vez m\u00e1s poderoso de pol\u00edtica exterior, sobre todo en sus esfuerzos por aislar a Ir\u00e1n. Aunque estas pol\u00edticas no guardan aparentemente relaci\u00f3n con la gesti\u00f3n del mercado de bonos del Tesoro, comparten una vulnerabilidad com\u00fan: el Gobierno de EE. UU. depende en gran medida de los inversores extranjeros para que absorban su enorme volumen de deuda en circulaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n
Si las tensiones geopol\u00edticas llevaran a uno de los mayores tenedores extranjeros de t\u00edtulos del Estado de EE. UU. a reducir su disposici\u00f3n a financiar a Washington, la presi\u00f3n sobre los rendimientos a largo plazo podr\u00eda agudizarse considerablemente.<\/p>\n\n\n\n
China en el punto de mira<\/strong><\/h2>\n\n\n\nDe hecho, adem\u00e1s de anunciar la ampliaci\u00f3n del programa de recompra de bonos del Tesoro, el secretario Bessent dio a conocer una escalada significativa en la campa\u00f1a econ\u00f3mica del Gobierno contra Ir\u00e1n. Calificada como \u00abla mayor ofensiva financiera de la historia\u00bb contra Ir\u00e1n, el objetivo de este denominado \u00abD\u00eda D econ\u00f3mico\u00bb es cortar los canales financieros y comerciales que a\u00fan le quedan a Teher\u00e1n para generar ingresos y obligar a sus socios internacionales a elegir entre seguir haciendo negocios con Ir\u00e1n o mantener el acceso al sistema financiero estadounidense.<\/p>\n\n\n\n
Es importante destacar que las medidas van m\u00e1s all\u00e1 del propio Ir\u00e1n. Bessent advirti\u00f3 de que los pa\u00edses, bancos y empresas que siguieran facilitando el comercio iran\u00ed se enfrentar\u00edan a un aislamiento financiero cada vez mayor.<\/p>\n\n\n\n
\u00bfPor qu\u00e9 es esto importante?<\/p>\n\n\n\n
Porque China es, con diferencia, el socio econ\u00f3mico m\u00e1s importante de Ir\u00e1n. El Imperio Medio adquiere aproximadamente 90% de las exportaciones de crudo iran\u00ed, lo que lo convierte en una fuente esencial de ingresos para Teher\u00e1n. Por lo tanto, la Administraci\u00f3n se enfrenta a un dilema potencialmente inc\u00f3modo. Cuanto m\u00e1s agresivamente intente Washington aplicar sanciones secundarias contra los socios comerciales de Ir\u00e1n, mayor ser\u00e1 el riesgo de que lo que comenz\u00f3 como un enfrentamiento con Teher\u00e1n se convierta en un enfrentamiento con Pek\u00edn.<\/p>\n\n\n\n
China dispone de varias v\u00edas posibles para tomar represalias. Una de las m\u00e1s evidentes es aplicar nuevas restricciones a materias primas de importancia estrat\u00e9gica, como los metales de tierras raras y otros materiales en los que China ocupa una posici\u00f3n dominante en las cadenas de suministro mundiales. Estas medidas podr\u00edan resultar especialmente problem\u00e1ticas para EE. UU., dada la importancia de estos insumos para la fabricaci\u00f3n avanzada, la electr\u00f3nica y \u2014lo que es m\u00e1s importante\u2014 la industria de la defensa.<\/p>\n\n\n\n
Sin embargo, existe otra posible respuesta que guarda una relaci\u00f3n directa con el mercado de deuda p\u00fablica.<\/p>\n\n\n\n
Aunque China ha ido reduciendo de forma constante sus carteras de t\u00edtulos del Estado de EE. UU. durante los \u00faltimos a\u00f1os \u2014v\u00e9ase la imagen\u2014, sigue siendo uno de los mayores tenedores extranjeros. Seg\u00fan los \u00faltimos datos del Tesoro de EE. UU., China continental pose\u00eda aproximadamente $633 mil millones de valores del Tesoro a fecha de junio de 2026, lo que la convierte en el tercer mayor tenedor extranjero, por detr\u00e1s de Jap\u00f3n y el Reino Unido. Si se incluyen los bancos comerciales y las entidades financieras controladas por el Estado o afiliadas a \u00e9l, la exposici\u00f3n global de China a los t\u00edtulos del Gobierno de EE. UU. podr\u00eda situarse, con toda probabilidad, m\u00e1s cerca de $1tr, aunque esta cifra es necesariamente menos precisa dada la dificultad de atribuir los t\u00edtulos mantenidos a trav\u00e9s de custodios e intermediarios extraterritoriales.<\/p>\n\n\n\n
Las tenencias de t\u00edtulos del Tesoro de EE. UU. por parte de China continental<\/h3>\n\n\n\n![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m8_26_6.png\")
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Departamento del Tesoro de EE. UU.,<\/p>\n\n\n\n
Ser\u00eda err\u00f3neo suponer que China se limitar\u00eda a liquidar esta cartera como respuesta a las sanciones (un temor que persiste desde hace tiempo en los mercados). De hecho, hay buenas razones por las que Pek\u00edn podr\u00eda mostrarse reacio a hacerlo. Una venta a gran escala har\u00eda bajar el valor de las participaciones restantes de China, lo que podr\u00eda fortalecer dr\u00e1sticamente el yuan (algo que no conviene cuando se es el mayor exportador mundial de bienes) y perturbar\u00eda uno de los mercados financieros m\u00e1s importantes del mundo. No obstante, la amenaza es importante incluso sin que se produzca una venta precipitada.<\/p>\n\n\n\n
El riesgo m\u00e1s realista es gradual: una menor demanda china de deuda p\u00fablica estadounidense, junto con una mayor prima de riesgo exigida por otros inversores extranjeros a medida que aumentan las tensiones geopol\u00edticas. En otras palabras, la cuesti\u00f3n no es si China vende de repente $633 mil millones de bonos del Tesoro, sino si se muestra menos dispuesta a acumular m\u00e1s deuda p\u00fablica estadounidense a los rendimientos actuales.<\/p>\n\n\n\n
Esto es importante porque el mercado de deuda p\u00fablica ya se encuentra operando en un contexto inusualmente complicado. Por lo tanto, cualquier indicio de que uno de los mayores tenedores oficiales del mundo se est\u00e9 convirtiendo en una fuente menos fiable de demanda marginal podr\u00eda tener un efecto desmesurado en el precio que los inversores est\u00e1n dispuestos a pagar por los t\u00edtulos del Tesoro. Precisamente por eso, la decisi\u00f3n del Tesoro de ampliar su programa de recompra cobra mayor inter\u00e9s cuando se analiza en el contexto de las sanciones a Ir\u00e1n.<\/p>\n\n\n\n
Si el Gobierno logra obligar a China y a otros pa\u00edses a reducir sus relaciones econ\u00f3micas con Ir\u00e1n sin perjudicar de forma significativa el mercado de bonos del Tesoro, la estrategia podr\u00eda resultar muy eficaz. Sin embargo, si las sanciones secundarias provocan represalias por parte de Pek\u00edn o, simplemente, aceleran la diversificaci\u00f3n gradual de las reservas de divisas alej\u00e1ndolas de la deuda p\u00fablica estadounidense, el mercado de bonos del Tesoro podr\u00eda enfrentarse a una fuente adicional de presi\u00f3n al alza sobre los rendimientos a largo plazo. Esto resultar\u00eda especialmente problem\u00e1tico, ya que se producir\u00eda precisamente en un momento en el que el Gobierno de EE. UU. parece cada vez menos dispuesto a tolerar unos costes de financiaci\u00f3n a largo plazo significativamente m\u00e1s elevados.<\/p>\n\n\n\n
Por lo tanto, cuanto m\u00e1s agresivamente utilice Washington el sistema financiero basado en el d\u00f3lar estadounidense como arma, mayor ser\u00e1 el riesgo de que, a la larga, socave una de las principales fuentes de demanda de deuda p\u00fablica estadounidense. Para el Tesoro, esto plantea una pregunta obvia: si la demanda extranjera se debilitara, \u00bfde qu\u00e9 flexibilidad adicional dispone para respaldar el mercado de deuda del Tesoro?<\/p>\n\n\n\n
Una de las respuestas se encuentra en el balance de la Reserva Federal.<\/p>\n\n\n\n
Flexibilidad del Tesoro: la Cuenta General<\/strong><\/h2>\n\n\n\nLa Cuenta General del Tesoro (TGA) es, en la pr\u00e1ctica, la cuenta bancaria del Gobierno de EE. UU. en la Reserva Federal. En el momento de redactar este art\u00edculo, cuenta con aproximadamente $940 mil millones. El secretario Bessent ha indicado<\/a> que el programa ampliado de recompra de deuda se puede financiar mediante el TGA, lo que significa que el Tesoro no tiene por qu\u00e9 emitir deuda a corto plazo adicional espec\u00edficamente para financiar las compras..<\/em><\/p>\n\n\n\nEl funcionamiento es relativamente sencillo. Cuando el Tesoro compra un bono del Estado a un inversor, paga ese t\u00edtulo utilizando fondos depositados en su cuenta TGA. En consecuencia, el saldo de efectivo del Tesoro en la Reserva Federal disminuye, mientras que el banco comercial que recibe el pago ve aumentar su saldo de reservas en la Reserva Federal. Al mismo tiempo, el sector privado pasa a tener menos t\u00edtulos del Tesoro a largo plazo y m\u00e1s efectivo o dep\u00f3sitos bancarios. En t\u00e9rminos simplificados, la operaci\u00f3n consiste en intercambiar un pasivo del Estado con una duraci\u00f3n relativamente larga por otro que, a efectos pr\u00e1cticos, es equivalente al efectivo.<\/p>\n\n\n\n
Es importante destacar que no se trata de una expansi\u00f3n cuantitativa (QE) del tipo al que se acostumbraron los inversores durante la crisis financiera global o la pandemia. La Reserva Federal no est\u00e1 comprando bonos, su cartera de valores no aumenta y el Tesoro no est\u00e1 creando dinero en sentido estricto. No obstante, la operaci\u00f3n puede presentar algunas de las caracter\u00edsticas de liquidez asociadas a la flexibilizaci\u00f3n monetaria. Esta distinci\u00f3n podr\u00eda cobrar cada vez m\u00e1s importancia si el Tesoro de EE. UU. ampliara sustancialmente el programa.<\/p>\n\n\n\n
