![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m9_26_1.png\")
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nFuente: Coinglass<\/p>\n\n\n\n
En el anterior actualizaci\u00f3n mensual<\/a> Atribu\u00ed este rendimiento superior en esta temporada al resurgimiento de la estrategia de \u00abdebasement\u00bb tras el anuncio sorpresa del Tesoro de EE. UU. de ampliar el volumen de su programa de recompra de bonos del Estado, lo que muchos inversores interpretaron como una confirmaci\u00f3n de la veracidad de la teor\u00eda de la \u00abdominancia fiscal\u00bb, tan popular en los c\u00edrculos de las criptomonedas.<\/p>\n\n\n\n El mes de septiembre supuso una prueba importante para esa tesis.<\/p>\n\n\n\n La Reserva Federal y otros bancos centrales importantes, entre ellos el Banco de Jap\u00f3n y el BCE1<\/sup><\/a>, lo que provoc\u00f3 un aumento de los costes de financiaci\u00f3n como respuesta a las renovadas preocupaciones sobre las perspectivas de inflaci\u00f3n a corto plazo, impulsadas principalmente por la crisis mundial de los precios de la energ\u00eda asociada al conflicto entre EE. UU. e Ir\u00e1n en Oriente Medio. Los precios del crudo volvieron a alcanzar la cota de $100 por barril, lo que cre\u00f3 un entorno especialmente dif\u00edcil para los bancos centrales: se requer\u00eda una pol\u00edtica monetaria m\u00e1s restrictiva para contener las expectativas inflacionistas precisamente en el momento en que el aumento de los tipos de inter\u00e9s incrementaba la carga fiscal sobre unos gobiernos ya muy endeudados.<\/p>\n\n\n\n Sin embargo, a pesar de estas intervenciones de pol\u00edtica monetaria, los inversores en criptomonedas no se vieron afectados en gran medida por el endurecimiento. La rentabilidad de septiembre se mantuvo claramente positiva, aunque m\u00e1s moderada que la de agosto, tal y como pone de manifiesto la ganancia del 11% de nuestro \u00edndice estrella de gran capitalizaci\u00f3n, el Top10 Crypto CTI.<\/p>\n\n\n\n Para entender por qu\u00e9, \u00a1vamos a profundizar en el tema!<\/p>\n\n\n\n La inflaci\u00f3n general del IPC en EE. UU. subi\u00f3 un 0,41 TP3T intermensual (3,41 TP3T interanual) en agosto, lo que supone un fuerte repunte con respecto al aumento mensual del 0,11 TP3T registrado en julio. Y lo que es m\u00e1s importante, el IPC subyacente se aceler\u00f3 hasta el 0,31 TP3T intermensual, frente al 0,21 TP3T de julio, lo que situ\u00f3 la tasa interanual por encima del objetivo del banco central del 21 TP3T por 65.\u00ba mes consecutivo. Si bien la energ\u00eda represent\u00f3 m\u00e1s de un tercio del aumento mensual general, cabe destacar que la inflaci\u00f3n en el sector de la vivienda tambi\u00e9n se aceler\u00f3, lo que sugiere que el impulso inflacionista no se debi\u00f3 exclusivamente a la energ\u00eda.<\/p>\n\n\n\n Antes de la publicaci\u00f3n, los mercados ya hab\u00edan empezado a descontar una subida de tipos, tras el tono cada vez m\u00e1s agresivo de la Fed y el repunte de los datos de empleo en EE. UU. tras un mes de julio flojo (agosto registr\u00f3 una creaci\u00f3n neta de empleo de 162 000 puestos, casi tres veces las previsiones de consenso). Sin embargo, el informe del IPC reforz\u00f3 considerablemente las expectativas de una subida de tipos en septiembre. La decisi\u00f3n posterior, tomada el 16 de septiembre, confirm\u00f3 esta interpretaci\u00f3n: el Comit\u00e9 Federal de Mercado Abierto (FOMC) elev\u00f3 por unanimidad el rango objetivo de los fondos federales en 25 puntos b\u00e1sicos, hasta situarlo entre el 3,75 % y el 4,001 % (TP3T) \u2014su primera subida de tipos en tres a\u00f1os\u2014, se\u00f1alando expl\u00edcitamente que la inflaci\u00f3n se manten\u00eda elevada y que la medida ten\u00eda por objeto facilitar un retorno m\u00e1s oportuno a su objetivo del 21 % (TP3T).