Obviamente, a criptomoeda com o hist\u00f3rico de pre\u00e7os mais longo \u00e9 a Bitcoin, pelo que possui o conjunto de dados mais completo para observar a sazonalidade. Como se pode ver na imagem abaixo, outubro tem sido, de facto, um dos meses mais favor\u00e1veis do ano. O pre\u00e7o da Bitcoin subiu em nove dos 13 meses de outubro para os quais temos dados dispon\u00edveis, gerando um ganho m\u00e9dio mensal de 25%.<\/p>\n\n\n\n
Retornos mensais do Bitcoin<\/strong><\/h3>\n\n\n\n![\"\"](\"https:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/uptober_1.jpg\")
<\/figure>\n\n\n\nFonte: Bitcoinmonthlyreturn.com<\/p>\n\n\n\n
Tal como referi na atualiza\u00e7\u00e3o mensal anterior, do ponto de vista ideol\u00f3gico, n\u00e3o sou grande f\u00e3 de padr\u00f5es previs\u00edveis nos pre\u00e7os dos ativos, porque, enquanto economista, acredito que os investidores s\u00e3o agentes racionais e com vis\u00e3o de futuro, que procuram maximizar os lucros e que antecipariam qualquer padr\u00e3o de pre\u00e7os aparentemente previs\u00edvel, na esperan\u00e7a de obter alfa adicional \u2014 uma arbitragem temporal que deveria conduzir \u00e0 distor\u00e7\u00e3o desse padr\u00e3o. Al\u00e9m disso, \u00e9 dif\u00edcil apresentar uma explica\u00e7\u00e3o l\u00f3gica para o facto de outubro (ou abril, ali\u00e1s, que apresenta tend\u00eancias sazonais ainda mais positivas: menos meses de quedas e rendimentos m\u00e9dios mais elevados) dever ser mais positivo do que qualquer outro m\u00eas do ano. No entanto, n\u00e3o se pode negar que, no m\u00eas passado, as tend\u00eancias sazonais se concretizaram exatamente como previsto.<\/p>\n\n\n\n
<\/a> N\u00e3o se trata de uma recupera\u00e7\u00e3o de criptomoedas com risco de liquidez<\/strong><\/h2>\n\n\n\nO que \u00e9 especialmente interessante sobre a subida dos pre\u00e7os das criptomoedas no m\u00eas passado \u00e9 o facto de n\u00e3o ter sido impulsionada por uma maior apet\u00eancia pelo risco por parte dos investidores nem por um aumento da liquidez global - dois factores que t\u00eam sido associados a anteriores subidas dos pre\u00e7os das criptomoedas. Apesar de toda a conversa sobre \"aterragens suaves\" na economia dos EUA, vale a pena notar que os mercados acionistas globais t\u00eam vindo a cair constantemente desde o ver\u00e3o e esta tend\u00eancia de baixa foi prolongada por mais 2-3% em outubro. Esta evolu\u00e7\u00e3o dos pre\u00e7os n\u00e3o \u00e9 indicativa de um aumento do apetite pelo risco, mas sim de um enfraquecimento do otimismo dos investidores, dada a relut\u00e2ncia dos respons\u00e1veis da Fed em confirmar que o pico do ciclo dos fundos da Fed est\u00e1 pr\u00f3ximo e, por extens\u00e3o, que a pr\u00f3xima medida pol\u00edtica ser\u00e1 uma redu\u00e7\u00e3o das taxas de juro. Uma pausa hawkish \u00e9 provavelmente a descri\u00e7\u00e3o mais adequada da postura pol\u00edtica da Fed neste momento, algo que se reflecte no pre\u00e7o dos futuros dos fundos da Fed1<\/sup><\/a>.<\/p>\n\n\n\nAl\u00e9m disso, os investidores tiveram de enfrentar uma forte escalada da tens\u00e3o geopol\u00edtica no M\u00e9dio Oriente ap\u00f3s o recente ataque terrorista a Israel e a sua resposta na Faixa de Gaza. Tal como testemunh\u00e1mos na primavera passada, quando a R\u00fassia invadiu a Ucr\u00e2nia, os investidores n\u00e3o reagem bem a uma guerra de sabres, especialmente tendo em conta o potencial bastante \u00f3bvio de arrastamento de outros pa\u00edses maiores. Consequentemente, os investidores exigem maiores retornos esperados para compensar o aumento do risco percebido, o que, em termos de ac\u00e7\u00f5es, significa pre\u00e7os \u00e0 vista mais baixos.<\/p>\n\n\n\n
<\/a> O aumento da tens\u00e3o geopol\u00edtica exige uma atitude de seguran\u00e7a em primeiro lugar<\/strong><\/h2>\n\n\n\nNum ambiente em que os pre\u00e7os das ac\u00e7\u00f5es est\u00e3o em queda e em que as tens\u00f5es geopol\u00edticas est\u00e3o a aumentar, seria natural esperar que os investidores procurassem abrigo comprando investimentos cl\u00e1ssicos de ref\u00fagio, como as obriga\u00e7\u00f5es do Tesouro, especialmente porque est\u00e3o agora a oferecer as taxas de rendimento mais elevadas - tanto em termos reais como nominais - em mais de 16 anos. Mas, surpreendentemente, isso n\u00e3o tem sido verdade. Muito pelo contr\u00e1rio, o rendimento do Tesouro americano a 10 anos - uma das taxas de juro de refer\u00eancia mais importantes no mundo do com\u00e9rcio - atingiu na semana passada 5%. Este n\u00e3o \u00e9 um n\u00famero particularmente importante do ponto de vista econ\u00f3mico, para al\u00e9m de ser o seu n\u00edvel mais elevado desde 2007, mas \u00e9 psicologicamente significativo.<\/p>\n\n\n\n
Como mencionado, a relut\u00e2ncia da Fed e\/ou de outros bancos centrais em sinalizar uma mudan\u00e7a para a flexibiliza\u00e7\u00e3o monet\u00e1ria \u00e9 provavelmente um fator que contribui para pesar sobre os t\u00edtulos do Tesouro dos EUA. No entanto, \u00e9 tamb\u00e9m prov\u00e1vel que reflicta factores n\u00e3o c\u00edclicos. A minha base para chegar a esta conclus\u00e3o \u00e9 que, como mencionado acima, as taxas de rendibilidade reais, ou ajustadas pela infla\u00e7\u00e3o, dos t\u00edtulos do Tesouro dos EUA a 10 anos subiram a par das taxas de rendibilidade nominais das obriga\u00e7\u00f5es - ver imagem.<\/p>\n\n\n\n
Taxas de rendibilidade do Tesouro dos EUA a 10 anos (nominal e real)<\/strong><\/h3>\n\n\n\n![\"\"](\"https:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/uptober_2.jpg\")
<\/figure>\n\n\n\nFonte: Base de dados Fred<\/p>\n\n\n\n
Esta a\u00e7\u00e3o dos pre\u00e7os na parte longa da curva de rendimentos dos EUA s\u00f3 faz sentido se uma de duas coisas estiver correta (a probabilidade de ambas estarem corretas \u00e9 efetivamente zero). Ou os investidores acreditam que a taxa de crescimento potencial a longo prazo da economia dos EUA, que \u00e9 assumida pela Fed e pelo CBO como sendo de 1,82<\/sup><\/a>A taxa de juro real do mercado monet\u00e1rio dos EUA aumentou nos \u00faltimos meses, justificando a necessidade de taxas de juro reais mais elevadas para manter o equil\u00edbrio intertemporal, ou os investidores est\u00e3o a atribuir um maior pr\u00e9mio de risco \u00e0 d\u00edvida p\u00fablica dos EUA3<\/sup><\/a>.<\/p>\n\n\n\nAgora pergunte-se: qual destes dois cen\u00e1rios parece mais prov\u00e1vel, dadas as circunst\u00e2ncias actuais?<\/p>\n\n\n\n
Para aqueles que ainda t\u00eam esperan\u00e7a na interpreta\u00e7\u00e3o mais otimista (nomeadamente, o crescimento potencial do PIB nos EUA aumentou), vejam o ouro4<\/sup><\/a> pre\u00e7o - ver imagem abaixo. No \u00faltimo m\u00eas, o pre\u00e7o do metal amarelo deu um salto de 7% e est\u00e1 a amea\u00e7ar atingir novos m\u00e1ximos nominais. Tal como o mercado de criptomoedas, mas ao contr\u00e1rio do mercado de obriga\u00e7\u00f5es dos EUA (lembre-se que os rendimentos s\u00e3o o inverso do pre\u00e7o), o ouro est\u00e1 a agir como um ativo de ref\u00fagio. Aqueles com uma vis\u00e3o mais c\u00e9tica sobre as criptomoedas, sem d\u00favida, consideram que chamar criptomoedas n\u00e3o garantidas como Bitcoin ou Ethereum de portos seguros \u00e9 um cl\u00e1ssico \"shilling\". No entanto, Larry Fink, CEO do maior gestor de fundos do mundo e um habitante do mundo do com\u00e9rcio, fez essa compara\u00e7\u00e3o exacta numa entrevista televisiva no m\u00eas passado5<\/sup><\/a>. Vindo de algu\u00e9m com esse pedigree, e que tem um pedido de ETF Bitcoin apresentado \u00e0 SEC, os seus coment\u00e1rios s\u00e3o dif\u00edceis de ignorar.<\/p>\n\n\n\nOuro vs. Bitcoin<\/strong><\/h3>\n\n\n\n![\"\"](\"https:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/uptober_3.jpg\")