Por ejemplo, unas hipot\u00e9ticas recompras financiadas por la TGA por valor de $100bn dar\u00edan lugar a una reducci\u00f3n de $100bn en los t\u00edtulos del Tesoro de larga duraci\u00f3n en poder del sector privado y, si el resto de factores se mantuvieran constantes, un aumento de $100bn en las reservas bancarias tras la salida de fondos de la TGA. Un programa mucho m\u00e1s amplio \u2014digamos, de $250bn o $500bn a lo largo de varios meses\u2014 empezar\u00eda a tener consecuencias considerablemente mayores desde el punto de vista de la liquidez y el funcionamiento del mercado.<\/p>\n\n\n\n
Sin embargo, existe una limitaci\u00f3n importante. El saldo actual de la TGA no debe interpretarse como $940bn de capital disponible que el Tesoro pueda destinar sin m\u00e1s a la compra de bonos. Es necesario que mantenga una reserva de efectivo para hacer frente al gasto p\u00fablico, los pagos del servicio de la deuda, las devoluciones de impuestos y otras obligaciones. De hecho, las estimaciones de financiaci\u00f3n actuales parten de un saldo de caja a finales de septiembre de aproximadamente $950bn, que descender\u00e1 hasta alrededor de $850bn a finales de a\u00f1o.<\/p>\n\n\n\n
Esto sugiere que la cantidad de efectivo de la TGA que podr\u00eda destinarse de forma inmediata sin modificar los supuestos actuales de gesti\u00f3n de tesorer\u00eda del Tesoro es relativamente modesta. Dicho esto, la TGA no es un fondo est\u00e1tico. Se repone continuamente mediante los ingresos fiscales y los empr\u00e9stitos del Tesoro, y se agota debido al gasto p\u00fablico, los pagos de la deuda y otras salidas fiscales. Por lo tanto, la cuenta puede gestionarse de forma din\u00e1mica, lo que permite gastar el saldo durante los per\u00edodos en los que es elevado y, posteriormente, reponerlo mediante los ingresos fiscales habituales y el endeudamiento.<\/p>\n\n\n\n
Bessent ha se\u00f1alado que el Ministerio de Hacienda tiene la intenci\u00f3n de mantener su calendario habitual de subastas, al tiempo que recurre a los TGA para ayudar a financiar las recompras. En otras palabras, no es necesario que el mecanismo inmediato consista en comprar bonos a largo plazo y, a continuaci\u00f3n, emitir letras del Tesoro adicionales para pagarlos. <\/strong>En su lugar, el Ministerio de Hacienda puede utilizar la liquidez disponible, lo que permite que la recompra se lleve a cabo sin que se produzca un aumento equivalente de la nueva emisi\u00f3n en el momento de la compra.<\/p>\n\n\n\nPara los mercados, la importancia radica menos en la cifra inmediata de $4 mil millones por operaci\u00f3n que en la flexibilidad que esto otorga al Tesoro. Si los rendimientos a largo plazo volvieran a subir de forma sustancial, el Tesoro de EE. UU. tendr\u00eda la capacidad de aumentar el volumen y la frecuencia de las recompras sin tener que esperar necesariamente al pr\u00f3ximo ciclo de refinanciaci\u00f3n. Esto podr\u00eda generar una importante asimetr\u00eda.<\/p>\n\n\n\n
El Tesoro no puede eliminar el d\u00e9ficit fiscal subyacente, pero s\u00ed puede influir en la composici\u00f3n por vencimientos y en las caracter\u00edsticas de liquidez de la deuda p\u00fablica. La recompra de bonos a largo plazo reduce la duraci\u00f3n que deben asumir los inversores privados, mientras que el gasto de los fondos de la TGA puede aumentar la liquidez en el sistema bancario. Esto no es lo mismo que un control formal de la curva de tipos, y ser\u00eda prematuro describirlo como tal.1<\/sup><\/a>. No obstante, desde el punto de vista de un inversor, esta distinci\u00f3n podr\u00eda perder importancia si los mercados se convencen cada vez m\u00e1s de que los responsables pol\u00edticos estadounidenses no est\u00e1n dispuestos a tolerar un aumento desordenado de los costes de financiaci\u00f3n a largo plazo.<\/p>\n\n\n\nEsa creencia es la que plantea una cuesti\u00f3n mucho m\u00e1s amplia: \u00bfen qu\u00e9 momento la intervenci\u00f3n en los mercados financieros empieza a parecer menos una gesti\u00f3n temporal de la liquidez y m\u00e1s un intento deliberado de reducir el coste de la deuda p\u00fablica?<\/p>\n\n\n\n
Aqu\u00ed es donde entra en juego la estrategia de devaluaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n
Vuelve la tendencia bajista<\/strong><\/h2>\n\n\n\nPodr\u00eda decirse que la reacci\u00f3n del mercado de bonos ante la ampliaci\u00f3n del programa de recompra fue ambivalente \u2014una ca\u00edda inicial de los rendimientos seguida de repuntes parciales\u2014, pero la reacci\u00f3n en los activos tangibles fue inequ\u00edvoca. Tanto el oro f\u00edsico como su equivalente digital (el bitcoin) experimentaron un fuerte repunte tras el anuncio del 19 de agosto.<\/p>\n\n\n\n
El oro fue el primero en reaccionar y lo hizo con rapidez: el precio del metal amarillo subi\u00f3 varios puntos porcentuales tras el anuncio. La subida del bitcoin fue a\u00fan m\u00e1s pronunciada, ya que se revaloriz\u00f3 m\u00e1s de 20% en los d\u00edas posteriores al anuncio del Ministerio de Hacienda.<\/p>\n\n\n\n
En nuestra opini\u00f3n, las subidas no fueron una reacci\u00f3n a las preocupaciones sobre la inflaci\u00f3n a corto plazo, ya que, como se ha se\u00f1alado anteriormente, a diferencia de la Reserva Federal, el Tesoro no puede simplemente crear dinero para financiar sus compras de deuda p\u00fablica a largo plazo. M\u00e1s bien, el anuncio reforz\u00f3 la percepci\u00f3n de los inversores de que la trayectoria fiscal de EE. UU. es, en \u00faltima instancia, insostenible.<\/p>\n\n\n\n
Si los inversores se hubieran cre\u00eddo de verdad el argumento del Tesoro sobre el apoyo a la liquidez, la reacci\u00f3n racional habr\u00eda sido relativamente moderada. Una operaci\u00f3n t\u00e9cnica dise\u00f1ada simplemente para mejorar el funcionamiento del mercado no deber\u00eda, en teor\u00eda, aumentar dr\u00e1sticamente el valor de activos escasos y sin rendimiento. En cambio, la intensidad de la subida tanto del oro como de las criptomonedas sugiere que los mercados est\u00e1n descontando una probabilidad nada desde\u00f1able de que se trate de un primer paso hacia una intervenci\u00f3n sostenida en el mercado de bonos del Tesoro \u2014que, con el tiempo, podr\u00eda ir acompa\u00f1ada de represi\u00f3n financiera y devaluaci\u00f3n monetaria\u2014. O, en palabras de Lyn Alden\u2026<\/p>\n\n\n\n
Nada detiene este tren <\/h2>\n\n\n\n![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m8_26_7.png\")
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: X, a trav\u00e9s de @LynAldenContact<\/p>\n\n\n\n
La clave est\u00e1 en que la tendencia a la devaluaci\u00f3n no exige que el Gobierno de EE. UU. \u00abimprima dinero\u00bb literalmente ma\u00f1ana. Solo requiere que los inversores lleguen a la conclusi\u00f3n de que las limitaciones pol\u00edticas y fiscales a las que se enfrenta Washington hacen que resulte cada vez m\u00e1s dif\u00edcil mantener durante un periodo prolongado unos tipos de inter\u00e9s reales elevados.<\/p>\n\n\n\n
El ciclo de retroalimentaci\u00f3n es sencillo:<\/p>\n\n\n
\n![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m8_26_8.png\")
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Claude<\/p>\n\n\n\n
Si, posteriormente, los responsables pol\u00edticos estadounidenses intervinieran para romper ese c\u00edrculo vicioso, los inversores podr\u00edan llegar a la conclusi\u00f3n razonable de que el ajuste se producir\u00e1, en cambio, mediante alguna combinaci\u00f3n de represi\u00f3n financiera2<\/sup><\/a>, unos tipos de inter\u00e9s reales m\u00e1s bajos, una moneda m\u00e1s d\u00e9bil y unos precios nominales de los activos m\u00e1s elevados. En este contexto, los activos escasos deber\u00edan prosperar. Y aqu\u00ed es donde la evoluci\u00f3n del bitcoin como activo institucional cobra especial relevancia. El oro ha sido durante mucho tiempo la cobertura tradicional frente a la devaluaci\u00f3n monetaria y la inestabilidad fiscal. El bitcoin ofrece cada vez m\u00e1s a los inversores un equivalente digital: un activo cuya oferta no puede incrementarse en respuesta al deterioro de las finanzas p\u00fablicas.<\/p>\n\n\n\nPor lo tanto, el repunte de agosto se parece cada vez menos a un movimiento convencional de los activos de riesgo impulsado exclusivamente por las expectativas de flexibilizaci\u00f3n de la Fed y m\u00e1s al inicio de una tendencia m\u00e1s amplia de devaluaci\u00f3n fiscal.<\/p>\n\n\n\n
Falta de claridad<\/strong><\/h2>\n\n\n\nPor \u00faltimo, cabe se\u00f1alar que no todas las tendencias macroecon\u00f3micas fueron positivas el mes pasado.<\/p>\n\n\n\n
Tal y como se ha comentado en el anterior actualizaci\u00f3n mensual<\/a> , aprobar la Ley CLARITY antes del receso estival, que comenz\u00f3 el 7 de agosto, siempre iba a suponer un gran reto. Y, aunque en julio se observ\u00f3 cierto impulso favorable, result\u00f3 imposible cumplir el plazo legislativo.<\/p>\n\n\n\nAunque el l\u00edder de la mayor\u00eda, Thune, se comprometi\u00f3 a volver a someter el proyecto de ley a votaci\u00f3n el 15 de septiembre, el requisito de 60 votos y el ajustado calendario legislativo antes de las elecciones de mitad de legislatura de noviembre, en un contexto de continuas discrepancias partidistas, hacen que su aprobaci\u00f3n en 2026 est\u00e9 lejos de ser segura. De hecho, seg\u00fan la plataforma de predicci\u00f3n en l\u00ednea Polymarket, las probabilidades han descendido a 14%.<\/p>\n\n\n\n