<\/p>\n\n\n\n La importancia de la decisi\u00f3n va m\u00e1s all\u00e1 del aumento de 25 puntos b\u00e1sicos, que, en el contexto general, supone un ajuste de los tipos de inter\u00e9s relativamente modesto. Dado que la inflaci\u00f3n se ha mantenido por encima del objetivo durante un per\u00edodo tan prolongado, la Fed necesitaba demostrar que su funci\u00f3n de reacci\u00f3n segu\u00eda rigi\u00e9ndose por su mandato de estabilidad de precios y no por la presi\u00f3n para reducir los costes de financiaci\u00f3n \u2014especialmente a la luz del anuncio realizado el mes anterior por el secretario del Tesoro, Bessent\u2014.<\/p>\n\n\n\n Adem\u00e1s, el rechazo de Warsh a la orientaci\u00f3n sobre los tipos de inter\u00e9s a plazo, que, como se ha se\u00f1alado anteriormente, constituye, a nuestro juicio, el cambio m\u00e1s significativo en el modus operandi<\/em> de la Fed bajo su nuevo liderazgo, confiere mayor importancia a cada decisi\u00f3n de pol\u00edtica monetaria. En lugar de intentar gestionar las expectativas se\u00f1alando expl\u00edcitamente la trayectoria futura de los tipos de inter\u00e9s, la Fed exige cada vez m\u00e1s a los inversores que interpreten los datos macroecon\u00f3micos que se van publicando y que respondan a sus decisiones.<\/p>\n\n\n\n En otras palabras:<\/p>\n\n\n\n \u00abCuando la Reserva Federal habla menos del futuro, los datos tienen que hablar con m\u00e1s fuerza\u00bb.<\/em><\/p>\n\n\n\n Esto hace que la credibilidad institucional cobre a\u00fan m\u00e1s importancia.<\/p>\n\n\n\n La teor\u00eda macroecon\u00f3mica ortodoxa sostiene que los responsables de los bancos centrales reci\u00e9n nombrados se enfrentan a fuertes incentivos para demostrar su capacidad para combatir la inflaci\u00f3n. La raz\u00f3n es sencilla: una mayor credibilidad puede ayudar a estabilizar las expectativas de inflaci\u00f3n del sector privado, reduciendo as\u00ed el grado de endurecimiento monetario necesario para restablecer la estabilidad de los precios. En igualdad de condiciones, esto deber\u00eda favorecer los precios de los bonos del Estado y, por lo tanto, reducir los costes de financiaci\u00f3n del Gobierno \u2014un resultado que el secretario del Tesoro, Bessent, apoya claramente\u2014.<\/p>\n\n\n\n La dificultad radica en que el extremo largo de la curva no viene determinado \u00fanicamente por las expectativas sobre los tipos de inter\u00e9s a corto plazo futuros. Tambi\u00e9n incorpora una prima de plazo: una compensaci\u00f3n para los inversores no solo por la inflaci\u00f3n futura y la incertidumbre sobre los tipos de inter\u00e9s, sino tambi\u00e9n por la duraci\u00f3n y el riesgo fiscal.<\/p>\n\n\n\n El gobernador Waller, miembro de la Junta de Gobernadores de la Reserva Federal, recientemente<\/a> destac\u00f3 precisamente esta cuesti\u00f3n. Argument\u00f3 que la prima de seguridad tradicional asociada a los bonos del Tesoro de EE. UU. hab\u00eda desaparecido en gran medida, mientras que los d\u00e9ficits fiscales y la competencia por el capital derivada de la inversi\u00f3n en infraestructuras de inteligencia artificial estaban contribuyendo a un aumento del tipo neutral. Tambi\u00e9n se\u00f1al\u00f3 que los d\u00e9ficits estructurales deben reducirse sustancialmente para que EE. UU. pueda salir de su carga de deuda mediante el crecimiento.