<\/figure>\n\n\n\nFonte: Trading View<\/p>\n\n\n\n
<\/a> Receios da Fed substitu\u00eddos por receios fiscais<\/strong><\/h2>\n\n\n\nQuanto \u00e0 raz\u00e3o pela qual os investidores poder\u00e3o estar a atribuir um pr\u00e9mio de risco mais elevado \u00e0 d\u00edvida p\u00fablica dos EUA, basta analisar as recentes tend\u00eancias or\u00e7amentais nos EUA. O ano fiscal dos EUA termina em setembro e, nos \u00faltimos 12 meses, a administra\u00e7\u00e3o Biden registou um d\u00e9fice de $171bn \u2013 um valor apenas superado durante os anos da Covid \u2013, elevando o stock de d\u00edvida p\u00fablica em circula\u00e7\u00e3o para $33,6tr, ou 124% do PIB nominal. Para contextualizar estes n\u00fameros, s\u00f3 no \u00faltimo m\u00eas, o governo dos EUA acrescentou mais de $600 mil milh\u00f5es ao stock total da d\u00edvida6<\/sup><\/a> - o que representa um aumento equivalente a toda a capitaliza\u00e7\u00e3o bolsista da Bitcoin e o triplo da Ethereum!<\/p>\n\n\n\nPior ainda, devido ao aumento das taxas de juro decretado pela Reserva Federal para fazer face ao excesso de infla\u00e7\u00e3o, o custo do servi\u00e7o desta d\u00edvida aumentou para uma taxa anualizada de mais de $900bn no 2\u00ba trimestre. Numa base l\u00edquida, que exclui as transfer\u00eancias intragovernamentais, este facto faz com que seja a quinta maior categoria de despesas (10%), logo a seguir aos cuidados de sa\u00fade (11,9%) e \u00e0 Defesa Nacional (14%)7<\/sup><\/a>. Como referi num nota de investiga\u00e7\u00e3o<\/a> publicado em fevereiro passado, a pol\u00edtica fiscal e monet\u00e1ria dos EUA est\u00e1 em rota de colis\u00e3o e as implica\u00e7\u00f5es para as criptomoedas s\u00e3o claras. A saber:<\/p>\n\n\n\n<\/a> \"M<\/em>pol\u00edtica monet\u00e1ria n\u00e3o pode ser bem sucedida por si s\u00f38<\/sup><\/a>. Isto \u00e9 algo que penso que muitas pessoas n\u00e3o conseguem apreciar. (Em termos de implica\u00e7\u00f5es para as criptomoedas, o facto de a Reserva Federal agir sozinha \u00e9 pessimista a curto prazo, mas a longo prazo, devido ao aumento impl\u00edcito do r\u00e1cio d\u00edvida\/PIB, \u00e9 otimista, uma vez que mant\u00e9m viva a possibilidade de fal\u00eancia da moeda fiduci\u00e1ria).<\/em><\/p>\n\n\n\nNo ano passado, os investidores em criptografia estavam focados na primeira etapa negativa - medos do Fed - mas, dada a forma como as tend\u00eancias monet\u00e1rias e fiscais evolu\u00edram desde ent\u00e3o, \u00e9 a segunda etapa positiva - medos fiscais - que est\u00e1 vindo \u00e0 tona e, combinada com a queda da confian\u00e7a internacional (o outro lado da crescente tens\u00e3o geopol\u00edtica), \u00e9 isso que est\u00e1 impulsionando tanto a criptografia quanto o ouro mais alto (o importante \u00e9 que ambos est\u00e3o se beneficiando de serem ativos externos9<\/sup><\/a>).<\/p>\n\n\n\nComo \u00e9 que isto vai ser resolvido?<\/strong><\/h2>\n\n\n\nA solu\u00e7\u00e3o mais benigna seria a administra\u00e7\u00e3o Biden agarrar a urtiga fiscal e decretar um aperto fiscal sustentado, cortando criticamente as despesas, aliviando assim a press\u00e3o sobre a Reserva Federal para utilizar a pol\u00edtica monet\u00e1ria para gerir a procura na economia e dando-lhe alguma margem de manobra para baixar as taxas de juro (ligeiramente cripto positivo). Isto \u00e9 politicamente dif\u00edcil de fazer, mesmo em tempos normais, e estamos longe de tempos normais, dado o que est\u00e1 a acontecer na Ucr\u00e2nia e em Gaza e com uma elei\u00e7\u00e3o presidencial a apenas um ano de dist\u00e2ncia.<\/p>\n\n\n\n
Isto, claro, pressup\u00f5e que a economia dos EUA n\u00e3o sucumbe entretanto aos ventos contr\u00e1rios da recess\u00e3o que t\u00eam vindo a aumentar persistentemente nos \u00faltimos trimestres. Se tal cen\u00e1rio se verificar, isso injectar\u00e1 alguma incerteza a curto prazo no panorama macroecon\u00f3mico (e, portanto, cripto), mas o resultado final ser\u00e1 o mesmo. Taxas de juros nominais mais baixas se seguiriam rapidamente e (muito) provavelmente resultariam em taxas de juros reais retornando ao territ\u00f3rio negativo que definiu grande parte da d\u00e9cada passada, quando a criptografia de recall passou de zero para uma classe de ativos de capitaliza\u00e7\u00e3o de mercado de $3tr.<\/p>\n\n\n\n
A alternativa \u00e9 que a administra\u00e7\u00e3o Biden n\u00e3o consiga introduzir a consolida\u00e7\u00e3o fiscal e o Fed mantenha as taxas de juros mais altas do que seria o caso. Partindo do princ\u00edpio de que se evita uma recess\u00e3o (ver acima), esta combina\u00e7\u00e3o n\u00e3o contribui em absolutamente nada para atenuar as preocupa\u00e7\u00f5es dos investidores quanto \u00e0 capacidade de cr\u00e9dito a longo prazo dos EUA. Al\u00e9m disso, \u00e9 duvidoso que esta combina\u00e7\u00e3o de pol\u00edticas possa ser mantida durante muito tempo.<\/p>\n\n\n\n
Tanto a Fed como os bancos regionais dos EUA est\u00e3o a sofrer as consequ\u00eancias da subida dos rendimentos das obriga\u00e7\u00f5es do Tesouro dos EUA. A Reserva Federal est\u00e1 atualmente submersa em termos de perdas de mercado no seu balan\u00e7o de QE no valor de $110bn - ver imagem - enquanto os bancos regionais ainda t\u00eam mais de $108bn estacionados no Programa de Financiamento Banc\u00e1rio a Prazo da Reserva Federal (tamb\u00e9m conhecido como Buy The F*cking Paper), um programa de emerg\u00eancia introduzido ap\u00f3s o fracasso do SVB criado em mar\u00e7o e que dever\u00e1 expirar ao fim de um ano.<\/p>\n\n\n\n
Fed <\/strong>Remessas de rendimentos devidas ao Tesouro dos EUA<\/strong><\/h3>\n\n\n\n![\"\"](\"https:\/\/trakx.io\/wp-content\/uploads\/uptober_4.jpg\")
<\/figure>\n\n\n\nFonte: Base de dados Fred<\/p>\n\n\n\n
Quando os investidores j\u00e1 duvidam da capacidade do governo dos EUA para pagar as suas d\u00edvidas em qualquer coisa que n\u00e3o sejam d\u00f3lares desvalorizados e acabados de imprimir, a \u00faltima coisa de que o governo precisa \u00e9 de preocupa\u00e7\u00f5es renovadas sobre a sa\u00fade do sistema banc\u00e1rio dos EUA. De facto, perante uma tal situa\u00e7\u00e3o, a Fed poderia muito bem decidir conceder a si pr\u00f3pria alguns graus adicionais de liberdade pol\u00edtica, \"ajustando\" o seu objetivo de infla\u00e7\u00e3o para permitir taxas sustentavelmente acima de 2%, algo que pode fazer unilateralmente, uma vez que o seu mandato apenas cont\u00e9m um compromisso de manuten\u00e7\u00e3o da estabilidade dos pre\u00e7os. Este cen\u00e1rio n\u00e3o pode certamente ser exclu\u00eddo. Tamb\u00e9m n\u00e3o \u00e9 de excluir a mudan\u00e7a total de objectivos e a ado\u00e7\u00e3o de um objetivo para a curva de rendimentos - uma previs\u00e3o minha de longa data10<\/sup><\/a> \u2013 o que, na pr\u00e1tica, torna a oferta monet\u00e1ria (e, em \u00faltima an\u00e1lise, a infla\u00e7\u00e3o) end\u00f3gena. Estes resultados seriam inequivocamente positivos para os pre\u00e7os das criptomoedas, algo de que os investidores em criptomoedas racionais, com vis\u00e3o de futuro e que procuram maximizar os lucros est\u00e3o perfeitamente cientes.<\/p>\n\n\n\n QUALQUER INVESTIMENTO EM ACTIVOS DIGITAIS \u00c9 UM INVESTIMENTO INERENTEMENTE ARRISCADO. SE TIVER ALGUMA D\u00daVIDA SOBRE O INVESTIMENTO, A EMPRESA RECOMENDA QUE CONSULTE O SEU CONSULTOR FINANCEIRO.<\/strong><\/p>\n\n\n\n