\u00bfSe aprobar\u00e1 la Ley de Transparencia en 2026?<\/strong><\/h2>\n\n\n\n![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m8_26_9.png\")
<\/figure>\n\n\n\nFuente: Polymarket<\/p>\n\n\n\n
En lo que respecta a los activos digitales, el retraso legislativo resulta claramente decepcionante. La claridad normativa sigue siendo uno de los catalizadores estructurales m\u00e1s importantes para la adopci\u00f3n institucional de las criptomonedas en EE. UU. Sin embargo, la reacci\u00f3n del mercado en agosto tambi\u00e9n pone de manifiesto algo importante: los avances normativos ya no son el \u00fanico factor macroecon\u00f3mico que influye en las valoraciones de los activos digitales y, lo que es fundamental para los alcistas, el anuncio del Tesoro sobre la recompra de activos tuvo suficiente fuerza como para contrarrestar la se\u00f1al negativa en materia de regulaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n
\n\n\n\n
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Trakx<\/p>\n\n\n\n
De hecho, lo que en un principio parec\u00eda ser un repunte relativamente sencillo, impulsado inicialmente por las expectativas de una Fed m\u00e1s moderada, se convirti\u00f3 en algo considerablemente m\u00e1s interesante. Y, aunque los datos de empleo estadounidenses, menos s\u00f3lidos, sin duda contribuyeron a marcar la t\u00f3nica del mes, fue en \u00faltima instancia la pol\u00edtica fiscal de EE. UU., y no la monetaria, la que proporcion\u00f3 el catalizador m\u00e1s potente para los activos digitales.<\/p>\n\n\n\n
Datos de empleo en EE. UU. por debajo de lo esperado<\/strong><\/h2>\n\n\n\nEl informe sobre el empleo no agr\u00edcola de EE. UU. correspondiente a julio, publicado el 7 de agosto, se situ\u00f3 muy por debajo de las expectativas, con una ca\u00edda del empleo de 23 000 puestos, frente al aumento de 80 000 previsto por las previsiones de consenso. Adem\u00e1s, esta debilidad se vio agravada por importantes revisiones a la baja de los datos de los meses anteriores. El crecimiento del empleo en junio se revis\u00f3 de +57 000 a solo +20 000. Aunque el informe no fue del todo negativo, ya que la tasa de desempleo descendi\u00f3 del 4,21 % al 4,11 %, en conjunto el informe suger\u00eda que el dinamismo del mercado laboral estadounidense se hab\u00eda deteriorado considerablemente.<\/p>\n\n\n\n
La reacci\u00f3n inmediata del mercado fue decididamente moderada. Antes de la publicaci\u00f3n, los mercados hab\u00edan descontado una probabilidad de aproximadamente 55% de que se produjera una subida de tipos de 25 puntos b\u00e1sicos en la reuni\u00f3n del FOMC de septiembre. Tras conocerse las cifras de empleo, esa probabilidad cay\u00f3 hasta situarse en torno a 36%, ya que los inversores comenzaron a anticipar que la Fed mantendr\u00eda los tipos sin cambios para evaluar si el mercado laboral se estaba debilitando realmente \u2014v\u00e9ase la imagen\u2014.<\/p>\n\n\n\n
Previsiones para la reuni\u00f3n de la Fed de septiembre (antes de Jackson Hole)<\/strong><\/h3>\n\n\n\n<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Herramienta Fedwatch de CME<\/p>\n\n\n\n
En el caso de los activos digitales, la reacci\u00f3n ante los datos laborales estadounidenses menos s\u00f3lidos se ajust\u00f3 a la estrategia macroecon\u00f3mica tradicional de \u00ablas malas noticias son buenas noticias\u00bb. Al reducir la probabilidad percibida de que la Fed aplicara nuevas medidas de endurecimiento monetario y, potencialmente, adelantar el momento en que las condiciones de liquidez se vuelvan m\u00e1s favorables para los activos de riesgo, las principales criptomonedas subieron tras la publicaci\u00f3n de los datos.<\/p>\n\n\n\n
Sin embargo, las expectativas moderadas se invirtieron por completo tras la intervenci\u00f3n del presidente Warsh discurso inaugural<\/a> en el Simposio de Jackson Hole \u2014uno de los eventos m\u00e1s importantes del calendario de intervenciones de la Reserva Federal, ya que brinda a los dirigentes de la instituci\u00f3n la oportunidad de exponer sus ideas generales sobre la econom\u00eda y la pol\u00edtica monetaria\u2014.<\/p>\n\n\n\nAunque sigui\u00f3 rechazando las orientaciones sobre los tipos de inter\u00e9s futuros (\u00abno debemos consentir un r\u00e9gimen en el que los participantes en el mercado miren principalmente a la Fed para decidir su pr\u00f3xima operaci\u00f3n\u00bb), Warsh dej\u00f3 claro que, a pesar de los datos recientes sobre la inflaci\u00f3n en EE. UU., \u00abmejores de lo esperado\u00bb, las tendencias subyacentes no hab\u00edan mejorado de forma significativa. De hecho, coment\u00f3 que \u00abla responsabilidad de 65 meses de inflaci\u00f3n elevada y sostenida recae directamente en el banco central\u00bb, una formulaci\u00f3n que los inversores interpretaron como que una subida de tipos, si bien no era un hecho seguro, volv\u00eda a estar firmemente sobre la mesa para la reuni\u00f3n de septiembre.<\/p>\n\n\n\n
Previsiones para la reuni\u00f3n de la Fed de septiembre (tras Jackson Hole)<\/h3>\n\n\n\n<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Herramienta Fedwatch de CME<\/p>\n\n\n\n
Curiosamente, a pesar de los vaivenes en las expectativas de los inversores respecto a la reuni\u00f3n del FOMC de septiembre, el impacto negativo en las criptomonedas fue moderado, y los activos digitales lograron conservar la mayor parte de las ganancias mensuales. Esto se debe a que fue la pol\u00edtica fiscal de EE. UU., y no la monetaria, la principal fuerza impulsora de los precios de los activos digitales el mes pasado.<\/p>\n\n\n\n
Ampliaci\u00f3n del programa de recompra de bonos del Tesoro<\/strong><\/h2>\n\n\n\nEl 19 de agosto, el Tesoro de EE. UU. tom\u00f3 una medida que, sobre el papel, era de car\u00e1cter t\u00e9cnico, pero que los inversores \u2014en nuestra opini\u00f3n, con raz\u00f3n\u2014 interpretaron como todo lo contrario. Seg\u00fan el comunicado de prensa<\/a>, la autoridad fiscal estadounidense ampliar\u00eda el volumen de sus operaciones de recompra de deuda p\u00fablica estadounidense a m\u00e1s largo plazo, elevando el l\u00edmite m\u00e1ximo de $2 mil millones por operaci\u00f3n a al menos<\/em> (\u00e9nfasis del autor) $4 mil millones repartidos entre los tramos de vencimiento de 10 a 30 a\u00f1os. Est\u00e1 previsto que las operaciones ampliadas comiencen el 9 de septiembre y se prolonguen hasta el final del actual trimestre de refinanciaci\u00f3n, a principios de noviembre, momento en el que se espera que el Tesoro reeval\u00fae el volumen en su pr\u00f3xima refinanciaci\u00f3n trimestral.<\/p>\n\n\n\nEl lenguaje oficial utilizado en el comunicado fue deliberadamente anodino, y el aumento se atribuy\u00f3 al deseo de proporcionar un mayor apoyo a la liquidez en los sectores con vencimientos m\u00e1s largos. Si se analiza de forma aislada, el cambio parece ser m\u00e1s una cuesti\u00f3n de \u00abfontaner\u00eda financiera\u00bb que de pol\u00edtica. Pero, como se ha insinuado anteriormente, no fueron muchos los inversores que se mostraron convencidos.<\/p>\n\n\n\n
Pol\u00edtica, no fontaner\u00eda<\/strong><\/h2>\n\n\n\nPor un lado, el anuncio se produjo tras una subida bastante considerable de los tipos de inter\u00e9s a largo plazo en EE. UU., ya que el rendimiento del bono nominal a 30 a\u00f1os hab\u00eda alcanzado el 5,31 % apenas dos d\u00edas antes, su nivel m\u00e1s alto en casi dos d\u00e9cadas.<\/p>\n\n\n\n
Debido al funcionamiento de los mercados financieros estadounidenses, los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. sirven de referencia clave para muchos otros productos financieros, entre los que destacan los tipos hipotecarios estadounidenses. Desde que comenz\u00f3 la guerra con Ir\u00e1n, los rendimientos en el extremo m\u00e1s largo de la curva de los bonos del Tesoro de EE. UU. han subido m\u00e1s de 70 puntos b\u00e1sicos, lo que ha arrastrado los tipos hipotecarios a 30 a\u00f1os hacia el 6,75%, un movimiento que afecta negativamente a los presupuestos de muchos hogares estadounidenses en un momento en el que ya se ven sometidos a la presi\u00f3n del aumento de los precios de la energ\u00eda.<\/p>\n\n\n\n
A pocas semanas de las elecciones de mitad de legislatura en EE. UU., y dado que las encuestas apuntan a que el resultado podr\u00eda ser cualquiera de los dos \u2014v\u00e9ase la imagen a continuaci\u00f3n\u2014, permitir que los costes de financiaci\u00f3n a largo plazo sigan aumentando tiene consecuencias pol\u00edticas evidentes. Por lo tanto, la decisi\u00f3n del Tesoro de ampliar su programa de recompra de deuda debe analizarse en este contexto m\u00e1s amplio.<\/p>\n\n\n\n
Equilibrio de poder: Elecciones intermedias de 2026<\/strong><\/h3>\n\n\n\n<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Polymarket<\/p>\n\n\n\n