<\/p>\n\n\n\n Es en este contexto donde el programa ampliado de recompra de bonos del Tesoro del mes pasado cobra especial inter\u00e9s.<\/p>\n\n\n\n El Tesoro de EE. UU. aument\u00f3 considerablemente el volumen de sus operaciones de recompra de t\u00edtulos a largo plazo a partir del 9 de septiembre, duplicando el volumen m\u00e1ximo anterior de $2 mil millones a, como m\u00ednimo, $4 mil millones. La intenci\u00f3n era proporcionar apoyo en materia de liquidez a los t\u00edtulos del Tesoro nominales a m\u00e1s largo plazo y, de forma indirecta, mejorar el funcionamiento del mercado y las condiciones de financiaci\u00f3n. Sin embargo, a pesar de haber comprado $6bn en bonos del Tesoro a largo plazo, los rendimientos en el extremo m\u00e1s largo de la curva subieron posteriormente, y el rendimiento a 10 a\u00f1os alcanz\u00f3 alrededor del 4,85%.<\/p>\n\n\n\n Teniendo en cuenta los objetivos declarados de la operaci\u00f3n, esto no significa necesariamente que haya sido un fracaso, pero probablemente sea justo concluir que el resultado fue menos convincente de lo que el Ministerio de Hacienda podr\u00eda haber esperado (sobre todo teniendo en cuenta que el \u00edndice de volatilidad de los bonos \u00abMove\u00bb se ha disparado en las \u00faltimas dos semanas). Tambi\u00e9n constituye una advertencia \u00fatil de que este tipo de intervenciones no pueden superar una prima de plazo estructuralmente m\u00e1s elevada. Si los inversores exigen una mayor compensaci\u00f3n por el riesgo fiscal, el riesgo de inflaci\u00f3n o el coste de oportunidad de destinar capital a los bonos del Tesoro, es poco probable que unas operaciones de recompra relativamente modestas reviertan la tendencia subyacente de los rendimientos a largo plazo.<\/p>\n\n\n\n La verdadera prueba para determinar si el marco monetario y fiscal en evoluci\u00f3n seguir\u00e1 siendo sostenible radica en si los inversores en bonos mantienen la confianza en la trayectoria de las finanzas p\u00fablicas estadounidenses, lo cual es cuestionable ahora que la deuda federal de EE. UU. ha superado los $40tn.<\/p>\n\n\n\n Con el fin de reforzar la confianza, el secretario del Tesoro, Bessent, recientemente<\/a> sostuvo que Estados Unidos puede \u00absalir de la carga de la deuda mediante el crecimiento\u00bb. El razonamiento que sustenta esa proposici\u00f3n es sencillo: la sostenibilidad de la deuda no depende solo de la magnitud del d\u00e9ficit, sino de la relaci\u00f3n entre el tipo de inter\u00e9s que se paga por la deuda p\u00fablica, el crecimiento econ\u00f3mico nominal y el saldo fiscal primario.<\/p>\n\n\n\n La ecuaci\u00f3n b\u00e1sica de la din\u00e1mica de la deuda puede expresarse de la siguiente manera:<\/p>\n\n\n\n \u0394b \u2248 [(r \u2212 g)\/(1 + g)] \u00d7 b \u2212 pb<\/strong><\/p>\n\n\n\n donde:<\/p>\n\n\n\n Suponiendo un tipo de inter\u00e9s medio sobre el stock de deuda estadounidense existente de aproximadamente 3,31 TP3T, un crecimiento del PIB nominal en torno al 4,41 TP3T y una deuda en manos del sector p\u00fablico equivalente a aproximadamente el 1011 TP3T del PIB, Estados Unidos puede registrar un d\u00e9ficit primario de entre el 1,1 y el 1,21 TP3T del PIB aproximadamente. ad infinitum<\/em> manteniendo al mismo tiempo el ratio de deuda pr\u00e1cticamente estable. El problema es que el d\u00e9ficit primario real es considerablemente mayor, situ\u00e1ndose en aproximadamente 2,61 TP3T del PIB.