Une époque intéressante (première partie)

Survivre à la tempête macroéconomique de 2022 : Pourquoi la crypto-monnaie n'a pas fini de faire parler d'elle

par Ryan Shea

Principaux enseignements

• 2022 a été un choc pour les investisseurs. Ce fut l'une des pires années de mémoire d'homme pour les marchés d'actifs mondiaux, car les investisseurs ont été pris au dépourvu lorsque l'inflation a décollé et que les banques centrales ont finalement décidé de la poursuivre avec acharnement.
• Ce qui était mauvais pour les actifs traditionnels s'est avéré particulièrement toxique pour les crypto-monnaies. Les principaux jetons ont tous connu des baisses de prix comprises entre 50 et 70% l'année dernière et certains - notamment Luna/Terra et FTT - ont à peine survécu.
• De nombreux investisseurs se demandent ce que cela signifie pour la classe d'actifs la plus récente au monde. Les plus pessimistes espèrent qu'il s'agira d'un "événement d'extinction" pour les crypto-monnaies.
• Comme cela s'est produit à de nombreuses reprises dans le passé, prédire la fin de la crypto-monnaie s'avérera, à mon avis, être une erreur. Le secteur est peut-être en baisse, mais il n'est certainement pas fini.
• Dans cet article, le premier d'une série de trois, j'examine comment l'évolution de l'écosystème cryptographique a été, et continuera d'être, façonnée et influencée par la toile de fond macroéconomique et j'explique pourquoi ce n'est pas la fin pour les crypto-monnaies.

Il ne fait aucun doute que l'année 2022 a été un choc pour les investisseurs. Comme le montre le tableau suivant (avec l'aimable autorisation de BlackRock^[1]) illustre parfaitement qu'il s'agit de l'une des pires années de mémoire d'homme pour les marchés d'actifs mondiaux, seules les matières premières et les liquidités ayant terminé en territoire positif. En effet, alors que les actions et les obligations chutaient en tandem, le portefeuille standard 60/40, qui suppose implicitement une corrélation négative (zéro dans le pire des cas) entre les deux classes d'actifs, s'est effondré.^[2]Le marché des actions a enregistré sa pire performance depuis un siècle, réduisant à néant les comptes de résultats de nombreux investisseurs.

Rendements annuels des classes d'actifs

Source : BlackRock

Il est clair que l'escalade des tensions géopolitiques à la suite de la décision de la Russie d'envahir l'Ukraine fin février, et l'aversion au risque des investisseurs qui en a résulté, ont joué un rôle essentiel dans la piètre performance des marchés d'actifs mondiaux. Mais, comme l'indique le fait que les liquidités ont enregistré l'une de leurs plus fortes performances relatives de la dernière décennie (2018 étant l'exception), la pénitence collective des banques centrales pour avoir mal évalué les perspectives d'inflation a incontestablement été un autre facteur important, sinon le principal, qui a pesé sur les prix des actifs.

Bercés par plus d'une décennie de tendances bénignes en matière de prix, et après avoir vu les banques centrales qualifier à plusieurs reprises la hausse de l'inflation de l'année précédente de transitoire, les investisseurs ont été pris au dépourvu lorsque l'inflation a décollé et que les banques centrales ont finalement décidé de la poursuivre avec acharnement. Le graphique ci-dessous donne une idée de l'ampleur du changement d'orientation des politiques monétaires dans les principales économies avancées l'année dernière par rapport à la décennie précédente - voir le graphique. C'était l'équivalent d'un demi-tour de frein à main pour la politique des banques centrales.

Taux d'intérêt directeurs - Principales économies avancées  

Source : OCDE

Ce qui était mauvais pour les actifs traditionnels s'est avéré particulièrement toxique pour les crypto-monnaies. Les principaux tokens ont tous connu des baisses de prix comprises entre 50 et 70% l'année dernière et certains - notamment Luna/Terra et FTT - ont à peine survécu. La cause immédiate de cette performance épouvantable a été bien documentée par moi^[3] et d'autres, et il n'est pas nécessaire de le répéter. Ce qui importe maintenant, c'est de savoir quelles seront, le cas échéant, les implications à plus long terme des événements de l'année dernière sur le secteur.

Dans ma précédente note de recherche, j'ai décrit trois tendances qui, selon moi, auront un impact en 2023. Cette note va au-delà de ces tendances en se plongeant dans la structure de l'écosystème crypto, dont l'évolution a été, et continuera d'être, façonnée et influencée par la toile de fond macro. En anticipant les changements probables, nous espérons aider les investisseurs en crypto-monnaies à naviguer de manière rentable au cours de l'année à venir et au-delà.

A terre mais pas dehors

Il ne fait aucun doute que les crypto-domsters - les tulipiers, les escrocs à la Ponzi et les partisans de la plus grande des duperies - ne sont pas les seuls à se réjouir de l'arrivée des crypto-monnaies.^[4] - a espéré que le grave choc macroéconomique de 2022 porterait un coup fatal à la crypto ; un événement d'extinction si l'on veut - voir l'image.