En comparaci\u00f3n con el nivel de la deuda federal de EE. UU., que actualmente supera el Marca $40tr<\/a> , teniendo en cuenta el saldo pendiente de t\u00edtulos del Tesoro a largo plazo, que asciende a aproximadamente $13tr, o el d\u00e9ficit presupuestario anual, que ronda los $1,9tr (casi 6% del PIB nominal), la magnitud del actual programa de recompra parece extremadamente modesta. Sin embargo, la importancia del anuncio radica menos en el volumen de las compras que en la opci\u00f3n de pol\u00edtica que abre.<\/p>\n\n\n\nHay otra raz\u00f3n por la que la disposici\u00f3n del Tesoro a intervenir en el segmento a largo plazo del mercado podr\u00eda resultar importante. El Gobierno est\u00e1 utilizando al mismo tiempo el sistema financiero estadounidense como un instrumento cada vez m\u00e1s poderoso de pol\u00edtica exterior, sobre todo en sus esfuerzos por aislar a Ir\u00e1n. Aunque estas pol\u00edticas no guardan aparentemente relaci\u00f3n con la gesti\u00f3n del mercado de bonos del Tesoro, comparten una vulnerabilidad com\u00fan: el Gobierno de EE. UU. depende en gran medida de los inversores extranjeros para que absorban su enorme volumen de deuda en circulaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n
Si las tensiones geopol\u00edticas llevaran a uno de los mayores tenedores extranjeros de t\u00edtulos del Estado de EE. UU. a reducir su disposici\u00f3n a financiar a Washington, la presi\u00f3n sobre los rendimientos a largo plazo podr\u00eda agudizarse considerablemente.<\/p>\n\n\n\n
China en el punto de mira<\/strong><\/h2>\n\n\n\nDe hecho, adem\u00e1s de anunciar la ampliaci\u00f3n del programa de recompra de bonos del Tesoro, el secretario Bessent dio a conocer una escalada significativa en la campa\u00f1a econ\u00f3mica del Gobierno contra Ir\u00e1n. Calificada como \u00abla mayor ofensiva financiera de la historia\u00bb contra Ir\u00e1n, el objetivo de este denominado \u00abD\u00eda D econ\u00f3mico\u00bb es cortar los canales financieros y comerciales que a\u00fan le quedan a Teher\u00e1n para generar ingresos y obligar a sus socios internacionales a elegir entre seguir haciendo negocios con Ir\u00e1n o mantener el acceso al sistema financiero estadounidense.<\/p>\n\n\n\n
Es importante destacar que las medidas van m\u00e1s all\u00e1 del propio Ir\u00e1n. Bessent advirti\u00f3 de que los pa\u00edses, bancos y empresas que siguieran facilitando el comercio iran\u00ed se enfrentar\u00edan a un aislamiento financiero cada vez mayor.<\/p>\n\n\n\n
\u00bfPor qu\u00e9 es esto importante?<\/p>\n\n\n\n
Porque China es, con diferencia, el socio econ\u00f3mico m\u00e1s importante de Ir\u00e1n. El Imperio Medio adquiere aproximadamente 90% de las exportaciones de crudo iran\u00ed, lo que lo convierte en una fuente esencial de ingresos para Teher\u00e1n. Por lo tanto, la Administraci\u00f3n se enfrenta a un dilema potencialmente inc\u00f3modo. Cuanto m\u00e1s agresivamente intente Washington aplicar sanciones secundarias contra los socios comerciales de Ir\u00e1n, mayor ser\u00e1 el riesgo de que lo que comenz\u00f3 como un enfrentamiento con Teher\u00e1n se convierta en un enfrentamiento con Pek\u00edn.<\/p>\n\n\n\n
China dispone de varias v\u00edas posibles para tomar represalias. Una de las m\u00e1s evidentes es aplicar nuevas restricciones a materias primas de importancia estrat\u00e9gica, como los metales de tierras raras y otros materiales en los que China ocupa una posici\u00f3n dominante en las cadenas de suministro mundiales. Estas medidas podr\u00edan resultar especialmente problem\u00e1ticas para EE. UU., dada la importancia de estos insumos para la fabricaci\u00f3n avanzada, la electr\u00f3nica y \u2014lo que es m\u00e1s importante\u2014 la industria de la defensa.<\/p>\n\n\n\n
Sin embargo, existe otra posible respuesta que guarda una relaci\u00f3n directa con el mercado de deuda p\u00fablica.<\/p>\n\n\n\n
Aunque China ha ido reduciendo de forma constante sus carteras de t\u00edtulos del Estado de EE. UU. durante los \u00faltimos a\u00f1os \u2014v\u00e9ase la imagen\u2014, sigue siendo uno de los mayores tenedores extranjeros. Seg\u00fan los \u00faltimos datos del Tesoro de EE. UU., China continental pose\u00eda aproximadamente $633 mil millones de valores del Tesoro a fecha de junio de 2026, lo que la convierte en el tercer mayor tenedor extranjero, por detr\u00e1s de Jap\u00f3n y el Reino Unido. Si se incluyen los bancos comerciales y las entidades financieras controladas por el Estado o afiliadas a \u00e9l, la exposici\u00f3n global de China a los t\u00edtulos del Gobierno de EE. UU. podr\u00eda situarse, con toda probabilidad, m\u00e1s cerca de $1tr, aunque esta cifra es necesariamente menos precisa dada la dificultad de atribuir los t\u00edtulos mantenidos a trav\u00e9s de custodios e intermediarios extraterritoriales.<\/p>\n\n\n\n
Las tenencias de t\u00edtulos del Tesoro de EE. UU. por parte de China continental<\/h3>\n\n\n\n<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Departamento del Tesoro de EE. UU.,<\/p>\n\n\n\n
Ser\u00eda err\u00f3neo suponer que China se limitar\u00eda a liquidar esta cartera como respuesta a las sanciones (un temor que persiste desde hace tiempo en los mercados). De hecho, hay buenas razones por las que Pek\u00edn podr\u00eda mostrarse reacio a hacerlo. Una venta a gran escala har\u00eda bajar el valor de las participaciones restantes de China, lo que podr\u00eda fortalecer dr\u00e1sticamente el yuan (algo que no conviene cuando se es el mayor exportador mundial de bienes) y perturbar\u00eda uno de los mercados financieros m\u00e1s importantes del mundo. No obstante, la amenaza es importante incluso sin que se produzca una venta precipitada.<\/p>\n\n\n\n
El riesgo m\u00e1s realista es gradual: una menor demanda china de deuda p\u00fablica estadounidense, junto con una mayor prima de riesgo exigida por otros inversores extranjeros a medida que aumentan las tensiones geopol\u00edticas. En otras palabras, la cuesti\u00f3n no es si China vende de repente $633 mil millones de bonos del Tesoro, sino si se muestra menos dispuesta a acumular m\u00e1s deuda p\u00fablica estadounidense a los rendimientos actuales.<\/p>\n\n\n\n
Esto es importante porque el mercado de deuda p\u00fablica ya se encuentra operando en un contexto inusualmente complicado. Por lo tanto, cualquier indicio de que uno de los mayores tenedores oficiales del mundo se est\u00e9 convirtiendo en una fuente menos fiable de demanda marginal podr\u00eda tener un efecto desmesurado en el precio que los inversores est\u00e1n dispuestos a pagar por los t\u00edtulos del Tesoro. Precisamente por eso, la decisi\u00f3n del Tesoro de ampliar su programa de recompra cobra mayor inter\u00e9s cuando se analiza en el contexto de las sanciones a Ir\u00e1n.<\/p>\n\n\n\n
Si el Gobierno logra obligar a China y a otros pa\u00edses a reducir sus relaciones econ\u00f3micas con Ir\u00e1n sin perjudicar de forma significativa el mercado de bonos del Tesoro, la estrategia podr\u00eda resultar muy eficaz. Sin embargo, si las sanciones secundarias provocan represalias por parte de Pek\u00edn o, simplemente, aceleran la diversificaci\u00f3n gradual de las reservas de divisas alej\u00e1ndolas de la deuda p\u00fablica estadounidense, el mercado de bonos del Tesoro podr\u00eda enfrentarse a una fuente adicional de presi\u00f3n al alza sobre los rendimientos a largo plazo. Esto resultar\u00eda especialmente problem\u00e1tico, ya que se producir\u00eda precisamente en un momento en el que el Gobierno de EE. UU. parece cada vez menos dispuesto a tolerar unos costes de financiaci\u00f3n a largo plazo significativamente m\u00e1s elevados.<\/p>\n\n\n\n
Por lo tanto, cuanto m\u00e1s agresivamente utilice Washington el sistema financiero basado en el d\u00f3lar estadounidense como arma, mayor ser\u00e1 el riesgo de que, a la larga, socave una de las principales fuentes de demanda de deuda p\u00fablica estadounidense. Para el Tesoro, esto plantea una pregunta obvia: si la demanda extranjera se debilitara, \u00bfde qu\u00e9 flexibilidad adicional dispone para respaldar el mercado de deuda del Tesoro?<\/p>\n\n\n\n
Una de las respuestas se encuentra en el balance de la Reserva Federal.<\/p>\n\n\n\n
Flexibilidad del Tesoro: la Cuenta General<\/strong><\/h2>\n\n\n\nLa Cuenta General del Tesoro (TGA) es, en la pr\u00e1ctica, la cuenta bancaria del Gobierno de EE. UU. en la Reserva Federal. En el momento de redactar este art\u00edculo, cuenta con aproximadamente $940 mil millones. El secretario Bessent ha indicado<\/a> que el programa ampliado de recompra de deuda se puede financiar mediante el TGA, lo que significa que el Tesoro no tiene por qu\u00e9 emitir deuda a corto plazo adicional espec\u00edficamente para financiar las compras..<\/em><\/p>\n\n\n\nEl funcionamiento es relativamente sencillo. Cuando el Tesoro compra un bono del Estado a un inversor, paga ese t\u00edtulo utilizando fondos depositados en su cuenta TGA. En consecuencia, el saldo de efectivo del Tesoro en la Reserva Federal disminuye, mientras que el banco comercial que recibe el pago ve aumentar su saldo de reservas en la Reserva Federal. Al mismo tiempo, el sector privado pasa a tener menos t\u00edtulos del Tesoro a largo plazo y m\u00e1s efectivo o dep\u00f3sitos bancarios. En t\u00e9rminos simplificados, la operaci\u00f3n consiste en intercambiar un pasivo del Estado con una duraci\u00f3n relativamente larga por otro que, a efectos pr\u00e1cticos, es equivalente al efectivo.<\/p>\n\n\n\n