<\/p>\n\n\n\n Adem\u00e1s, el tipo de inter\u00e9s medio del 3,31 TP3T de la deuda existente se sit\u00faa considerablemente por debajo de la curva de rendimiento actual del Tesoro. A medida que la deuda hist\u00f3rica, m\u00e1s barata, venza y se refinancie a tipos m\u00e1s altos, el tipo de inter\u00e9s efectivo de la deuda p\u00fablica aumentar\u00e1 gradualmente, incluso sin subidas adicionales de la Fed. Si el tipo de inter\u00e9s medio de la deuda acumulada acabara subiendo hasta el 4,51 TP3T, el saldo primario necesario para estabilizar el ratio de deuda se situar\u00eda cerca del equilibrio seg\u00fan las hip\u00f3tesis anteriores. En torno a los tipos de mercado actuales, el saldo primario requerido se sit\u00faa en terreno de super\u00e1vit.<\/p>\n\n\n\n Es evidente que las cifras exactas variar\u00e1n a medida que cambien el crecimiento econ\u00f3mico, la inflaci\u00f3n, la emisi\u00f3n de deuda y la estructura de vencimientos de la cartera del Tesoro. No obstante, lo importante es la tendencia: cuanto mayor sea el tipo de inter\u00e9s efectivo en relaci\u00f3n con el crecimiento nominal del PIB, mayor ser\u00e1 el ajuste fiscal necesario simplemente para evitar que aumente la ratio deuda\/PIB.<\/p>\n\n\n\n Por eso, \u00absalir de la deuda\u00bb supone un obst\u00e1culo mucho mayor de lo que parece a primera vista. Si el crecimiento nominal se genera principalmente a trav\u00e9s del crecimiento econ\u00f3mico real, en lugar de mediante una mayor inflaci\u00f3n, la tasa de crecimiento real tendr\u00eda que acelerarse dr\u00e1sticamente para compensar una carga de intereses considerablemente mayor.<\/p>\n\n\n\n Por ejemplo, seg\u00fan las hip\u00f3tesis anteriores, si el tipo de inter\u00e9s efectivo acabara situ\u00e1ndose en torno al 4,51 TP3T, mientras que el d\u00e9ficit primario se mantuviera en torno al 2,61 TP3T del PIB, el crecimiento del PIB nominal tendr\u00eda que acercarse al 71 TP3T simplemente para estabilizar el ratio de deuda. Con una inflaci\u00f3n en torno al 2,21 TP3T, eso implicar\u00eda un crecimiento del PIB real de aproximadamente el 4,71 TP3T, m\u00e1s del doble de la tasa de tendencia actual. Se trata de un obst\u00e1culo muy elevado.<\/p>\n\n\n\n La inteligencia artificial es, sin duda, la gran inc\u00f3gnita. Las estimaciones sobre su posible contribuci\u00f3n a la productividad var\u00edan enormemente, pero el rango que muchos inversores consideran plausible se sit\u00faa entre, aproximadamente, 0,5 y 1,4 puntos porcentuales de crecimiento anual adicional. Esto supondr\u00eda una mejora significativa de la tasa de crecimiento de EE. UU., pero ni siquiera el extremo superior de ese rango eliminar\u00eda, por s\u00ed solo, la necesidad de una consolidaci\u00f3n fiscal si los costes de financiaci\u00f3n se mantuvieran considerablemente por encima del crecimiento nominal.<\/p>\n\n\n\n Lo que complica a\u00fan m\u00e1s las cosas es que los incentivos pol\u00edticos en torno a la expansi\u00f3n fiscal pueden seguir siendo muy fuertes incluso cuando los argumentos econ\u00f3micos a favor de la consolidaci\u00f3n se hacen cada vez m\u00e1s s\u00f3lidos. Tomemos como ejemplo al presidente Trump, que\u2026 reciente<\/a> Propuesta para repartir un \u00abdividendo Trump\u00bb de $5.000 a cada ciudadano adulto de EE. UU. si los republicanos ganan tanto la C\u00e1mara de Representantes como el Senado.