\n\n\n\n1<\/a>Ver: https:\/\/www.cmegroup.com\/markets\/interest-rates\/cme-fedwatch-tool.html<\/p>\n\n\n\n2<\/a>Acrescentando o objetivo de infla\u00e7\u00e3o de 2% da Fed, isto aproxima-se de uma taxa de crescimento nominal do PIB dos EUA de cerca de 4,5%, que \u00e9 inferior a qualquer ponto da curva de rendimentos dos EUA. Isto significa que a pol\u00edtica monet\u00e1ria \u00e9 restritiva, o que implica um entrave ao crescimento se for mantida durante algum tempo. Obviamente, as diverg\u00eancias entre as taxas de juro nominais e o PIB potencial nominal podem divergir de tempos a tempos, \u00e0 medida que os bancos centrais prosseguem os seus objectivos de infla\u00e7\u00e3o. No entanto, a diverg\u00eancia n\u00e3o pode ser sustentada por um per\u00edodo prolongado sem causar uma bolha financeira (as taxas de juro nominais s\u00e3o demasiado baixas em rela\u00e7\u00e3o ao crescimento do PIB potencial nominal, como ocorreu no per\u00edodo anterior \u00e0 Grande Recess\u00e3o) ou uma recess\u00e3o (quando, como acontece atualmente, as taxas de juro nominais excedem o crescimento do PIB potencial nominal, o que desencoraja o investimento).<\/p>\n\n\n\n3<\/a>A raz\u00e3o pela qual os dois s\u00e3o mutuamente inconsistentes \u00e9 que um maior crescimento do PIB potencial dos EUA melhora a sustentabilidade da d\u00edvida p\u00fablica.<\/p>\n\n\n\n4<\/a>Dylan Grice, que conhe\u00e7o desde os tempos em que trabalhava como estratega macro na SocGen, descreveu uma vez a posi\u00e7\u00e3o longa no ouro como equivalente \u00e0 posi\u00e7\u00e3o curta no engenho humano, querendo com isto dizer que comprar ouro n\u00e3o contribui diretamente para a capacidade produtiva de uma economia.<\/p>\n\n\n\n5<\/a>Ver: https:\/\/dailyhodl.com\/2023\/10\/18\/blackrock-ceo-larry-fink-says-bitcoin-and-crypto-will-play-a-role-in-investors-flight-to-quality\/<\/p>\n\n\n\n6<\/a>Ver: https:\/\/fiscaldata.treasury.gov\/datasets\/debt-to-the-penny\/debt-to-the-penny<\/p>\n\n\n\n7<\/a>Ver: https:\/\/www.usaspending.gov\/explorer\/budget_function<\/p>\n\n\n\n8<\/a>Quando digo \"agir sozinho\", refiro-me ao facto de a Reserva Federal assumir a maior parte da responsabilidade pela gest\u00e3o da procura da economia e por assegurar que a infla\u00e7\u00e3o regressa ao objetivo, ou seja, a aus\u00eancia de consolida\u00e7\u00e3o or\u00e7amental.<\/p>\n\n\n\n9<\/a>Quanto ao facto de esta carater\u00edstica ser importante - ver: https:\/\/trakx.io\/bitcoin-the-inside-out-narrative\/<\/a><\/p>\n\n\n\n
<\/figure>\n\n\n\nFonte: Bitcoinmonthlyreturn.com<\/p>\n\n\n\n
Tal como referi na atualiza\u00e7\u00e3o mensal anterior, do ponto de vista ideol\u00f3gico, n\u00e3o sou grande f\u00e3 de padr\u00f5es previs\u00edveis nos pre\u00e7os dos ativos, porque, enquanto economista, acredito que os investidores s\u00e3o agentes racionais e com vis\u00e3o de futuro, que procuram maximizar os lucros e que antecipariam qualquer padr\u00e3o de pre\u00e7os aparentemente previs\u00edvel, na esperan\u00e7a de obter alfa adicional \u2014 uma arbitragem temporal que deveria conduzir \u00e0 distor\u00e7\u00e3o desse padr\u00e3o. Al\u00e9m disso, \u00e9 dif\u00edcil apresentar uma explica\u00e7\u00e3o l\u00f3gica para o facto de outubro (ou abril, ali\u00e1s, que apresenta tend\u00eancias sazonais ainda mais positivas: menos meses de quedas e rendimentos m\u00e9dios mais elevados) dever ser mais positivo do que qualquer outro m\u00eas do ano. No entanto, n\u00e3o se pode negar que, no m\u00eas passado, as tend\u00eancias sazonais se concretizaram exatamente como previsto.<\/p>\n\n\n\n
<\/a> N\u00e3o se trata de uma recupera\u00e7\u00e3o de criptomoedas com risco de liquidez<\/strong><\/h2>\n\n\n\nO que \u00e9 especialmente interessante sobre a subida dos pre\u00e7os das criptomoedas no m\u00eas passado \u00e9 o facto de n\u00e3o ter sido impulsionada por uma maior apet\u00eancia pelo risco por parte dos investidores nem por um aumento da liquidez global - dois factores que t\u00eam sido associados a anteriores subidas dos pre\u00e7os das criptomoedas. Apesar de toda a conversa sobre \"aterragens suaves\" na economia dos EUA, vale a pena notar que os mercados acionistas globais t\u00eam vindo a cair constantemente desde o ver\u00e3o e esta tend\u00eancia de baixa foi prolongada por mais 2-3% em outubro. Esta evolu\u00e7\u00e3o dos pre\u00e7os n\u00e3o \u00e9 indicativa de um aumento do apetite pelo risco, mas sim de um enfraquecimento do otimismo dos investidores, dada a relut\u00e2ncia dos respons\u00e1veis da Fed em confirmar que o pico do ciclo dos fundos da Fed est\u00e1 pr\u00f3ximo e, por extens\u00e3o, que a pr\u00f3xima medida pol\u00edtica ser\u00e1 uma redu\u00e7\u00e3o das taxas de juro. Uma pausa hawkish \u00e9 provavelmente a descri\u00e7\u00e3o mais adequada da postura pol\u00edtica da Fed neste momento, algo que se reflecte no pre\u00e7o dos futuros dos fundos da Fed1<\/sup><\/a>.<\/p>\n\n\n\nAl\u00e9m disso, os investidores tiveram de enfrentar uma forte escalada da tens\u00e3o geopol\u00edtica no M\u00e9dio Oriente ap\u00f3s o recente ataque terrorista a Israel e a sua resposta na Faixa de Gaza. Tal como testemunh\u00e1mos na primavera passada, quando a R\u00fassia invadiu a Ucr\u00e2nia, os investidores n\u00e3o reagem bem a uma guerra de sabres, especialmente tendo em conta o potencial bastante \u00f3bvio de arrastamento de outros pa\u00edses maiores. Consequentemente, os investidores exigem maiores retornos esperados para compensar o aumento do risco percebido, o que, em termos de ac\u00e7\u00f5es, significa pre\u00e7os \u00e0 vista mais baixos.<\/p>\n\n\n\n
<\/a> O aumento da tens\u00e3o geopol\u00edtica exige uma atitude de seguran\u00e7a em primeiro lugar<\/strong><\/h2>\n\n\n\nNum ambiente em que os pre\u00e7os das ac\u00e7\u00f5es est\u00e3o em queda e em que as tens\u00f5es geopol\u00edticas est\u00e3o a aumentar, seria natural esperar que os investidores procurassem abrigo comprando investimentos cl\u00e1ssicos de ref\u00fagio, como as obriga\u00e7\u00f5es do Tesouro, especialmente porque est\u00e3o agora a oferecer as taxas de rendimento mais elevadas - tanto em termos reais como nominais - em mais de 16 anos. Mas, surpreendentemente, isso n\u00e3o tem sido verdade. Muito pelo contr\u00e1rio, o rendimento do Tesouro americano a 10 anos - uma das taxas de juro de refer\u00eancia mais importantes no mundo do com\u00e9rcio - atingiu na semana passada 5%. Este n\u00e3o \u00e9 um n\u00famero particularmente importante do ponto de vista econ\u00f3mico, para al\u00e9m de ser o seu n\u00edvel mais elevado desde 2007, mas \u00e9 psicologicamente significativo.<\/p>\n\n\n\n
Como mencionado, a relut\u00e2ncia da Fed e\/ou de outros bancos centrais em sinalizar uma mudan\u00e7a para a flexibiliza\u00e7\u00e3o monet\u00e1ria \u00e9 provavelmente um fator que contribui para pesar sobre os t\u00edtulos do Tesouro dos EUA. No entanto, \u00e9 tamb\u00e9m prov\u00e1vel que reflicta factores n\u00e3o c\u00edclicos. A minha base para chegar a esta conclus\u00e3o \u00e9 que, como mencionado acima, as taxas de rendibilidade reais, ou ajustadas pela infla\u00e7\u00e3o, dos t\u00edtulos do Tesouro dos EUA a 10 anos subiram a par das taxas de rendibilidade nominais das obriga\u00e7\u00f5es - ver imagem.<\/p>\n\n\n\n
Taxas de rendibilidade do Tesouro dos EUA a 10 anos (nominal e real)<\/strong><\/h3>\n\n\n\n<\/figure>\n\n\n\nFonte: Base de dados Fred<\/p>\n\n\n\n