Es importante destacar que no se trata de una expansi\u00f3n cuantitativa (QE) del tipo al que se acostumbraron los inversores durante la crisis financiera global o la pandemia. La Reserva Federal no est\u00e1 comprando bonos, su cartera de valores no aumenta y el Tesoro no est\u00e1 creando dinero en sentido estricto. No obstante, la operaci\u00f3n puede presentar algunas de las caracter\u00edsticas de liquidez asociadas a la flexibilizaci\u00f3n monetaria. Esta distinci\u00f3n podr\u00eda cobrar cada vez m\u00e1s importancia si el Tesoro de EE. UU. ampliara sustancialmente el programa.<\/p>\n\n\n\n
Por ejemplo, unas hipot\u00e9ticas recompras financiadas por la TGA por valor de $100bn dar\u00edan lugar a una reducci\u00f3n de $100bn en los t\u00edtulos del Tesoro de larga duraci\u00f3n en poder del sector privado y, si el resto de factores se mantuvieran constantes, un aumento de $100bn en las reservas bancarias tras la salida de fondos de la TGA. Un programa mucho m\u00e1s amplio \u2014digamos, de $250bn o $500bn a lo largo de varios meses\u2014 empezar\u00eda a tener consecuencias considerablemente mayores desde el punto de vista de la liquidez y el funcionamiento del mercado.<\/p>\n\n\n\n
Sin embargo, existe una limitaci\u00f3n importante. El saldo actual de la TGA no debe interpretarse como $940bn de capital disponible que el Tesoro pueda destinar sin m\u00e1s a la compra de bonos. Es necesario que mantenga una reserva de efectivo para hacer frente al gasto p\u00fablico, los pagos del servicio de la deuda, las devoluciones de impuestos y otras obligaciones. De hecho, las estimaciones de financiaci\u00f3n actuales parten de un saldo de caja a finales de septiembre de aproximadamente $950bn, que descender\u00e1 hasta alrededor de $850bn a finales de a\u00f1o.<\/p>\n\n\n\n
Esto sugiere que la cantidad de efectivo de la TGA que podr\u00eda destinarse de forma inmediata sin modificar los supuestos actuales de gesti\u00f3n de tesorer\u00eda del Tesoro es relativamente modesta. Dicho esto, la TGA no es un fondo est\u00e1tico. Se repone continuamente mediante los ingresos fiscales y los empr\u00e9stitos del Tesoro, y se agota debido al gasto p\u00fablico, los pagos de la deuda y otras salidas fiscales. Por lo tanto, la cuenta puede gestionarse de forma din\u00e1mica, lo que permite gastar el saldo durante los per\u00edodos en los que es elevado y, posteriormente, reponerlo mediante los ingresos fiscales habituales y el endeudamiento.<\/p>\n\n\n\n
Bessent ha se\u00f1alado que el Ministerio de Hacienda tiene la intenci\u00f3n de mantener su calendario habitual de subastas, al tiempo que recurre a los TGA para ayudar a financiar las recompras. En otras palabras, no es necesario que el mecanismo inmediato consista en comprar bonos a largo plazo y, a continuaci\u00f3n, emitir letras del Tesoro adicionales para pagarlos. <\/strong>En su lugar, el Ministerio de Hacienda puede utilizar la liquidez disponible, lo que permite que la recompra se lleve a cabo sin que se produzca un aumento equivalente de la nueva emisi\u00f3n en el momento de la compra.<\/p>\n\n\n\nPara los mercados, la importancia radica menos en la cifra inmediata de $4 mil millones por operaci\u00f3n que en la flexibilidad que esto otorga al Tesoro. Si los rendimientos a largo plazo volvieran a subir de forma sustancial, el Tesoro de EE. UU. tendr\u00eda la capacidad de aumentar el volumen y la frecuencia de las recompras sin tener que esperar necesariamente al pr\u00f3ximo ciclo de refinanciaci\u00f3n. Esto podr\u00eda generar una importante asimetr\u00eda.<\/p>\n\n\n\n
El Tesoro no puede eliminar el d\u00e9ficit fiscal subyacente, pero s\u00ed puede influir en la composici\u00f3n por vencimientos y en las caracter\u00edsticas de liquidez de la deuda p\u00fablica. La recompra de bonos a largo plazo reduce la duraci\u00f3n que deben asumir los inversores privados, mientras que el gasto de los fondos de la TGA puede aumentar la liquidez en el sistema bancario. Esto no es lo mismo que un control formal de la curva de tipos, y ser\u00eda prematuro describirlo como tal.1<\/sup><\/a>. No obstante, desde el punto de vista de un inversor, esta distinci\u00f3n podr\u00eda perder importancia si los mercados se convencen cada vez m\u00e1s de que los responsables pol\u00edticos estadounidenses no est\u00e1n dispuestos a tolerar un aumento desordenado de los costes de financiaci\u00f3n a largo plazo.<\/p>\n\n\n\nEsa creencia es la que plantea una cuesti\u00f3n mucho m\u00e1s amplia: \u00bfen qu\u00e9 momento la intervenci\u00f3n en los mercados financieros empieza a parecer menos una gesti\u00f3n temporal de la liquidez y m\u00e1s un intento deliberado de reducir el coste de la deuda p\u00fablica?<\/p>\n\n\n\n
Aqu\u00ed es donde entra en juego la estrategia de devaluaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n
Vuelve la tendencia bajista<\/strong><\/h2>\n\n\n\nPodr\u00eda decirse que la reacci\u00f3n del mercado de bonos ante la ampliaci\u00f3n del programa de recompra fue ambivalente \u2014una ca\u00edda inicial de los rendimientos seguida de repuntes parciales\u2014, pero la reacci\u00f3n en los activos tangibles fue inequ\u00edvoca. Tanto el oro f\u00edsico como su equivalente digital (el bitcoin) experimentaron un fuerte repunte tras el anuncio del 19 de agosto.<\/p>\n\n\n\n
El oro fue el primero en reaccionar y lo hizo con rapidez: el precio del metal amarillo subi\u00f3 varios puntos porcentuales tras el anuncio. La subida del bitcoin fue a\u00fan m\u00e1s pronunciada, ya que se revaloriz\u00f3 m\u00e1s de 20% en los d\u00edas posteriores al anuncio del Ministerio de Hacienda.<\/p>\n\n\n\n
En nuestra opini\u00f3n, las subidas no fueron una reacci\u00f3n a las preocupaciones sobre la inflaci\u00f3n a corto plazo, ya que, como se ha se\u00f1alado anteriormente, a diferencia de la Reserva Federal, el Tesoro no puede simplemente crear dinero para financiar sus compras de deuda p\u00fablica a largo plazo. M\u00e1s bien, el anuncio reforz\u00f3 la percepci\u00f3n de los inversores de que la trayectoria fiscal de EE. UU. es, en \u00faltima instancia, insostenible.<\/p>\n\n\n\n
Si los inversores se hubieran cre\u00eddo de verdad el argumento del Tesoro sobre el apoyo a la liquidez, la reacci\u00f3n racional habr\u00eda sido relativamente moderada. Una operaci\u00f3n t\u00e9cnica dise\u00f1ada simplemente para mejorar el funcionamiento del mercado no deber\u00eda, en teor\u00eda, aumentar dr\u00e1sticamente el valor de activos escasos y sin rendimiento. En cambio, la intensidad de la subida tanto del oro como de las criptomonedas sugiere que los mercados est\u00e1n descontando una probabilidad nada desde\u00f1able de que se trate de un primer paso hacia una intervenci\u00f3n sostenida en el mercado de bonos del Tesoro \u2014que, con el tiempo, podr\u00eda ir acompa\u00f1ada de represi\u00f3n financiera y devaluaci\u00f3n monetaria\u2014. O, en palabras de Lyn Alden\u2026<\/p>\n\n\n\n
Nada detiene este tren <\/h2>\n\n\n\n<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: X, a trav\u00e9s de @LynAldenContact<\/p>\n\n\n\n
La clave est\u00e1 en que la tendencia a la devaluaci\u00f3n no exige que el Gobierno de EE. UU. \u00abimprima dinero\u00bb literalmente ma\u00f1ana. Solo requiere que los inversores lleguen a la conclusi\u00f3n de que las limitaciones pol\u00edticas y fiscales a las que se enfrenta Washington hacen que resulte cada vez m\u00e1s dif\u00edcil mantener durante un periodo prolongado unos tipos de inter\u00e9s reales elevados.<\/p>\n\n\n\n
El ciclo de retroalimentaci\u00f3n es sencillo:<\/p>\n\n\n
\n<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Claude<\/p>\n\n\n\n
Si, posteriormente, los responsables pol\u00edticos estadounidenses intervinieran para romper ese c\u00edrculo vicioso, los inversores podr\u00edan llegar a la conclusi\u00f3n razonable de que el ajuste se producir\u00e1, en cambio, mediante alguna combinaci\u00f3n de represi\u00f3n financiera2<\/sup><\/a>, unos tipos de inter\u00e9s reales m\u00e1s bajos, una moneda m\u00e1s d\u00e9bil y unos precios nominales de los activos m\u00e1s elevados. En este contexto, los activos escasos deber\u00edan prosperar. Y aqu\u00ed es donde la evoluci\u00f3n del bitcoin como activo institucional cobra especial relevancia. El oro ha sido durante mucho tiempo la cobertura tradicional frente a la devaluaci\u00f3n monetaria y la inestabilidad fiscal. El bitcoin ofrece cada vez m\u00e1s a los inversores un equivalente digital: un activo cuya oferta no puede incrementarse en respuesta al deterioro de las finanzas p\u00fablicas.<\/p>\n\n\n\nPor lo tanto, el repunte de agosto se parece cada vez menos a un movimiento convencional de los activos de riesgo impulsado exclusivamente por las expectativas de flexibilizaci\u00f3n de la Fed y m\u00e1s al inicio de una tendencia m\u00e1s amplia de devaluaci\u00f3n fiscal.<\/p>\n\n\n\n
Falta de claridad<\/strong><\/h2>\n\n\n\nPor \u00faltimo, cabe se\u00f1alar que no todas las tendencias macroecon\u00f3micas fueron positivas el mes pasado.<\/p>\n\n\n\n