<\/p>\n\n\n\n Aunque, desde tiempos inmemoriales, los pol\u00edticos siempre han hecho promesas exageradas para salir elegidos, al vincular expl\u00edcitamente los cheques al resultado de unas \u00fanicas elecciones, a simple vista parece un soborno. Y no solo eso, sino que, dado que se estima que hay 270 millones de ciudadanos adultos en EE. UU., el coste de esta \u00fanica medida fiscal supera por s\u00ed solo los $1,2tr. Con una deuda federal que ya supera los $40tn \u2014m\u00e1s del 100% del PIB nominal\u2014, esta no es precisamente el tipo de propuesta que pueda tranquilizar a los inversores preocupados por la trayectoria a largo plazo de las finanzas p\u00fablicas estadounidenses; v\u00e9ase la imagen.\u00b9<\/p>\n\n\n\n Fuente: CBO<\/p>\n\n\n\n Sin embargo, lo m\u00e1s importante no es si esta propuesta concreta se convierte en ley \u2014algo poco probable, ya que se necesitar\u00eda la aprobaci\u00f3n del Congreso\u2014, sino que ilustra la dificultad pol\u00edtica que supone llevar a cabo una consolidaci\u00f3n fiscal sostenida en un contexto en el que tanto los votantes como los pol\u00edticos siguen siendo sensibles a los costes econ\u00f3micos que suponen el aumento de los impuestos y la reducci\u00f3n del gasto p\u00fablico. Y es aqu\u00ed donde el an\u00e1lisis de la pol\u00edtica monetaria y fiscal cobra especial relevancia.<\/p>\n\n\n\n En su influyente art\u00edculo de 1981, Unos c\u00e1lculos monetaristas poco agradables<\/a>, los economistas Thomas Sargent y Neil Wallace demostraron por qu\u00e9, en \u00faltima instancia, la pol\u00edtica monetaria no puede analizarse al margen de la pol\u00edtica fiscal.<\/p>\n\n\n\n En el marco convencional de la pol\u00edtica monetaria, el banco central sube los tipos de inter\u00e9s cuando la inflaci\u00f3n es demasiado alta. Unos tipos m\u00e1s altos reducen la demanda agregada y, si gozan de la credibilidad suficiente, contribuyen a que la inflaci\u00f3n vuelva a situarse en el objetivo. Sin embargo, es fundamental se\u00f1alar que este marco parte del supuesto de que, en \u00faltima instancia, la pol\u00edtica fiscal se adapta a la pol\u00edtica monetaria: el Gobierno ajusta su situaci\u00f3n fiscal lo suficiente como para garantizar que la deuda p\u00fablica siga siendo sostenible.<\/p>\n\n\n\n Sargent y Wallace consideraron la posibilidad contraria. Si la pol\u00edtica fiscal est\u00e1, en la pr\u00e1ctica, predeterminada y persisten los d\u00e9ficits presupuestarios independientemente de la pol\u00edtica monetaria, una pol\u00edtica monetaria m\u00e1s restrictiva plantea un problema adicional: el aumento de los tipos de inter\u00e9s incrementa la carga de intereses del Estado. Si la autoridad fiscal no responde reduciendo los d\u00e9ficits primarios, el gasto adicional en intereses deber\u00e1 financiarse de alguna manera. La consecuencia es que, aunque un banco central puede controlar la inflaci\u00f3n a corto plazo mediante tipos de inter\u00e9s m\u00e1s altos, su capacidad para determinar la tasa de inflaci\u00f3n a largo plazo depende, en \u00faltima instancia, del r\u00e9gimen fiscal que lo respalde.<\/p>\n\n\n\n Es aqu\u00ed donde mi an\u00e1lisis anterior sobre la relaci\u00f3n entre la pol\u00edtica monetaria y la pol\u00edtica fiscal cobra especial relevancia.