Esta a\u00e7\u00e3o dos pre\u00e7os na parte longa da curva de rendimentos dos EUA s\u00f3 faz sentido se uma de duas coisas estiver correta (a probabilidade de ambas estarem corretas \u00e9 efetivamente zero). Ou os investidores acreditam que a taxa de crescimento potencial a longo prazo da economia dos EUA, que \u00e9 assumida pela Fed e pelo CBO como sendo de 1,82<\/sup><\/a>A taxa de juro real do mercado monet\u00e1rio dos EUA aumentou nos \u00faltimos meses, justificando a necessidade de taxas de juro reais mais elevadas para manter o equil\u00edbrio intertemporal, ou os investidores est\u00e3o a atribuir um maior pr\u00e9mio de risco \u00e0 d\u00edvida p\u00fablica dos EUA3<\/sup><\/a>.<\/p>\n\n\n\nAgora pergunte-se: qual destes dois cen\u00e1rios parece mais prov\u00e1vel, dadas as circunst\u00e2ncias actuais?<\/p>\n\n\n\n
Para aqueles que ainda t\u00eam esperan\u00e7a na interpreta\u00e7\u00e3o mais otimista (nomeadamente, o crescimento potencial do PIB nos EUA aumentou), vejam o ouro4<\/sup><\/a> pre\u00e7o - ver imagem abaixo. No \u00faltimo m\u00eas, o pre\u00e7o do metal amarelo deu um salto de 7% e est\u00e1 a amea\u00e7ar atingir novos m\u00e1ximos nominais. Tal como o mercado de criptomoedas, mas ao contr\u00e1rio do mercado de obriga\u00e7\u00f5es dos EUA (lembre-se que os rendimentos s\u00e3o o inverso do pre\u00e7o), o ouro est\u00e1 a agir como um ativo de ref\u00fagio. Aqueles com uma vis\u00e3o mais c\u00e9tica sobre as criptomoedas, sem d\u00favida, consideram que chamar criptomoedas n\u00e3o garantidas como Bitcoin ou Ethereum de portos seguros \u00e9 um cl\u00e1ssico \"shilling\". No entanto, Larry Fink, CEO do maior gestor de fundos do mundo e um habitante do mundo do com\u00e9rcio, fez essa compara\u00e7\u00e3o exacta numa entrevista televisiva no m\u00eas passado5<\/sup><\/a>. Vindo de algu\u00e9m com esse pedigree, e que tem um pedido de ETF Bitcoin apresentado \u00e0 SEC, os seus coment\u00e1rios s\u00e3o dif\u00edceis de ignorar.<\/p>\n\n\n\nOuro vs. Bitcoin<\/strong><\/h3>\n\n\n\n<\/figure>\n\n\n\nFonte: Trading View<\/p>\n\n\n\n
<\/a> Receios da Fed substitu\u00eddos por receios fiscais<\/strong><\/h2>\n\n\n\nQuanto \u00e0 raz\u00e3o pela qual os investidores poder\u00e3o estar a atribuir um pr\u00e9mio de risco mais elevado \u00e0 d\u00edvida p\u00fablica dos EUA, basta analisar as recentes tend\u00eancias or\u00e7amentais nos EUA. O ano fiscal dos EUA termina em setembro e, nos \u00faltimos 12 meses, a administra\u00e7\u00e3o Biden registou um d\u00e9fice de $171bn \u2013 um valor apenas superado durante os anos da Covid \u2013, elevando o stock de d\u00edvida p\u00fablica em circula\u00e7\u00e3o para $33,6tr, ou 124% do PIB nominal. Para contextualizar estes n\u00fameros, s\u00f3 no \u00faltimo m\u00eas, o governo dos EUA acrescentou mais de $600 mil milh\u00f5es ao stock total da d\u00edvida6<\/sup><\/a> - o que representa um aumento equivalente a toda a capitaliza\u00e7\u00e3o bolsista da Bitcoin e o triplo da Ethereum!<\/p>\n\n\n\nPior ainda, devido ao aumento das taxas de juro decretado pela Reserva Federal para fazer face ao excesso de infla\u00e7\u00e3o, o custo do servi\u00e7o desta d\u00edvida aumentou para uma taxa anualizada de mais de $900bn no 2\u00ba trimestre. Numa base l\u00edquida, que exclui as transfer\u00eancias intragovernamentais, este facto faz com que seja a quinta maior categoria de despesas (10%), logo a seguir aos cuidados de sa\u00fade (11,9%) e \u00e0 Defesa Nacional (14%)7<\/sup><\/a>. Como referi num nota de investiga\u00e7\u00e3o<\/a> publicado em fevereiro passado, a pol\u00edtica fiscal e monet\u00e1ria dos EUA est\u00e1 em rota de colis\u00e3o e as implica\u00e7\u00f5es para as criptomoedas s\u00e3o claras. A saber:<\/p>\n\n\n\n<\/a> \"M<\/em>pol\u00edtica monet\u00e1ria n\u00e3o pode ser bem sucedida por si s\u00f38<\/sup><\/a>. Isto \u00e9 algo que penso que muitas pessoas n\u00e3o conseguem apreciar. (Em termos de implica\u00e7\u00f5es para as criptomoedas, o facto de a Reserva Federal agir sozinha \u00e9 pessimista a curto prazo, mas a longo prazo, devido ao aumento impl\u00edcito do r\u00e1cio d\u00edvida\/PIB, \u00e9 otimista, uma vez que mant\u00e9m viva a possibilidade de fal\u00eancia da moeda fiduci\u00e1ria).<\/em><\/p>\n\n\n\nNo ano passado, os investidores em criptografia estavam focados na primeira etapa negativa - medos do Fed - mas, dada a forma como as tend\u00eancias monet\u00e1rias e fiscais evolu\u00edram desde ent\u00e3o, \u00e9 a segunda etapa positiva - medos fiscais - que est\u00e1 vindo \u00e0 tona e, combinada com a queda da confian\u00e7a internacional (o outro lado da crescente tens\u00e3o geopol\u00edtica), \u00e9 isso que est\u00e1 impulsionando tanto a criptografia quanto o ouro mais alto (o importante \u00e9 que ambos est\u00e3o se beneficiando de serem ativos externos9<\/sup><\/a>).<\/p>\n\n\n\nComo \u00e9 que isto vai ser resolvido?<\/strong><\/h2>\n\n\n\nA solu\u00e7\u00e3o mais benigna seria a administra\u00e7\u00e3o Biden agarrar a urtiga fiscal e decretar um aperto fiscal sustentado, cortando criticamente as despesas, aliviando assim a press\u00e3o sobre a Reserva Federal para utilizar a pol\u00edtica monet\u00e1ria para gerir a procura na economia e dando-lhe alguma margem de manobra para baixar as taxas de juro (ligeiramente cripto positivo). Isto \u00e9 politicamente dif\u00edcil de fazer, mesmo em tempos normais, e estamos longe de tempos normais, dado o que est\u00e1 a acontecer na Ucr\u00e2nia e em Gaza e com uma elei\u00e7\u00e3o presidencial a apenas um ano de dist\u00e2ncia.<\/p>\n\n\n\n
Isto, claro, pressup\u00f5e que a economia dos EUA n\u00e3o sucumbe entretanto aos ventos contr\u00e1rios da recess\u00e3o que t\u00eam vindo a aumentar persistentemente nos \u00faltimos trimestres. Se tal cen\u00e1rio se verificar, isso injectar\u00e1 alguma incerteza a curto prazo no panorama macroecon\u00f3mico (e, portanto, cripto), mas o resultado final ser\u00e1 o mesmo. Taxas de juros nominais mais baixas se seguiriam rapidamente e (muito) provavelmente resultariam em taxas de juros reais retornando ao territ\u00f3rio negativo que definiu grande parte da d\u00e9cada passada, quando a criptografia de recall passou de zero para uma classe de ativos de capitaliza\u00e7\u00e3o de mercado de $3tr.<\/p>\n\n\n\n
A alternativa \u00e9 que a administra\u00e7\u00e3o Biden n\u00e3o consiga introduzir a consolida\u00e7\u00e3o fiscal e o Fed mantenha as taxas de juros mais altas do que seria o caso. Partindo do princ\u00edpio de que se evita uma recess\u00e3o (ver acima), esta combina\u00e7\u00e3o n\u00e3o contribui em absolutamente nada para atenuar as preocupa\u00e7\u00f5es dos investidores quanto \u00e0 capacidade de cr\u00e9dito a longo prazo dos EUA. Al\u00e9m disso, \u00e9 duvidoso que esta combina\u00e7\u00e3o de pol\u00edticas possa ser mantida durante muito tempo.<\/p>\n\n\n\n
Tanto a Fed como os bancos regionais dos EUA est\u00e3o a sofrer as consequ\u00eancias da subida dos rendimentos das obriga\u00e7\u00f5es do Tesouro dos EUA. A Reserva Federal est\u00e1 atualmente submersa em termos de perdas de mercado no seu balan\u00e7o de QE no valor de $110bn - ver imagem - enquanto os bancos regionais ainda t\u00eam mais de $108bn estacionados no Programa de Financiamento Banc\u00e1rio a Prazo da Reserva Federal (tamb\u00e9m conhecido como Buy The F*cking Paper), um programa de emerg\u00eancia introduzido ap\u00f3s o fracasso do SVB criado em mar\u00e7o e que dever\u00e1 expirar ao fim de um ano.<\/p>\n\n\n\n
Fed <\/strong>Remessas de rendimentos devidas ao Tesouro dos EUA<\/strong><\/h3>\n\n\n\n<\/figure>\n\n\n\nFonte: Base de dados Fred<\/p>\n\n\n\n