Tal y como se ha comentado en el anterior actualizaci\u00f3n mensual<\/a> , aprobar la Ley CLARITY antes del receso estival, que comenz\u00f3 el 7 de agosto, siempre iba a suponer un gran reto. Y, aunque en julio se observ\u00f3 cierto impulso favorable, result\u00f3 imposible cumplir el plazo legislativo.<\/p>\n\n\n\nAunque el l\u00edder de la mayor\u00eda, Thune, se comprometi\u00f3 a volver a someter el proyecto de ley a votaci\u00f3n el 15 de septiembre, el requisito de 60 votos y el ajustado calendario legislativo antes de las elecciones de mitad de legislatura de noviembre, en un contexto de continuas discrepancias partidistas, hacen que su aprobaci\u00f3n en 2026 est\u00e9 lejos de ser segura. De hecho, seg\u00fan la plataforma de predicci\u00f3n en l\u00ednea Polymarket, las probabilidades han descendido a 14%.<\/p>\n\n\n\n
\u00bfSe aprobar\u00e1 la Ley de Transparencia en 2026?<\/strong><\/h2>\n\n\n\n<\/figure>\n\n\n\nFuente: Polymarket<\/p>\n\n\n\n
En lo que respecta a los activos digitales, el retraso legislativo resulta claramente decepcionante. La claridad normativa sigue siendo uno de los catalizadores estructurales m\u00e1s importantes para la adopci\u00f3n institucional de las criptomonedas en EE. UU. Sin embargo, la reacci\u00f3n del mercado en agosto tambi\u00e9n pone de manifiesto algo importante: los avances normativos ya no son el \u00fanico factor macroecon\u00f3mico que influye en las valoraciones de los activos digitales y, lo que es fundamental para los alcistas, el anuncio del Tesoro sobre la recompra de activos tuvo suficiente fuerza como para contrarrestar la se\u00f1al negativa en materia de regulaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n
\n\n\n\n
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Herramienta Fedwatch de CME<\/p>\n\n\n\n
En el caso de los activos digitales, la reacci\u00f3n ante los datos laborales estadounidenses menos s\u00f3lidos se ajust\u00f3 a la estrategia macroecon\u00f3mica tradicional de \u00ablas malas noticias son buenas noticias\u00bb. Al reducir la probabilidad percibida de que la Fed aplicara nuevas medidas de endurecimiento monetario y, potencialmente, adelantar el momento en que las condiciones de liquidez se vuelvan m\u00e1s favorables para los activos de riesgo, las principales criptomonedas subieron tras la publicaci\u00f3n de los datos.<\/p>\n\n\n\n
Sin embargo, las expectativas moderadas se invirtieron por completo tras la intervenci\u00f3n del presidente Warsh discurso inaugural<\/a> en el Simposio de Jackson Hole \u2014uno de los eventos m\u00e1s importantes del calendario de intervenciones de la Reserva Federal, ya que brinda a los dirigentes de la instituci\u00f3n la oportunidad de exponer sus ideas generales sobre la econom\u00eda y la pol\u00edtica monetaria\u2014.<\/p>\n\n\n\n Aunque sigui\u00f3 rechazando las orientaciones sobre los tipos de inter\u00e9s futuros (\u00abno debemos consentir un r\u00e9gimen en el que los participantes en el mercado miren principalmente a la Fed para decidir su pr\u00f3xima operaci\u00f3n\u00bb), Warsh dej\u00f3 claro que, a pesar de los datos recientes sobre la inflaci\u00f3n en EE. UU., \u00abmejores de lo esperado\u00bb, las tendencias subyacentes no hab\u00edan mejorado de forma significativa. De hecho, coment\u00f3 que \u00abla responsabilidad de 65 meses de inflaci\u00f3n elevada y sostenida recae directamente en el banco central\u00bb, una formulaci\u00f3n que los inversores interpretaron como que una subida de tipos, si bien no era un hecho seguro, volv\u00eda a estar firmemente sobre la mesa para la reuni\u00f3n de septiembre.<\/p>\n\n\n\n Fuente: Herramienta Fedwatch de CME<\/p>\n\n\n\n Curiosamente, a pesar de los vaivenes en las expectativas de los inversores respecto a la reuni\u00f3n del FOMC de septiembre, el impacto negativo en las criptomonedas fue moderado, y los activos digitales lograron conservar la mayor parte de las ganancias mensuales. Esto se debe a que fue la pol\u00edtica fiscal de EE. UU., y no la monetaria, la principal fuerza impulsora de los precios de los activos digitales el mes pasado.<\/p>\n\n\n\n El 19 de agosto, el Tesoro de EE. UU. tom\u00f3 una medida que, sobre el papel, era de car\u00e1cter t\u00e9cnico, pero que los inversores \u2014en nuestra opini\u00f3n, con raz\u00f3n\u2014 interpretaron como todo lo contrario. Seg\u00fan el comunicado de prensa<\/a>, la autoridad fiscal estadounidense ampliar\u00eda el volumen de sus operaciones de recompra de deuda p\u00fablica estadounidense a m\u00e1s largo plazo, elevando el l\u00edmite m\u00e1ximo de $2 mil millones por operaci\u00f3n a al menos<\/em> (\u00e9nfasis del autor) $4 mil millones repartidos entre los tramos de vencimiento de 10 a 30 a\u00f1os. Est\u00e1 previsto que las operaciones ampliadas comiencen el 9 de septiembre y se prolonguen hasta el final del actual trimestre de refinanciaci\u00f3n, a principios de noviembre, momento en el que se espera que el Tesoro reeval\u00fae el volumen en su pr\u00f3xima refinanciaci\u00f3n trimestral.<\/p>\n\n\n\n El lenguaje oficial utilizado en el comunicado fue deliberadamente anodino, y el aumento se atribuy\u00f3 al deseo de proporcionar un mayor apoyo a la liquidez en los sectores con vencimientos m\u00e1s largos. Si se analiza de forma aislada, el cambio parece ser m\u00e1s una cuesti\u00f3n de \u00abfontaner\u00eda financiera\u00bb que de pol\u00edtica. Pero, como se ha insinuado anteriormente, no fueron muchos los inversores que se mostraron convencidos.<\/p>\n\n\n\n Por un lado, el anuncio se produjo tras una subida bastante considerable de los tipos de inter\u00e9s a largo plazo en EE. UU., ya que el rendimiento del bono nominal a 30 a\u00f1os hab\u00eda alcanzado el 5,31 % apenas dos d\u00edas antes, su nivel m\u00e1s alto en casi dos d\u00e9cadas.<\/p>\n\n\n\n Debido al funcionamiento de los mercados financieros estadounidenses, los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. sirven de referencia clave para muchos otros productos financieros, entre los que destacan los tipos hipotecarios estadounidenses. Desde que comenz\u00f3 la guerra con Ir\u00e1n, los rendimientos en el extremo m\u00e1s largo de la curva de los bonos del Tesoro de EE. UU. han subido m\u00e1s de 70 puntos b\u00e1sicos, lo que ha arrastrado los tipos hipotecarios a 30 a\u00f1os hacia el 6,75%, un movimiento que afecta negativamente a los presupuestos de muchos hogares estadounidenses en un momento en el que ya se ven sometidos a la presi\u00f3n del aumento de los precios de la energ\u00eda.<\/p>\n\n\n\n A pocas semanas de las elecciones de mitad de legislatura en EE. UU., y dado que las encuestas apuntan a que el resultado podr\u00eda ser cualquiera de los dos \u2014v\u00e9ase la imagen a continuaci\u00f3n\u2014, permitir que los costes de financiaci\u00f3n a largo plazo sigan aumentando tiene consecuencias pol\u00edticas evidentes. Por lo tanto, la decisi\u00f3n del Tesoro de ampliar su programa de recompra de deuda debe analizarse en este contexto m\u00e1s amplio.<\/p>\n\n\n\n Fuente: Polymarket<\/p>\n\n\n\n En comparaci\u00f3n con el nivel de la deuda federal de EE. UU., que actualmente supera el Marca $40tr<\/a> , teniendo en cuenta el saldo pendiente de t\u00edtulos del Tesoro a largo plazo, que asciende a aproximadamente $13tr, o el d\u00e9ficit presupuestario anual, que ronda los $1,9tr (casi 6% del PIB nominal), la magnitud del actual programa de recompra parece extremadamente modesta. Sin embargo, la importancia del anuncio radica menos en el volumen de las compras que en la opci\u00f3n de pol\u00edtica que abre.<\/p>\n\n\n\n Hay otra raz\u00f3n por la que la disposici\u00f3n del Tesoro a intervenir en el segmento a largo plazo del mercado podr\u00eda resultar importante. El Gobierno est\u00e1 utilizando al mismo tiempo el sistema financiero estadounidense como un instrumento cada vez m\u00e1s poderoso de pol\u00edtica exterior, sobre todo en sus esfuerzos por aislar a Ir\u00e1n. Aunque estas pol\u00edticas no guardan aparentemente relaci\u00f3n con la gesti\u00f3n del mercado de bonos del Tesoro, comparten una vulnerabilidad com\u00fan: el Gobierno de EE. UU. depende en gran medida de los inversores extranjeros para que absorban su enorme volumen de deuda en circulaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n Si las tensiones geopol\u00edticas llevaran a uno de los mayores tenedores extranjeros de t\u00edtulos del Estado de EE. UU. a reducir su disposici\u00f3n a financiar a Washington, la presi\u00f3n sobre los rendimientos a largo plazo podr\u00eda agudizarse considerablemente.<\/p>\n\n\n\n De hecho, adem\u00e1s de anunciar la ampliaci\u00f3n del programa de recompra de bonos del Tesoro, el secretario Bessent dio a conocer una escalada significativa en la campa\u00f1a econ\u00f3mica del Gobierno contra Ir\u00e1n. Calificada como \u00abla mayor ofensiva financiera de la historia\u00bb contra Ir\u00e1n, el objetivo de este denominado \u00abD\u00eda D econ\u00f3mico\u00bb es cortar los canales financieros y comerciales que a\u00fan le quedan a Teher\u00e1n para generar ingresos y obligar a sus socios internacionales a elegir entre seguir haciendo negocios con Ir\u00e1n o mantener el acceso al sistema financiero estadounidense.<\/p>\n\n\n\n Es importante destacar que las medidas van m\u00e1s all\u00e1 del propio Ir\u00e1n. Bessent advirti\u00f3 de que los pa\u00edses, bancos y empresas que siguieran facilitando el comercio iran\u00ed se enfrentar\u00edan a un aislamiento financiero cada vez mayor.