<\/p>\n\n\n\n En una nota de investigaci\u00f3n de 2022, Temor a la Reserva Federal,<\/a> Sostuve que, cuando la deuda p\u00fablica es elevada, las consecuencias fiscales de la pol\u00edtica monetaria cobran cada vez m\u00e1s importancia.<\/p>\n\n\n\n El punto clave fue:<\/p>\n\n\n\n \u00abCuando la ratio deuda\/PIB es elevada y va en aumento, estos efectos indirectos son considerablemente mayores y, en ocasiones, los objetivos de la pol\u00edtica monetaria y fiscal (la sostenibilidad de la deuda) entran en conflicto\u00bb.<\/p>\n\n\n\n En alg\u00fan momento, los responsables de los bancos centrales podr\u00edan verse ante una disyuntiva inc\u00f3moda. Pueden mantener unos tipos de inter\u00e9s reales lo suficientemente restrictivos como para preservar la credibilidad monetaria, pero a costa de ejercer una presi\u00f3n cada vez mayor sobre la situaci\u00f3n fiscal. O bien pueden tolerar una inflaci\u00f3n algo m\u00e1s elevada y unos tipos reales m\u00e1s bajos, permitiendo que el crecimiento del PIB nominal y la inflaci\u00f3n reduzcan la carga real de la deuda pendiente. Esto no significa que la inflaci\u00f3n se convierta necesariamente en la opci\u00f3n elegida, ni que un banco central independiente est\u00e9 destinado a adaptarse a la pol\u00edtica fiscal. Sin embargo, s\u00ed pone de relieve la restricci\u00f3n que impone la aritm\u00e9tica fiscal.<\/p>\n\n\n\n Si la pol\u00edtica fiscal sigue siendo persistentemente expansiva, mantener unos tipos de inter\u00e9s reales positivos resulta cada vez m\u00e1s costoso para el Gobierno. Esa es precisamente la din\u00e1mica en la que se bas\u00f3 la conclusi\u00f3n de nuestra nota de investigaci\u00f3n de 2022:<\/p>\n\n\n\n \u00abLa pol\u00edtica monetaria no puede tener \u00e9xito por s\u00ed sola\u00bb.<\/p>\n\n\n\n En el caso de los activos digitales de oferta finita, como el bitcoin, las posibles implicaciones son importantes. En ausencia de un endurecimiento fiscal, el endurecimiento monetario puede suponer un factor de presi\u00f3n a la baja sobre los precios a corto plazo, ya que unos rendimientos reales m\u00e1s elevados endurecen las condiciones financieras y aumentan el coste de oportunidad de mantener activos que no generan rendimiento. Pero si los desequilibrios fiscales persistentes acaban haciendo que resulte pol\u00edtica o econ\u00f3micamente dif\u00edcil mantener unos tipos reales positivos de forma sostenida, las implicaciones a largo plazo son diametralmente opuestas. En otras palabras, el mismo endurecimiento monetario que supone un obst\u00e1culo para el bitcoin a corto plazo puede, en determinadas condiciones fiscales, reforzar los argumentos a largo plazo a favor de los activos escasos al aumentar la preocupaci\u00f3n por la sostenibilidad del poder adquisitivo de las monedas fiduciarias.<\/p>\n\n\n\n Si la situaci\u00f3n fiscal de Estados Unidos parece preocupante, Jap\u00f3n ofrece un ejemplo a\u00fan m\u00e1s extremo. La ratio de deuda p\u00fablica bruta respecto al PIB de Jap\u00f3n es m\u00e1s del doble que la de Estados Unidos. Sorprendentemente, no es la primera vez, en la historia reciente, que la deuda p\u00fablica japonesa alcanza niveles tan excepcionalmente altos.2<\/sup><\/a> Como consecuencia de la Segunda Guerra Mundial, se calculaba que la deuda p\u00fablica japonesa hab\u00eda aumentado hasta alcanzar el 266% del PIB en 1944.3<\/sup><\/a>.