Quando os investidores j\u00e1 duvidam da capacidade do governo dos EUA para pagar as suas d\u00edvidas em qualquer coisa que n\u00e3o sejam d\u00f3lares desvalorizados e acabados de imprimir, a \u00faltima coisa de que o governo precisa \u00e9 de preocupa\u00e7\u00f5es renovadas sobre a sa\u00fade do sistema banc\u00e1rio dos EUA. De facto, perante uma tal situa\u00e7\u00e3o, a Fed poderia muito bem decidir conceder a si pr\u00f3pria alguns graus adicionais de liberdade pol\u00edtica, \"ajustando\" o seu objetivo de infla\u00e7\u00e3o para permitir taxas sustentavelmente acima de 2%, algo que pode fazer unilateralmente, uma vez que o seu mandato apenas cont\u00e9m um compromisso de manuten\u00e7\u00e3o da estabilidade dos pre\u00e7os. Este cen\u00e1rio n\u00e3o pode certamente ser exclu\u00eddo. Tamb\u00e9m n\u00e3o \u00e9 de excluir a mudan\u00e7a total de objectivos e a ado\u00e7\u00e3o de um objetivo para a curva de rendimentos - uma previs\u00e3o minha de longa data10<\/sup><\/a> \u2013 o que, na pr\u00e1tica, torna a oferta monet\u00e1ria (e, em \u00faltima an\u00e1lise, a infla\u00e7\u00e3o) end\u00f3gena. Estes resultados seriam inequivocamente positivos para os pre\u00e7os das criptomoedas, algo de que os investidores em criptomoedas racionais, com vis\u00e3o de futuro e que procuram maximizar os lucros est\u00e3o perfeitamente cientes.<\/p>\n\n\n\n QUALQUER INVESTIMENTO EM ACTIVOS DIGITAIS \u00c9 UM INVESTIMENTO INERENTEMENTE ARRISCADO. SE TIVER ALGUMA D\u00daVIDA SOBRE O INVESTIMENTO, A EMPRESA RECOMENDA QUE CONSULTE O SEU CONSULTOR FINANCEIRO.<\/strong><\/p>\n\n\n\n
\n\n\n\n1<\/a>Ver: https:\/\/www.cmegroup.com\/markets\/interest-rates\/cme-fedwatch-tool.html<\/p>\n\n\n\n2<\/a>Acrescentando o objetivo de infla\u00e7\u00e3o de 2% da Fed, isto aproxima-se de uma taxa de crescimento nominal do PIB dos EUA de cerca de 4,5%, que \u00e9 inferior a qualquer ponto da curva de rendimentos dos EUA. Isto significa que a pol\u00edtica monet\u00e1ria \u00e9 restritiva, o que implica um entrave ao crescimento se for mantida durante algum tempo. Obviamente, as diverg\u00eancias entre as taxas de juro nominais e o PIB potencial nominal podem divergir de tempos a tempos, \u00e0 medida que os bancos centrais prosseguem os seus objectivos de infla\u00e7\u00e3o. No entanto, a diverg\u00eancia n\u00e3o pode ser sustentada por um per\u00edodo prolongado sem causar uma bolha financeira (as taxas de juro nominais s\u00e3o demasiado baixas em rela\u00e7\u00e3o ao crescimento do PIB potencial nominal, como ocorreu no per\u00edodo anterior \u00e0 Grande Recess\u00e3o) ou uma recess\u00e3o (quando, como acontece atualmente, as taxas de juro nominais excedem o crescimento do PIB potencial nominal, o que desencoraja o investimento).<\/p>\n\n\n\n3<\/a>A raz\u00e3o pela qual os dois s\u00e3o mutuamente inconsistentes \u00e9 que um maior crescimento do PIB potencial dos EUA melhora a sustentabilidade da d\u00edvida p\u00fablica.<\/p>\n\n\n\n4<\/a>Dylan Grice, que conhe\u00e7o desde os tempos em que trabalhava como estratega macro na SocGen, descreveu uma vez a posi\u00e7\u00e3o longa no ouro como equivalente \u00e0 posi\u00e7\u00e3o curta no engenho humano, querendo com isto dizer que comprar ouro n\u00e3o contribui diretamente para a capacidade produtiva de uma economia.<\/p>\n\n\n\n5<\/a>Ver: https:\/\/dailyhodl.com\/2023\/10\/18\/blackrock-ceo-larry-fink-says-bitcoin-and-crypto-will-play-a-role-in-investors-flight-to-quality\/<\/p>\n\n\n\n6<\/a>Ver: https:\/\/fiscaldata.treasury.gov\/datasets\/debt-to-the-penny\/debt-to-the-penny<\/p>\n\n\n\n7<\/a>Ver: https:\/\/www.usaspending.gov\/explorer\/budget_function<\/p>\n\n\n\n8<\/a>Quando digo \"agir sozinho\", refiro-me ao facto de a Reserva Federal assumir a maior parte da responsabilidade pela gest\u00e3o da procura da economia e por assegurar que a infla\u00e7\u00e3o regressa ao objetivo, ou seja, a aus\u00eancia de consolida\u00e7\u00e3o or\u00e7amental.<\/p>\n\n\n\n9<\/a>Quanto ao facto de esta carater\u00edstica ser importante - ver: https:\/\/trakx.io\/bitcoin-the-inside-out-narrative\/<\/a><\/p>\n\n\n\n
Al\u00e9m disso, os investidores tiveram de enfrentar uma forte escalada da tens\u00e3o geopol\u00edtica no M\u00e9dio Oriente ap\u00f3s o recente ataque terrorista a Israel e a sua resposta na Faixa de Gaza. Tal como testemunh\u00e1mos na primavera passada, quando a R\u00fassia invadiu a Ucr\u00e2nia, os investidores n\u00e3o reagem bem a uma guerra de sabres, especialmente tendo em conta o potencial bastante \u00f3bvio de arrastamento de outros pa\u00edses maiores. Consequentemente, os investidores exigem maiores retornos esperados para compensar o aumento do risco percebido, o que, em termos de ac\u00e7\u00f5es, significa pre\u00e7os \u00e0 vista mais baixos.<\/p>\n\n\n\n
<\/a> O aumento da tens\u00e3o geopol\u00edtica exige uma atitude de seguran\u00e7a em primeiro lugar<\/strong><\/h2>\n\n\n\nNum ambiente em que os pre\u00e7os das ac\u00e7\u00f5es est\u00e3o em queda e em que as tens\u00f5es geopol\u00edticas est\u00e3o a aumentar, seria natural esperar que os investidores procurassem abrigo comprando investimentos cl\u00e1ssicos de ref\u00fagio, como as obriga\u00e7\u00f5es do Tesouro, especialmente porque est\u00e3o agora a oferecer as taxas de rendimento mais elevadas - tanto em termos reais como nominais - em mais de 16 anos. Mas, surpreendentemente, isso n\u00e3o tem sido verdade. Muito pelo contr\u00e1rio, o rendimento do Tesouro americano a 10 anos - uma das taxas de juro de refer\u00eancia mais importantes no mundo do com\u00e9rcio - atingiu na semana passada 5%. Este n\u00e3o \u00e9 um n\u00famero particularmente importante do ponto de vista econ\u00f3mico, para al\u00e9m de ser o seu n\u00edvel mais elevado desde 2007, mas \u00e9 psicologicamente significativo.<\/p>\n\n\n\n
Como mencionado, a relut\u00e2ncia da Fed e\/ou de outros bancos centrais em sinalizar uma mudan\u00e7a para a flexibiliza\u00e7\u00e3o monet\u00e1ria \u00e9 provavelmente um fator que contribui para pesar sobre os t\u00edtulos do Tesouro dos EUA. No entanto, \u00e9 tamb\u00e9m prov\u00e1vel que reflicta factores n\u00e3o c\u00edclicos. A minha base para chegar a esta conclus\u00e3o \u00e9 que, como mencionado acima, as taxas de rendibilidade reais, ou ajustadas pela infla\u00e7\u00e3o, dos t\u00edtulos do Tesouro dos EUA a 10 anos subiram a par das taxas de rendibilidade nominais das obriga\u00e7\u00f5es - ver imagem.<\/p>\n\n\n\n
Taxas de rendibilidade do Tesouro dos EUA a 10 anos (nominal e real)<\/strong><\/h3>\n\n\n\n<\/figure>\n\n\n\nFonte: Base de dados Fred<\/p>\n\n\n\n
Esta a\u00e7\u00e3o dos pre\u00e7os na parte longa da curva de rendimentos dos EUA s\u00f3 faz sentido se uma de duas coisas estiver correta (a probabilidade de ambas estarem corretas \u00e9 efetivamente zero). Ou os investidores acreditam que a taxa de crescimento potencial a longo prazo da economia dos EUA, que \u00e9 assumida pela Fed e pelo CBO como sendo de 1,82<\/sup><\/a>A taxa de juro real do mercado monet\u00e1rio dos EUA aumentou nos \u00faltimos meses, justificando a necessidade de taxas de juro reais mais elevadas para manter o equil\u00edbrio intertemporal, ou os investidores est\u00e3o a atribuir um maior pr\u00e9mio de risco \u00e0 d\u00edvida p\u00fablica dos EUA3<\/sup><\/a>.<\/p>\n\n\n\nAgora pergunte-se: qual destes dois cen\u00e1rios parece mais prov\u00e1vel, dadas as circunst\u00e2ncias actuais?<\/p>\n\n\n\n