<\/p>\n\n\n\n \u00bfPor qu\u00e9 es esto importante?<\/p>\n\n\n\n Porque China es, con diferencia, el socio econ\u00f3mico m\u00e1s importante de Ir\u00e1n. El Imperio Medio adquiere aproximadamente 90% de las exportaciones de crudo iran\u00ed, lo que lo convierte en una fuente esencial de ingresos para Teher\u00e1n. Por lo tanto, la Administraci\u00f3n se enfrenta a un dilema potencialmente inc\u00f3modo. Cuanto m\u00e1s agresivamente intente Washington aplicar sanciones secundarias contra los socios comerciales de Ir\u00e1n, mayor ser\u00e1 el riesgo de que lo que comenz\u00f3 como un enfrentamiento con Teher\u00e1n se convierta en un enfrentamiento con Pek\u00edn.<\/p>\n\n\n\n China dispone de varias v\u00edas posibles para tomar represalias. Una de las m\u00e1s evidentes es aplicar nuevas restricciones a materias primas de importancia estrat\u00e9gica, como los metales de tierras raras y otros materiales en los que China ocupa una posici\u00f3n dominante en las cadenas de suministro mundiales. Estas medidas podr\u00edan resultar especialmente problem\u00e1ticas para EE. UU., dada la importancia de estos insumos para la fabricaci\u00f3n avanzada, la electr\u00f3nica y \u2014lo que es m\u00e1s importante\u2014 la industria de la defensa.<\/p>\n\n\n\n Sin embargo, existe otra posible respuesta que guarda una relaci\u00f3n directa con el mercado de deuda p\u00fablica.<\/p>\n\n\n\n Aunque China ha ido reduciendo de forma constante sus carteras de t\u00edtulos del Estado de EE. UU. durante los \u00faltimos a\u00f1os \u2014v\u00e9ase la imagen\u2014, sigue siendo uno de los mayores tenedores extranjeros. Seg\u00fan los \u00faltimos datos del Tesoro de EE. UU., China continental pose\u00eda aproximadamente $633 mil millones de valores del Tesoro a fecha de junio de 2026, lo que la convierte en el tercer mayor tenedor extranjero, por detr\u00e1s de Jap\u00f3n y el Reino Unido. Si se incluyen los bancos comerciales y las entidades financieras controladas por el Estado o afiliadas a \u00e9l, la exposici\u00f3n global de China a los t\u00edtulos del Gobierno de EE. UU. podr\u00eda situarse, con toda probabilidad, m\u00e1s cerca de $1tr, aunque esta cifra es necesariamente menos precisa dada la dificultad de atribuir los t\u00edtulos mantenidos a trav\u00e9s de custodios e intermediarios extraterritoriales.<\/p>\n\n\n\n Fuente: Departamento del Tesoro de EE. UU.,<\/p>\n\n\n\n Ser\u00eda err\u00f3neo suponer que China se limitar\u00eda a liquidar esta cartera como respuesta a las sanciones (un temor que persiste desde hace tiempo en los mercados). De hecho, hay buenas razones por las que Pek\u00edn podr\u00eda mostrarse reacio a hacerlo. Una venta a gran escala har\u00eda bajar el valor de las participaciones restantes de China, lo que podr\u00eda fortalecer dr\u00e1sticamente el yuan (algo que no conviene cuando se es el mayor exportador mundial de bienes) y perturbar\u00eda uno de los mercados financieros m\u00e1s importantes del mundo. No obstante, la amenaza es importante incluso sin que se produzca una venta precipitada.<\/p>\n\n\n\n El riesgo m\u00e1s realista es gradual: una menor demanda china de deuda p\u00fablica estadounidense, junto con una mayor prima de riesgo exigida por otros inversores extranjeros a medida que aumentan las tensiones geopol\u00edticas. En otras palabras, la cuesti\u00f3n no es si China vende de repente $633 mil millones de bonos del Tesoro, sino si se muestra menos dispuesta a acumular m\u00e1s deuda p\u00fablica estadounidense a los rendimientos actuales.<\/p>\n\n\n\n Esto es importante porque el mercado de deuda p\u00fablica ya se encuentra operando en un contexto inusualmente complicado. Por lo tanto, cualquier indicio de que uno de los mayores tenedores oficiales del mundo se est\u00e9 convirtiendo en una fuente menos fiable de demanda marginal podr\u00eda tener un efecto desmesurado en el precio que los inversores est\u00e1n dispuestos a pagar por los t\u00edtulos del Tesoro. Precisamente por eso, la decisi\u00f3n del Tesoro de ampliar su programa de recompra cobra mayor inter\u00e9s cuando se analiza en el contexto de las sanciones a Ir\u00e1n.<\/p>\n\n\n\n Si el Gobierno logra obligar a China y a otros pa\u00edses a reducir sus relaciones econ\u00f3micas con Ir\u00e1n sin perjudicar de forma significativa el mercado de bonos del Tesoro, la estrategia podr\u00eda resultar muy eficaz. Sin embargo, si las sanciones secundarias provocan represalias por parte de Pek\u00edn o, simplemente, aceleran la diversificaci\u00f3n gradual de las reservas de divisas alej\u00e1ndolas de la deuda p\u00fablica estadounidense, el mercado de bonos del Tesoro podr\u00eda enfrentarse a una fuente adicional de presi\u00f3n al alza sobre los rendimientos a largo plazo. Esto resultar\u00eda especialmente problem\u00e1tico, ya que se producir\u00eda precisamente en un momento en el que el Gobierno de EE. UU. parece cada vez menos dispuesto a tolerar unos costes de financiaci\u00f3n a largo plazo significativamente m\u00e1s elevados.<\/p>\n\n\n\n Por lo tanto, cuanto m\u00e1s agresivamente utilice Washington el sistema financiero basado en el d\u00f3lar estadounidense como arma, mayor ser\u00e1 el riesgo de que, a la larga, socave una de las principales fuentes de demanda de deuda p\u00fablica estadounidense. Para el Tesoro, esto plantea una pregunta obvia: si la demanda extranjera se debilitara, \u00bfde qu\u00e9 flexibilidad adicional dispone para respaldar el mercado de deuda del Tesoro?<\/p>\n\n\n\n Una de las respuestas se encuentra en el balance de la Reserva Federal.<\/p>\n\n\n\n La Cuenta General del Tesoro (TGA) es, en la pr\u00e1ctica, la cuenta bancaria del Gobierno de EE. UU. en la Reserva Federal. En el momento de redactar este art\u00edculo, cuenta con aproximadamente $940 mil millones. El secretario Bessent ha indicado<\/a> que el programa ampliado de recompra de deuda se puede financiar mediante el TGA, lo que significa que el Tesoro no tiene por qu\u00e9 emitir deuda a corto plazo adicional espec\u00edficamente para financiar las compras..<\/em><\/p>\n\n\n\n El funcionamiento es relativamente sencillo. Cuando el Tesoro compra un bono del Estado a un inversor, paga ese t\u00edtulo utilizando fondos depositados en su cuenta TGA. En consecuencia, el saldo de efectivo del Tesoro en la Reserva Federal disminuye, mientras que el banco comercial que recibe el pago ve aumentar su saldo de reservas en la Reserva Federal. Al mismo tiempo, el sector privado pasa a tener menos t\u00edtulos del Tesoro a largo plazo y m\u00e1s efectivo o dep\u00f3sitos bancarios. En t\u00e9rminos simplificados, la operaci\u00f3n consiste en intercambiar un pasivo del Estado con una duraci\u00f3n relativamente larga por otro que, a efectos pr\u00e1cticos, es equivalente al efectivo.<\/p>\n\n\n\n Es importante destacar que no se trata de una expansi\u00f3n cuantitativa (QE) del tipo al que se acostumbraron los inversores durante la crisis financiera global o la pandemia. La Reserva Federal no est\u00e1 comprando bonos, su cartera de valores no aumenta y el Tesoro no est\u00e1 creando dinero en sentido estricto. No obstante, la operaci\u00f3n puede presentar algunas de las caracter\u00edsticas de liquidez asociadas a la flexibilizaci\u00f3n monetaria. Esta distinci\u00f3n podr\u00eda cobrar cada vez m\u00e1s importancia si el Tesoro de EE. UU. ampliara sustancialmente el programa.<\/p>\n\n\n\n Por ejemplo, unas hipot\u00e9ticas recompras financiadas por la TGA por valor de $100bn dar\u00edan lugar a una reducci\u00f3n de $100bn en los t\u00edtulos del Tesoro de larga duraci\u00f3n en poder del sector privado y, si el resto de factores se mantuvieran constantes, un aumento de $100bn en las reservas bancarias tras la salida de fondos de la TGA. Un programa mucho m\u00e1s amplio \u2014digamos, de $250bn o $500bn a lo largo de varios meses\u2014 empezar\u00eda a tener consecuencias considerablemente mayores desde el punto de vista de la liquidez y el funcionamiento del mercado.<\/p>\n\n\n\n Sin embargo, existe una limitaci\u00f3n importante. El saldo actual de la TGA no debe interpretarse como $940bn de capital disponible que el Tesoro pueda destinar sin m\u00e1s a la compra de bonos. Es necesario que mantenga una reserva de efectivo para hacer frente al gasto p\u00fablico, los pagos del servicio de la deuda, las devoluciones de impuestos y otras obligaciones. De hecho, las estimaciones de financiaci\u00f3n actuales parten de un saldo de caja a finales de septiembre de aproximadamente $950bn, que descender\u00e1 hasta alrededor de $850bn a finales de a\u00f1o.<\/p>\n\n\n\n Esto sugiere que la cantidad de efectivo de la TGA que podr\u00eda destinarse de forma inmediata sin modificar los supuestos actuales de gesti\u00f3n de tesorer\u00eda del Tesoro es relativamente modesta. Dicho esto, la TGA no es un fondo est\u00e1tico. Se repone continuamente mediante los ingresos fiscales y los empr\u00e9stitos del Tesoro, y se agota debido al gasto p\u00fablico, los pagos de la deuda y otras salidas fiscales. Por lo tanto, la cuenta puede gestionarse de forma din\u00e1mica, lo que permite gastar el saldo durante los per\u00edodos en los que es elevado y, posteriormente, reponerlo mediante los ingresos fiscales habituales y el endeudamiento.