<\/p>\n\n\n\n Ante una carga de deuda nominal tan elevada, existen, a grandes rasgos, tres mecanismos mediante los cuales se puede reducir el ratio de endeudamiento:<\/p>\n\n\n\n Estos mecanismos no son mutuamente excluyentes. No obstante, inmediatamente despu\u00e9s de la Segunda Guerra Mundial, en lugar de reducir la carga de la deuda mediante una consolidaci\u00f3n fiscal convencional o un crecimiento econ\u00f3mico m\u00e1s r\u00e1pido, Jap\u00f3n recurri\u00f3 principalmente a la tercera opci\u00f3n. Los precios al por mayor, la medida de inflaci\u00f3n preferida en aquella \u00e9poca, se multiplicaron casi por 90 entre 1944 y 1949. Esto redujo dr\u00e1sticamente el valor real de los pasivos p\u00fablicos pendientes y contribuy\u00f3 a rebajar la ratio deuda\/PIB hasta situarla en poco m\u00e1s del 20%. El ajuste del valor externo de la moneda japonesa fue igualmente extraordinario. De 4,27 yenes por d\u00f3lar estadounidense en 1940, el tipo de cambio alcanz\u00f3 los 360 yenes por d\u00f3lar en abril de 1949, lo que supone un aumento de m\u00e1s de 80 veces.<\/p>\n\n\n\n Aunque el ratio de deuda p\u00fablica de Jap\u00f3n no est\u00e1 tan lejos de los niveles registrados en la posguerra, est\u00e1 claro que no se va a repetir exactamente la misma situaci\u00f3n. Para un pa\u00eds profundamente integrado en las cadenas de suministro manufactureras mundiales y que depende en gran medida de la energ\u00eda importada, un colapso monetario de una magnitud siquiera parecida a la de la d\u00e9cada de 1940 ser\u00eda el equivalente econ\u00f3mico a otra Hiroshima o Nagasaki.<\/p>\n\n\n\n M\u00e1s bien, la conclusi\u00f3n importante que se desprende de este episodio hist\u00f3rico es que demuestra que, cuando la carga de la deuda p\u00fablica es muy elevada \u2014como ocurre actualmente en Jap\u00f3n y en muchas otras grandes econom\u00edas\u2014, los gobiernos se ven a menudo obligados a tomar decisiones pol\u00edticas cuyas consecuencias econ\u00f3micas y financieras van mucho m\u00e1s all\u00e1 de la experiencia de la mayor\u00eda de los inversores.<\/p>\n\n\n\n Nada en el marco operativo actual de Warsh sugiere que la Fed se est\u00e9 preparando para un cambio tan radical con respecto al r\u00e9gimen de pol\u00edtica monetaria de las \u00faltimas d\u00e9cadas. De hecho, la subida de tipos de septiembre apunta en la direcci\u00f3n contraria: la Fed est\u00e1 demostrando actualmente su disposici\u00f3n a endurecer la pol\u00edtica monetaria en respuesta a la elevada inflaci\u00f3n. Pero la lecci\u00f3n de Sargent y Wallace sigue siendo relevante.<\/p>\n\n\n\n Ante una autoridad fiscal intransigente que, ya sea porque no quiere o porque pol\u00edticamente no puede, no lleva a cabo una consolidaci\u00f3n fiscal sostenida (y nada de lo que ha hecho el equipo de Trump ni otros gobiernos de muchos pa\u00edses desarrollados sugiere lo contrario), los responsables de los bancos centrales acabar\u00e1n enfrent\u00e1ndose a una dif\u00edcil elecci\u00f3n entre mantener la disciplina monetaria y adaptarse a una situaci\u00f3n fiscal que cada vez resulta m\u00e1s dif\u00edcil de sostener. La historia sugiere que, al final, son el banco central y los tenedores de bonos del Estado nominales quienes acaban pagando el precio: los primeros, debido a la p\u00e9rdida de independencia operativa, y los segundos, porque el valor de sus carteras disminuye en t\u00e9rminos reales.