Para aqueles que ainda t\u00eam esperan\u00e7a na interpreta\u00e7\u00e3o mais otimista (nomeadamente, o crescimento potencial do PIB nos EUA aumentou), vejam o ouro4<\/sup><\/a> pre\u00e7o - ver imagem abaixo. No \u00faltimo m\u00eas, o pre\u00e7o do metal amarelo deu um salto de 7% e est\u00e1 a amea\u00e7ar atingir novos m\u00e1ximos nominais. Tal como o mercado de criptomoedas, mas ao contr\u00e1rio do mercado de obriga\u00e7\u00f5es dos EUA (lembre-se que os rendimentos s\u00e3o o inverso do pre\u00e7o), o ouro est\u00e1 a agir como um ativo de ref\u00fagio. Aqueles com uma vis\u00e3o mais c\u00e9tica sobre as criptomoedas, sem d\u00favida, consideram que chamar criptomoedas n\u00e3o garantidas como Bitcoin ou Ethereum de portos seguros \u00e9 um cl\u00e1ssico \"shilling\". No entanto, Larry Fink, CEO do maior gestor de fundos do mundo e um habitante do mundo do com\u00e9rcio, fez essa compara\u00e7\u00e3o exacta numa entrevista televisiva no m\u00eas passado5<\/sup><\/a>. Vindo de algu\u00e9m com esse pedigree, e que tem um pedido de ETF Bitcoin apresentado \u00e0 SEC, os seus coment\u00e1rios s\u00e3o dif\u00edceis de ignorar.<\/p>\n\n\n\nOuro vs. Bitcoin<\/strong><\/h3>\n\n\n\n<\/figure>\n\n\n\nFonte: Trading View<\/p>\n\n\n\n
<\/a> Receios da Fed substitu\u00eddos por receios fiscais<\/strong><\/h2>\n\n\n\nQuanto \u00e0 raz\u00e3o pela qual os investidores poder\u00e3o estar a atribuir um pr\u00e9mio de risco mais elevado \u00e0 d\u00edvida p\u00fablica dos EUA, basta analisar as recentes tend\u00eancias or\u00e7amentais nos EUA. O ano fiscal dos EUA termina em setembro e, nos \u00faltimos 12 meses, a administra\u00e7\u00e3o Biden registou um d\u00e9fice de $171bn \u2013 um valor apenas superado durante os anos da Covid \u2013, elevando o stock de d\u00edvida p\u00fablica em circula\u00e7\u00e3o para $33,6tr, ou 124% do PIB nominal. Para contextualizar estes n\u00fameros, s\u00f3 no \u00faltimo m\u00eas, o governo dos EUA acrescentou mais de $600 mil milh\u00f5es ao stock total da d\u00edvida6<\/sup><\/a> - o que representa um aumento equivalente a toda a capitaliza\u00e7\u00e3o bolsista da Bitcoin e o triplo da Ethereum!<\/p>\n\n\n\nPior ainda, devido ao aumento das taxas de juro decretado pela Reserva Federal para fazer face ao excesso de infla\u00e7\u00e3o, o custo do servi\u00e7o desta d\u00edvida aumentou para uma taxa anualizada de mais de $900bn no 2\u00ba trimestre. Numa base l\u00edquida, que exclui as transfer\u00eancias intragovernamentais, este facto faz com que seja a quinta maior categoria de despesas (10%), logo a seguir aos cuidados de sa\u00fade (11,9%) e \u00e0 Defesa Nacional (14%)7<\/sup><\/a>. Como referi num nota de investiga\u00e7\u00e3o<\/a> publicado em fevereiro passado, a pol\u00edtica fiscal e monet\u00e1ria dos EUA est\u00e1 em rota de colis\u00e3o e as implica\u00e7\u00f5es para as criptomoedas s\u00e3o claras. A saber:<\/p>\n\n\n\n<\/a> \"M<\/em>pol\u00edtica monet\u00e1ria n\u00e3o pode ser bem sucedida por si s\u00f38<\/sup><\/a>. Isto \u00e9 algo que penso que muitas pessoas n\u00e3o conseguem apreciar. (Em termos de implica\u00e7\u00f5es para as criptomoedas, o facto de a Reserva Federal agir sozinha \u00e9 pessimista a curto prazo, mas a longo prazo, devido ao aumento impl\u00edcito do r\u00e1cio d\u00edvida\/PIB, \u00e9 otimista, uma vez que mant\u00e9m viva a possibilidade de fal\u00eancia da moeda fiduci\u00e1ria).<\/em><\/p>\n\n\n\nNo ano passado, os investidores em criptografia estavam focados na primeira etapa negativa - medos do Fed - mas, dada a forma como as tend\u00eancias monet\u00e1rias e fiscais evolu\u00edram desde ent\u00e3o, \u00e9 a segunda etapa positiva - medos fiscais - que est\u00e1 vindo \u00e0 tona e, combinada com a queda da confian\u00e7a internacional (o outro lado da crescente tens\u00e3o geopol\u00edtica), \u00e9 isso que est\u00e1 impulsionando tanto a criptografia quanto o ouro mais alto (o importante \u00e9 que ambos est\u00e3o se beneficiando de serem ativos externos9<\/sup><\/a>).<\/p>\n\n\n\nComo \u00e9 que isto vai ser resolvido?<\/strong><\/h2>\n\n\n\nA solu\u00e7\u00e3o mais benigna seria a administra\u00e7\u00e3o Biden agarrar a urtiga fiscal e decretar um aperto fiscal sustentado, cortando criticamente as despesas, aliviando assim a press\u00e3o sobre a Reserva Federal para utilizar a pol\u00edtica monet\u00e1ria para gerir a procura na economia e dando-lhe alguma margem de manobra para baixar as taxas de juro (ligeiramente cripto positivo). Isto \u00e9 politicamente dif\u00edcil de fazer, mesmo em tempos normais, e estamos longe de tempos normais, dado o que est\u00e1 a acontecer na Ucr\u00e2nia e em Gaza e com uma elei\u00e7\u00e3o presidencial a apenas um ano de dist\u00e2ncia.<\/p>\n\n\n\n
Isto, claro, pressup\u00f5e que a economia dos EUA n\u00e3o sucumbe entretanto aos ventos contr\u00e1rios da recess\u00e3o que t\u00eam vindo a aumentar persistentemente nos \u00faltimos trimestres. Se tal cen\u00e1rio se verificar, isso injectar\u00e1 alguma incerteza a curto prazo no panorama macroecon\u00f3mico (e, portanto, cripto), mas o resultado final ser\u00e1 o mesmo. Taxas de juros nominais mais baixas se seguiriam rapidamente e (muito) provavelmente resultariam em taxas de juros reais retornando ao territ\u00f3rio negativo que definiu grande parte da d\u00e9cada passada, quando a criptografia de recall passou de zero para uma classe de ativos de capitaliza\u00e7\u00e3o de mercado de $3tr.<\/p>\n\n\n\n
A alternativa \u00e9 que a administra\u00e7\u00e3o Biden n\u00e3o consiga introduzir a consolida\u00e7\u00e3o fiscal e o Fed mantenha as taxas de juros mais altas do que seria o caso. Partindo do princ\u00edpio de que se evita uma recess\u00e3o (ver acima), esta combina\u00e7\u00e3o n\u00e3o contribui em absolutamente nada para atenuar as preocupa\u00e7\u00f5es dos investidores quanto \u00e0 capacidade de cr\u00e9dito a longo prazo dos EUA. Al\u00e9m disso, \u00e9 duvidoso que esta combina\u00e7\u00e3o de pol\u00edticas possa ser mantida durante muito tempo.<\/p>\n\n\n\n
Tanto a Fed como os bancos regionais dos EUA est\u00e3o a sofrer as consequ\u00eancias da subida dos rendimentos das obriga\u00e7\u00f5es do Tesouro dos EUA. A Reserva Federal est\u00e1 atualmente submersa em termos de perdas de mercado no seu balan\u00e7o de QE no valor de $110bn - ver imagem - enquanto os bancos regionais ainda t\u00eam mais de $108bn estacionados no Programa de Financiamento Banc\u00e1rio a Prazo da Reserva Federal (tamb\u00e9m conhecido como Buy The F*cking Paper), um programa de emerg\u00eancia introduzido ap\u00f3s o fracasso do SVB criado em mar\u00e7o e que dever\u00e1 expirar ao fim de um ano.<\/p>\n\n\n\n
Fed <\/strong>Remessas de rendimentos devidas ao Tesouro dos EUA<\/strong><\/h3>\n\n\n\n<\/figure>\n\n\n\nFonte: Base de dados Fred<\/p>\n\n\n\n
Quando os investidores j\u00e1 duvidam da capacidade do governo dos EUA para pagar as suas d\u00edvidas em qualquer coisa que n\u00e3o sejam d\u00f3lares desvalorizados e acabados de imprimir, a \u00faltima coisa de que o governo precisa \u00e9 de preocupa\u00e7\u00f5es renovadas sobre a sa\u00fade do sistema banc\u00e1rio dos EUA. De facto, perante uma tal situa\u00e7\u00e3o, a Fed poderia muito bem decidir conceder a si pr\u00f3pria alguns graus adicionais de liberdade pol\u00edtica, \"ajustando\" o seu objetivo de infla\u00e7\u00e3o para permitir taxas sustentavelmente acima de 2%, algo que pode fazer unilateralmente, uma vez que o seu mandato apenas cont\u00e9m um compromisso de manuten\u00e7\u00e3o da estabilidade dos pre\u00e7os. Este cen\u00e1rio n\u00e3o pode certamente ser exclu\u00eddo. Tamb\u00e9m n\u00e3o \u00e9 de excluir a mudan\u00e7a total de objectivos e a ado\u00e7\u00e3o de um objetivo para a curva de rendimentos - uma previs\u00e3o minha de longa data10<\/sup><\/a> \u2013 o que, na pr\u00e1tica, torna a oferta monet\u00e1ria (e, em \u00faltima an\u00e1lise, a infla\u00e7\u00e3o) end\u00f3gena. Estes resultados seriam inequivocamente positivos para os pre\u00e7os das criptomoedas, algo de que os investidores em criptomoedas racionais, com vis\u00e3o de futuro e que procuram maximizar os lucros est\u00e3o perfeitamente cientes.<\/p>\n\n\n\n QUALQUER INVESTIMENTO EM ACTIVOS DIGITAIS \u00c9 UM INVESTIMENTO INERENTEMENTE ARRISCADO. SE TIVER ALGUMA D\u00daVIDA SOBRE O INVESTIMENTO, A EMPRESA RECOMENDA QUE CONSULTE O SEU CONSULTOR FINANCEIRO.<\/strong><\/p>\n\n\n\n