<\/p>\n\n\n\n Bessent ha se\u00f1alado que el Ministerio de Hacienda tiene la intenci\u00f3n de mantener su calendario habitual de subastas, al tiempo que recurre a los TGA para ayudar a financiar las recompras. En otras palabras, no es necesario que el mecanismo inmediato consista en comprar bonos a largo plazo y, a continuaci\u00f3n, emitir letras del Tesoro adicionales para pagarlos. <\/strong>En su lugar, el Ministerio de Hacienda puede utilizar la liquidez disponible, lo que permite que la recompra se lleve a cabo sin que se produzca un aumento equivalente de la nueva emisi\u00f3n en el momento de la compra.<\/p>\n\n\n\n Para los mercados, la importancia radica menos en la cifra inmediata de $4 mil millones por operaci\u00f3n que en la flexibilidad que esto otorga al Tesoro. Si los rendimientos a largo plazo volvieran a subir de forma sustancial, el Tesoro de EE. UU. tendr\u00eda la capacidad de aumentar el volumen y la frecuencia de las recompras sin tener que esperar necesariamente al pr\u00f3ximo ciclo de refinanciaci\u00f3n. Esto podr\u00eda generar una importante asimetr\u00eda.<\/p>\n\n\n\n El Tesoro no puede eliminar el d\u00e9ficit fiscal subyacente, pero s\u00ed puede influir en la composici\u00f3n por vencimientos y en las caracter\u00edsticas de liquidez de la deuda p\u00fablica. La recompra de bonos a largo plazo reduce la duraci\u00f3n que deben asumir los inversores privados, mientras que el gasto de los fondos de la TGA puede aumentar la liquidez en el sistema bancario. Esto no es lo mismo que un control formal de la curva de tipos, y ser\u00eda prematuro describirlo como tal.1<\/sup><\/a>. No obstante, desde el punto de vista de un inversor, esta distinci\u00f3n podr\u00eda perder importancia si los mercados se convencen cada vez m\u00e1s de que los responsables pol\u00edticos estadounidenses no est\u00e1n dispuestos a tolerar un aumento desordenado de los costes de financiaci\u00f3n a largo plazo.<\/p>\n\n\n\n Esa creencia es la que plantea una cuesti\u00f3n mucho m\u00e1s amplia: \u00bfen qu\u00e9 momento la intervenci\u00f3n en los mercados financieros empieza a parecer menos una gesti\u00f3n temporal de la liquidez y m\u00e1s un intento deliberado de reducir el coste de la deuda p\u00fablica?<\/p>\n\n\n\n Aqu\u00ed es donde entra en juego la estrategia de devaluaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n Podr\u00eda decirse que la reacci\u00f3n del mercado de bonos ante la ampliaci\u00f3n del programa de recompra fue ambivalente \u2014una ca\u00edda inicial de los rendimientos seguida de repuntes parciales\u2014, pero la reacci\u00f3n en los activos tangibles fue inequ\u00edvoca. Tanto el oro f\u00edsico como su equivalente digital (el bitcoin) experimentaron un fuerte repunte tras el anuncio del 19 de agosto.<\/p>\n\n\n\n El oro fue el primero en reaccionar y lo hizo con rapidez: el precio del metal amarillo subi\u00f3 varios puntos porcentuales tras el anuncio. La subida del bitcoin fue a\u00fan m\u00e1s pronunciada, ya que se revaloriz\u00f3 m\u00e1s de 20% en los d\u00edas posteriores al anuncio del Ministerio de Hacienda.<\/p>\n\n\n\n En nuestra opini\u00f3n, las subidas no fueron una reacci\u00f3n a las preocupaciones sobre la inflaci\u00f3n a corto plazo, ya que, como se ha se\u00f1alado anteriormente, a diferencia de la Reserva Federal, el Tesoro no puede simplemente crear dinero para financiar sus compras de deuda p\u00fablica a largo plazo. M\u00e1s bien, el anuncio reforz\u00f3 la percepci\u00f3n de los inversores de que la trayectoria fiscal de EE. UU. es, en \u00faltima instancia, insostenible.<\/p>\n\n\n\n Si los inversores se hubieran cre\u00eddo de verdad el argumento del Tesoro sobre el apoyo a la liquidez, la reacci\u00f3n racional habr\u00eda sido relativamente moderada. Una operaci\u00f3n t\u00e9cnica dise\u00f1ada simplemente para mejorar el funcionamiento del mercado no deber\u00eda, en teor\u00eda, aumentar dr\u00e1sticamente el valor de activos escasos y sin rendimiento. En cambio, la intensidad de la subida tanto del oro como de las criptomonedas sugiere que los mercados est\u00e1n descontando una probabilidad nada desde\u00f1able de que se trate de un primer paso hacia una intervenci\u00f3n sostenida en el mercado de bonos del Tesoro \u2014que, con el tiempo, podr\u00eda ir acompa\u00f1ada de represi\u00f3n financiera y devaluaci\u00f3n monetaria\u2014. O, en palabras de Lyn Alden\u2026<\/p>\n\n\n\n Fuente: X, a trav\u00e9s de @LynAldenContact<\/p>\n\n\n\n La clave est\u00e1 en que la tendencia a la devaluaci\u00f3n no exige que el Gobierno de EE. UU. \u00abimprima dinero\u00bb literalmente ma\u00f1ana. Solo requiere que los inversores lleguen a la conclusi\u00f3n de que las limitaciones pol\u00edticas y fiscales a las que se enfrenta Washington hacen que resulte cada vez m\u00e1s dif\u00edcil mantener durante un periodo prolongado unos tipos de inter\u00e9s reales elevados.<\/p>\n\n\n\n El ciclo de retroalimentaci\u00f3n es sencillo:<\/p>\n\n\n Fuente: Claude<\/p>\n\n\n\n Si, posteriormente, los responsables pol\u00edticos estadounidenses intervinieran para romper ese c\u00edrculo vicioso, los inversores podr\u00edan llegar a la conclusi\u00f3n razonable de que el ajuste se producir\u00e1, en cambio, mediante alguna combinaci\u00f3n de represi\u00f3n financiera2<\/sup><\/a>, unos tipos de inter\u00e9s reales m\u00e1s bajos, una moneda m\u00e1s d\u00e9bil y unos precios nominales de los activos m\u00e1s elevados. En este contexto, los activos escasos deber\u00edan prosperar. Y aqu\u00ed es donde la evoluci\u00f3n del bitcoin como activo institucional cobra especial relevancia. El oro ha sido durante mucho tiempo la cobertura tradicional frente a la devaluaci\u00f3n monetaria y la inestabilidad fiscal. El bitcoin ofrece cada vez m\u00e1s a los inversores un equivalente digital: un activo cuya oferta no puede incrementarse en respuesta al deterioro de las finanzas p\u00fablicas.<\/p>\n\n\n\n Por lo tanto, el repunte de agosto se parece cada vez menos a un movimiento convencional de los activos de riesgo impulsado exclusivamente por las expectativas de flexibilizaci\u00f3n de la Fed y m\u00e1s al inicio de una tendencia m\u00e1s amplia de devaluaci\u00f3n fiscal.<\/p>\n\n\n\n Por \u00faltimo, cabe se\u00f1alar que no todas las tendencias macroecon\u00f3micas fueron positivas el mes pasado.<\/p>\n\n\n\n Tal y como se ha comentado en el anterior actualizaci\u00f3n mensual<\/a> , aprobar la Ley CLARITY antes del receso estival, que comenz\u00f3 el 7 de agosto, siempre iba a suponer un gran reto. Y, aunque en julio se observ\u00f3 cierto impulso favorable, result\u00f3 imposible cumplir el plazo legislativo.<\/p>\n\n\n\n Aunque el l\u00edder de la mayor\u00eda, Thune, se comprometi\u00f3 a volver a someter el proyecto de ley a votaci\u00f3n el 15 de septiembre, el requisito de 60 votos y el ajustado calendario legislativo antes de las elecciones de mitad de legislatura de noviembre, en un contexto de continuas discrepancias partidistas, hacen que su aprobaci\u00f3n en 2026 est\u00e9 lejos de ser segura. De hecho, seg\u00fan la plataforma de predicci\u00f3n en l\u00ednea Polymarket, las probabilidades han descendido a 14%.<\/p>\n\n\n\n Fuente: Polymarket<\/p>\n\n\n\n En lo que respecta a los activos digitales, el retraso legislativo resulta claramente decepcionante. La claridad normativa sigue siendo uno de los catalizadores estructurales m\u00e1s importantes para la adopci\u00f3n institucional de las criptomonedas en EE. UU. Sin embargo, la reacci\u00f3n del mercado en agosto tambi\u00e9n pone de manifiesto algo importante: los avances normativos ya no son el \u00fanico factor macroecon\u00f3mico que influye en las valoraciones de los activos digitales y, lo que es fundamental para los alcistas, el anuncio del Tesoro sobre la recompra de activos tuvo suficiente fuerza como para contrarrestar la se\u00f1al negativa en materia de regulaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\nPrevisiones para la reuni\u00f3n de la Fed de septiembre (tras Jackson Hole)<\/h3>\n\n\n
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nAmpliaci\u00f3n del programa de recompra de bonos del Tesoro<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
Pol\u00edtica, no fontaner\u00eda<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
Equilibrio de poder: Elecciones intermedias de 2026<\/strong><\/h3>\n\n\n
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nChina en el punto de mira<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
Las tenencias de t\u00edtulos del Tesoro de EE. UU. por parte de China continental<\/h3>\n\n\n
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFlexibilidad del Tesoro: la Cuenta General<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
Vuelve la tendencia bajista<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
Nada detiene este tren <\/h2>\n\n\n
<\/figure>\n<\/div>\n\n\n<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFalta de claridad<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
\u00bfSe aprobar\u00e1 la Ley de Transparencia en 2026?<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
<\/figure>\n\n\n\n
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