<\/p>\n\n\n\n Esto nos lleva de nuevo a los activos digitales.<\/p>\n\n\n\n La opini\u00f3n generalizada sostiene que el aumento de los tipos de inter\u00e9s reales reduce la liquidez mundial y aumenta el coste de oportunidad de mantener activos que no generan rendimiento, lo que supone un obst\u00e1culo para el oro y las criptomonedas de oferta limitada, como el bitcoin. Esto es exactamente lo que ocurri\u00f3 en 2022, cuando qued\u00f3 claro que el repunte de la inflaci\u00f3n provocado por la pandemia no era meramente \u00abtransitorio\u00bb. Sin embargo, el s\u00f3lido comportamiento de los mercados de activos digitales desde entonces sugiere que los inversores miran cada vez m\u00e1s all\u00e1 del ciclo inmediato de pol\u00edtica monetaria y se centran, en cambio, en la tensi\u00f3n a largo plazo entre la pol\u00edtica monetaria y la fiscal, una tensi\u00f3n que, en todo caso, es hoy a\u00fan mayor de lo que era entonces.<\/p>\n\n\n\n En otras palabras, la cuesti\u00f3n relevante para los inversores no es si la Fed puede afianzar su credibilidad como defensora contra la inflaci\u00f3n subiendo el tipo de inter\u00e9s de los fondos federales en 25 puntos b\u00e1sicos. Lo puede hacer. La cuesti\u00f3n m\u00e1s importante es la siguiente: \u00bfpuede la credibilidad monetaria sobrevivir, en \u00faltima instancia, a un entorno fiscal en el que mantener unos tipos de inter\u00e9s reales positivos resulte cada vez m\u00e1s costoso?<\/p>\n\n\n\n Esa fue la pregunta que se hicieron los inversores en criptomonedas el mes pasado, \u00a1y la respuesta lleg\u00f3 en forma de una vela verde al alza!<\/p>\n\n\n\n 1<\/a> El Banco de Inglaterra se abstuvo de subir los tipos el mes pasado, pero las declaraciones del gobernador Bailey sugieren que se trat\u00f3 \u00fanicamente de una tregua temporal para evaluar el impacto del presupuesto de oto\u00f1o, previsto para el 28 de octubre; v\u00e9ase: https:\/\/www.reuters.com\/world\/uk\/boes-bailey-says-high-energy-prices-make-it-harder-leave-rates-hold-2026-09-25\/<\/a><\/p>\n\n\n\n 2<\/a> Jap\u00f3n es uno de los pa\u00edses con mayor esperanza de vida del mundo. De hecho, acaba de alcanzar un nuevo hito en materia de longevidad, con m\u00e1s de 100.000 personas que han superado el siglo de vida; v\u00e9ase: https:\/\/www.scientificamerican.com\/article\/japan-just-hit-a-new-longevity-milestone\/<\/a><\/p>\n\n\n\nLa Fed, puesta a prueba<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
La paradoja de la credibilidad<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
\u00bfUn golpe fallido?<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
Correr con fe<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
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\u00bfUn soborno fiscal a mitad de legislatura?<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
Deuda federal de EE. UU. en manos del p\u00fablico (% PIB)<\/strong><\/h3>\n\n\n
![\"\"](\"http:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/m9_26_2.png\")
<\/figure>\n<\/div>\n\n\nLa aritm\u00e9tica desagradable<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
Jap\u00f3n: una advertencia hist\u00f3rica<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
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Por qu\u00e9 esto es importante para las criptomonedas<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
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