\n\n\n\n1<\/a>Ver: https:\/\/www.cmegroup.com\/markets\/interest-rates\/cme-fedwatch-tool.html<\/p>\n\n\n\n2<\/a>Acrescentando o objetivo de infla\u00e7\u00e3o de 2% da Fed, isto aproxima-se de uma taxa de crescimento nominal do PIB dos EUA de cerca de 4,5%, que \u00e9 inferior a qualquer ponto da curva de rendimentos dos EUA. Isto significa que a pol\u00edtica monet\u00e1ria \u00e9 restritiva, o que implica um entrave ao crescimento se for mantida durante algum tempo. Obviamente, as diverg\u00eancias entre as taxas de juro nominais e o PIB potencial nominal podem divergir de tempos a tempos, \u00e0 medida que os bancos centrais prosseguem os seus objectivos de infla\u00e7\u00e3o. No entanto, a diverg\u00eancia n\u00e3o pode ser sustentada por um per\u00edodo prolongado sem causar uma bolha financeira (as taxas de juro nominais s\u00e3o demasiado baixas em rela\u00e7\u00e3o ao crescimento do PIB potencial nominal, como ocorreu no per\u00edodo anterior \u00e0 Grande Recess\u00e3o) ou uma recess\u00e3o (quando, como acontece atualmente, as taxas de juro nominais excedem o crescimento do PIB potencial nominal, o que desencoraja o investimento).<\/p>\n\n\n\n3<\/a>A raz\u00e3o pela qual os dois s\u00e3o mutuamente inconsistentes \u00e9 que um maior crescimento do PIB potencial dos EUA melhora a sustentabilidade da d\u00edvida p\u00fablica.<\/p>\n\n\n\n4<\/a>Dylan Grice, que conhe\u00e7o desde os tempos em que trabalhava como estratega macro na SocGen, descreveu uma vez a posi\u00e7\u00e3o longa no ouro como equivalente \u00e0 posi\u00e7\u00e3o curta no engenho humano, querendo com isto dizer que comprar ouro n\u00e3o contribui diretamente para a capacidade produtiva de uma economia.<\/p>\n\n\n\n5<\/a>Ver: https:\/\/dailyhodl.com\/2023\/10\/18\/blackrock-ceo-larry-fink-says-bitcoin-and-crypto-will-play-a-role-in-investors-flight-to-quality\/<\/p>\n\n\n\n6<\/a>Ver: https:\/\/fiscaldata.treasury.gov\/datasets\/debt-to-the-penny\/debt-to-the-penny<\/p>\n\n\n\n7<\/a>Ver: https:\/\/www.usaspending.gov\/explorer\/budget_function<\/p>\n\n\n\n8<\/a>Quando digo \"agir sozinho\", refiro-me ao facto de a Reserva Federal assumir a maior parte da responsabilidade pela gest\u00e3o da procura da economia e por assegurar que a infla\u00e7\u00e3o regressa ao objetivo, ou seja, a aus\u00eancia de consolida\u00e7\u00e3o or\u00e7amental.<\/p>\n\n\n\n9<\/a>Quanto ao facto de esta carater\u00edstica ser importante - ver: https:\/\/trakx.io\/bitcoin-the-inside-out-narrative\/<\/a><\/p>\n\n\n\n
<\/figure>\n\n\n\nFonte: Base de dados Fred<\/p>\n\n\n\n
Esta a\u00e7\u00e3o dos pre\u00e7os na parte longa da curva de rendimentos dos EUA s\u00f3 faz sentido se uma de duas coisas estiver correta (a probabilidade de ambas estarem corretas \u00e9 efetivamente zero). Ou os investidores acreditam que a taxa de crescimento potencial a longo prazo da economia dos EUA, que \u00e9 assumida pela Fed e pelo CBO como sendo de 1,82<\/sup><\/a>A taxa de juro real do mercado monet\u00e1rio dos EUA aumentou nos \u00faltimos meses, justificando a necessidade de taxas de juro reais mais elevadas para manter o equil\u00edbrio intertemporal, ou os investidores est\u00e3o a atribuir um maior pr\u00e9mio de risco \u00e0 d\u00edvida p\u00fablica dos EUA3<\/sup><\/a>.<\/p>\n\n\n\n Agora pergunte-se: qual destes dois cen\u00e1rios parece mais prov\u00e1vel, dadas as circunst\u00e2ncias actuais?<\/p>\n\n\n\n Para aqueles que ainda t\u00eam esperan\u00e7a na interpreta\u00e7\u00e3o mais otimista (nomeadamente, o crescimento potencial do PIB nos EUA aumentou), vejam o ouro4<\/sup><\/a> pre\u00e7o - ver imagem abaixo. No \u00faltimo m\u00eas, o pre\u00e7o do metal amarelo deu um salto de 7% e est\u00e1 a amea\u00e7ar atingir novos m\u00e1ximos nominais. Tal como o mercado de criptomoedas, mas ao contr\u00e1rio do mercado de obriga\u00e7\u00f5es dos EUA (lembre-se que os rendimentos s\u00e3o o inverso do pre\u00e7o), o ouro est\u00e1 a agir como um ativo de ref\u00fagio. Aqueles com uma vis\u00e3o mais c\u00e9tica sobre as criptomoedas, sem d\u00favida, consideram que chamar criptomoedas n\u00e3o garantidas como Bitcoin ou Ethereum de portos seguros \u00e9 um cl\u00e1ssico \"shilling\". No entanto, Larry Fink, CEO do maior gestor de fundos do mundo e um habitante do mundo do com\u00e9rcio, fez essa compara\u00e7\u00e3o exacta numa entrevista televisiva no m\u00eas passado5<\/sup><\/a>. Vindo de algu\u00e9m com esse pedigree, e que tem um pedido de ETF Bitcoin apresentado \u00e0 SEC, os seus coment\u00e1rios s\u00e3o dif\u00edceis de ignorar.<\/p>\n\n\n\n Fonte: Trading View<\/p>\n\n\n\n Quanto \u00e0 raz\u00e3o pela qual os investidores poder\u00e3o estar a atribuir um pr\u00e9mio de risco mais elevado \u00e0 d\u00edvida p\u00fablica dos EUA, basta analisar as recentes tend\u00eancias or\u00e7amentais nos EUA. O ano fiscal dos EUA termina em setembro e, nos \u00faltimos 12 meses, a administra\u00e7\u00e3o Biden registou um d\u00e9fice de $171bn \u2013 um valor apenas superado durante os anos da Covid \u2013, elevando o stock de d\u00edvida p\u00fablica em circula\u00e7\u00e3o para $33,6tr, ou 124% do PIB nominal. Para contextualizar estes n\u00fameros, s\u00f3 no \u00faltimo m\u00eas, o governo dos EUA acrescentou mais de $600 mil milh\u00f5es ao stock total da d\u00edvida6<\/sup><\/a> - o que representa um aumento equivalente a toda a capitaliza\u00e7\u00e3o bolsista da Bitcoin e o triplo da Ethereum!<\/p>\n\n\n\n Pior ainda, devido ao aumento das taxas de juro decretado pela Reserva Federal para fazer face ao excesso de infla\u00e7\u00e3o, o custo do servi\u00e7o desta d\u00edvida aumentou para uma taxa anualizada de mais de $900bn no 2\u00ba trimestre. Numa base l\u00edquida, que exclui as transfer\u00eancias intragovernamentais, este facto faz com que seja a quinta maior categoria de despesas (10%), logo a seguir aos cuidados de sa\u00fade (11,9%) e \u00e0 Defesa Nacional (14%)7<\/sup><\/a>. Como referi num nota de investiga\u00e7\u00e3o<\/a> publicado em fevereiro passado, a pol\u00edtica fiscal e monet\u00e1ria dos EUA est\u00e1 em rota de colis\u00e3o e as implica\u00e7\u00f5es para as criptomoedas s\u00e3o claras. A saber:<\/p>\n\n\n\n <\/a> \"M<\/em>pol\u00edtica monet\u00e1ria n\u00e3o pode ser bem sucedida por si s\u00f38<\/sup><\/a>. Isto \u00e9 algo que penso que muitas pessoas n\u00e3o conseguem apreciar. (Em termos de implica\u00e7\u00f5es para as criptomoedas, o facto de a Reserva Federal agir sozinha \u00e9 pessimista a curto prazo, mas a longo prazo, devido ao aumento impl\u00edcito do r\u00e1cio d\u00edvida\/PIB, \u00e9 otimista, uma vez que mant\u00e9m viva a possibilidade de fal\u00eancia da moeda fiduci\u00e1ria).<\/em><\/p>\n\n\n\n No ano passado, os investidores em criptografia estavam focados na primeira etapa negativa - medos do Fed - mas, dada a forma como as tend\u00eancias monet\u00e1rias e fiscais evolu\u00edram desde ent\u00e3o, \u00e9 a segunda etapa positiva - medos fiscais - que est\u00e1 vindo \u00e0 tona e, combinada com a queda da confian\u00e7a internacional (o outro lado da crescente tens\u00e3o geopol\u00edtica), \u00e9 isso que est\u00e1 impulsionando tanto a criptografia quanto o ouro mais alto (o importante \u00e9 que ambos est\u00e3o se beneficiando de serem ativos externos9<\/sup><\/a>).<\/p>\n\n\n\n A solu\u00e7\u00e3o mais benigna seria a administra\u00e7\u00e3o Biden agarrar a urtiga fiscal e decretar um aperto fiscal sustentado, cortando criticamente as despesas, aliviando assim a press\u00e3o sobre a Reserva Federal para utilizar a pol\u00edtica monet\u00e1ria para gerir a procura na economia e dando-lhe alguma margem de manobra para baixar as taxas de juro (ligeiramente cripto positivo). Isto \u00e9 politicamente dif\u00edcil de fazer, mesmo em tempos normais, e estamos longe de tempos normais, dado o que est\u00e1 a acontecer na Ucr\u00e2nia e em Gaza e com uma elei\u00e7\u00e3o presidencial a apenas um ano de dist\u00e2ncia.<\/p>\n\n\n\n Isto, claro, pressup\u00f5e que a economia dos EUA n\u00e3o sucumbe entretanto aos ventos contr\u00e1rios da recess\u00e3o que t\u00eam vindo a aumentar persistentemente nos \u00faltimos trimestres. Se tal cen\u00e1rio se verificar, isso injectar\u00e1 alguma incerteza a curto prazo no panorama macroecon\u00f3mico (e, portanto, cripto), mas o resultado final ser\u00e1 o mesmo. Taxas de juros nominais mais baixas se seguiriam rapidamente e (muito) provavelmente resultariam em taxas de juros reais retornando ao territ\u00f3rio negativo que definiu grande parte da d\u00e9cada passada, quando a criptografia de recall passou de zero para uma classe de ativos de capitaliza\u00e7\u00e3o de mercado de $3tr.<\/p>\n\n\n\n A alternativa \u00e9 que a administra\u00e7\u00e3o Biden n\u00e3o consiga introduzir a consolida\u00e7\u00e3o fiscal e o Fed mantenha as taxas de juros mais altas do que seria o caso. Partindo do princ\u00edpio de que se evita uma recess\u00e3o (ver acima), esta combina\u00e7\u00e3o n\u00e3o contribui em absolutamente nada para atenuar as preocupa\u00e7\u00f5es dos investidores quanto \u00e0 capacidade de cr\u00e9dito a longo prazo dos EUA. Al\u00e9m disso, \u00e9 duvidoso que esta combina\u00e7\u00e3o de pol\u00edticas possa ser mantida durante muito tempo.<\/p>\n\n\n\n Tanto a Fed como os bancos regionais dos EUA est\u00e3o a sofrer as consequ\u00eancias da subida dos rendimentos das obriga\u00e7\u00f5es do Tesouro dos EUA. A Reserva Federal est\u00e1 atualmente submersa em termos de perdas de mercado no seu balan\u00e7o de QE no valor de $110bn - ver imagem - enquanto os bancos regionais ainda t\u00eam mais de $108bn estacionados no Programa de Financiamento Banc\u00e1rio a Prazo da Reserva Federal (tamb\u00e9m conhecido como Buy The F*cking Paper), um programa de emerg\u00eancia introduzido ap\u00f3s o fracasso do SVB criado em mar\u00e7o e que dever\u00e1 expirar ao fim de um ano.<\/p>\n\n\n\n Fonte: Base de dados Fred<\/p>\n\n\n\n Quando os investidores j\u00e1 duvidam da capacidade do governo dos EUA para pagar as suas d\u00edvidas em qualquer coisa que n\u00e3o sejam d\u00f3lares desvalorizados e acabados de imprimir, a \u00faltima coisa de que o governo precisa \u00e9 de preocupa\u00e7\u00f5es renovadas sobre a sa\u00fade do sistema banc\u00e1rio dos EUA. De facto, perante uma tal situa\u00e7\u00e3o, a Fed poderia muito bem decidir conceder a si pr\u00f3pria alguns graus adicionais de liberdade pol\u00edtica, \"ajustando\" o seu objetivo de infla\u00e7\u00e3o para permitir taxas sustentavelmente acima de 2%, algo que pode fazer unilateralmente, uma vez que o seu mandato apenas cont\u00e9m um compromisso de manuten\u00e7\u00e3o da estabilidade dos pre\u00e7os. Este cen\u00e1rio n\u00e3o pode certamente ser exclu\u00eddo. Tamb\u00e9m n\u00e3o \u00e9 de excluir a mudan\u00e7a total de objectivos e a ado\u00e7\u00e3o de um objetivo para a curva de rendimentos - uma previs\u00e3o minha de longa data10<\/sup><\/a> \u2013 o que, na pr\u00e1tica, torna a oferta monet\u00e1ria (e, em \u00faltima an\u00e1lise, a infla\u00e7\u00e3o) end\u00f3gena. Estes resultados seriam inequivocamente positivos para os pre\u00e7os das criptomoedas, algo de que os investidores em criptomoedas racionais, com vis\u00e3o de futuro e que procuram maximizar os lucros est\u00e3o perfeitamente cientes.<\/p>\n\n\n\n QUALQUER INVESTIMENTO EM ACTIVOS DIGITAIS \u00c9 UM INVESTIMENTO INERENTEMENTE ARRISCADO. SE TIVER ALGUMA D\u00daVIDA SOBRE O INVESTIMENTO, A EMPRESA RECOMENDA QUE CONSULTE O SEU CONSULTOR FINANCEIRO.<\/strong><\/p>\n\n\n\n 1<\/a>Ver: https:\/\/www.cmegroup.com\/markets\/interest-rates\/cme-fedwatch-tool.html<\/p>\n\n\n\n 2<\/a>Acrescentando o objetivo de infla\u00e7\u00e3o de 2% da Fed, isto aproxima-se de uma taxa de crescimento nominal do PIB dos EUA de cerca de 4,5%, que \u00e9 inferior a qualquer ponto da curva de rendimentos dos EUA. Isto significa que a pol\u00edtica monet\u00e1ria \u00e9 restritiva, o que implica um entrave ao crescimento se for mantida durante algum tempo. Obviamente, as diverg\u00eancias entre as taxas de juro nominais e o PIB potencial nominal podem divergir de tempos a tempos, \u00e0 medida que os bancos centrais prosseguem os seus objectivos de infla\u00e7\u00e3o. No entanto, a diverg\u00eancia n\u00e3o pode ser sustentada por um per\u00edodo prolongado sem causar uma bolha financeira (as taxas de juro nominais s\u00e3o demasiado baixas em rela\u00e7\u00e3o ao crescimento do PIB potencial nominal, como ocorreu no per\u00edodo anterior \u00e0 Grande Recess\u00e3o) ou uma recess\u00e3o (quando, como acontece atualmente, as taxas de juro nominais excedem o crescimento do PIB potencial nominal, o que desencoraja o investimento).<\/p>\n\n\n\n 3<\/a>A raz\u00e3o pela qual os dois s\u00e3o mutuamente inconsistentes \u00e9 que um maior crescimento do PIB potencial dos EUA melhora a sustentabilidade da d\u00edvida p\u00fablica.<\/p>\n\n\n\n 4<\/a>Dylan Grice, que conhe\u00e7o desde os tempos em que trabalhava como estratega macro na SocGen, descreveu uma vez a posi\u00e7\u00e3o longa no ouro como equivalente \u00e0 posi\u00e7\u00e3o curta no engenho humano, querendo com isto dizer que comprar ouro n\u00e3o contribui diretamente para a capacidade produtiva de uma economia.<\/p>\n\n\n\n 5<\/a>Ver: https:\/\/dailyhodl.com\/2023\/10\/18\/blackrock-ceo-larry-fink-says-bitcoin-and-crypto-will-play-a-role-in-investors-flight-to-quality\/<\/p>\n\n\n\n 6<\/a>Ver: https:\/\/fiscaldata.treasury.gov\/datasets\/debt-to-the-penny\/debt-to-the-penny<\/p>\n\n\n\n 7<\/a>Ver: https:\/\/www.usaspending.gov\/explorer\/budget_function<\/p>\n\n\n\n 8<\/a>Quando digo \"agir sozinho\", refiro-me ao facto de a Reserva Federal assumir a maior parte da responsabilidade pela gest\u00e3o da procura da economia e por assegurar que a infla\u00e7\u00e3o regressa ao objetivo, ou seja, a aus\u00eancia de consolida\u00e7\u00e3o or\u00e7amental.<\/p>\n\n\n\n 9<\/a>Quanto ao facto de esta carater\u00edstica ser importante - ver: https:\/\/trakx.io\/bitcoin-the-inside-out-narrative\/<\/a><\/p>\n\n\n\nOuro vs. Bitcoin<\/strong><\/h3>\n\n\n\n
<\/figure>\n\n\n\n<\/a> Receios da Fed substitu\u00eddos por receios fiscais<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
Como \u00e9 que isto vai ser resolvido?<\/strong><\/h2>\n\n\n\n
Fed <\/strong>Remessas de rendimentos devidas ao Tesouro dos EUA<\/strong><\/h3>\n\n\n\n
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