Source : twitter

Comme cela s'est produit à de nombreuses reprises dans le passé, prédire la fin de la crypto-monnaie s'avérera, à mon avis, une erreur. En effet, l'un des principaux enseignements positifs de l'année dernière est qu'elle a permis à la technologie sous-jacente de subir un sérieux test de résistance. Le prix des crypto-actifs a peut-être chuté brutalement, mais l'infrastructure de base a bien résisté à un épisode tumultueux de désendettement qui rappelle celui qu'a connu le monde du tradfi un peu plus d'une décennie auparavant. La blockchain de Bitcoin a continué à fonctionner sans incident, les mineurs produisant des blocs contenant des transactions toutes les 10 minutes. Il en a été de même pour la quasi-totalité des principales blockchains^[5]. En fait, Ethereum a également réussi à mettre en œuvre la fusion, en faisant passer son protocole de consensus de Proof-of-Work à Proof-of-Stake (preuve de travail).^[6], en plein « crypto-hiver » – un défi technique loin d’être négligeable. Même les détracteurs de la cryptomonnaie – y compris Peter Schiff, qui affirme que « la blockchain perdurera » – doivent reconnaître que cette technologie a bien résisté.

Le secteur est peut-être en baisse, mais il n'est certainement pas sorti. Pour expliquer pourquoi, il faut remonter au tout début de la cryptographie.

Joyeux anniversaire

Le bitcoin a été lancé dans le monde il y a 14 ans^[7]. Par un heureux hasard (ou à dessein)^[8]), sa publication a coïncidé avec un changement substantiel de la toile de fond macroéconomique mondiale, en particulier des taux d'intérêt. Avant 2009, les taux d'intérêt réels^[9] Les taux d'intérêt à long terme dans le monde des monnaies fiduciaires – représentés dans le graphique ci-dessous par les rendements à 10 ans des obligations du Trésor américain indexées sur l'inflation (TIP) – s'élevaient en moyenne à 2%. À la suite de la Grande Récession (2007-2009), cette moyenne est tombée à seulement 0,31 TP3T (moyennes sur la période représentées par les lignes vertes), ce qui est très bas par rapport aux normes historiques^[10].

Rendements des TIP à 10 ans

Source : Base de données Fred

Je parle d'accident heureux car, contrairement à l'argent détenu dans le système bancaire commercial, le bitcoin ne rapporte pas d'intérêts^[11]. Cette absence de flux de trésorerie positifs signifie que les investisseurs ne peuvent tirer profit de ces crypto-monnaies que si le prix augmente à l'avenir. Pour les catastrophistes de la crypto-monnaie, cette dynamique présente des similitudes avec un système de Ponzi, dans lequel les premiers investisseurs ne sont en mesure de tirer profit que lorsque les investisseurs ultérieurs ont été dupés^[12]justifiant - dans leur esprit - leur vision nihiliste du secteur. Cependant, cela ne tient pas compte du fait que les environnements de faibles taux d'intérêt sont bénéfiques pour tous les actifs non porteurs d'intérêts, dont le bitcoin n'est qu'un exemple. Il y en a un autre célèbre, défendu par des gens comme Peter "blockchain will live on" Schiff, que de nombreux fans de Bitcoin peuvent certainement déjà deviner... l'or.

La raison pour laquelle un environnement de faibles taux d'intérêt est avantageux pour ces actifs est que le coût d'opportunité de leur détention par rapport aux liquidités ou aux instruments à revenu fixe tels que les obligations est faible. Inversement, lorsque les taux d'intérêt sont élevés, le coût d'opportunité de la détention de ces actifs est également élevé, ce qui les rend moins attrayants pour les investisseurs. C'est du moins la théorie, mais cela se vérifie dans la pratique.

Pour s'en convaincre, il suffit d'examiner les coefficients de corrélation entre l'or et le bitcoin et les taux d'intérêt réels à long terme au cours de la dernière décennie. Bien que la corrélation entre le prix de l'or et les taux d'intérêt réels à long terme fluctue, comme le montre le graphique suivant, elle est la plupart du temps inférieure à zéro (ligne verte), ce qui signifie que la baisse des rendements réels correspond à une hausse du prix de l'or et vice versa.

Corrélations sur 180 jours

Source : Calculs de l'auteur : Calculs de l'auteur

Regardez maintenant la ligne orange. Elle montre la même corrélation mobile pour les taux d'intérêt réels à long terme, mais par rapport au bitcoin. En termes d'ampleur, les coefficients de corrélation sont légèrement inférieurs à ceux de l'or mais, en moyenne, ils tendent également à être inférieurs à zéro. Le bitcoin se comporte de la même manière que l'or, mais de manière moins prononcée, ce qui explique pourquoi la corrélation entre le bitcoin et l'or est généralement positive (ligne bleue).^[13].

Compte tenu de l'environnement des taux d'intérêt dans la période qui a suivi la grande récession, cette corrélation négative aurait dû se traduire par des gains de prix substantiels pour les actifs non porteurs d'intérêts tels que l'or et le bitcoin, et c'est ce qui s'est produit. Depuis janvier 2009, l'or est passé de $850 l'once troy à plus de $1 850, soit une augmentation de 218%. Le bitcoin a, bien sûr, fait encore mieux. (Les pourcentages sont ridicules étant donné que la base de départ était à toutes fins utiles nulle, mais pour ceux que cela intéresse, Bloomberg a noté dans un article récent^[14] qu'il a augmenté de 1 609 706 971% depuis sa création).

Pendant la quasi-totalité de la vie du bitcoin, les taux d'intérêt (réels et nominaux) ont été exceptionnellement bas, ce qui a créé un environnement idéal pour la prospérité d'un nouvel actif financier ne portant pas d'intérêts. En fait, on peut probablement aller plus loin et affirmer qu'en l'absence d'un contexte macroéconomique aussi favorable, le bitcoin aurait sombré, car dans un monde où les gens pouvaient obtenir des rendements réels positifs en gardant de l'argent liquide à la banque, il y aurait eu peu d'incitation à adopter une alternative radicalement différente. En outre, le bitcoin étant la première crypto-monnaie et une preuve de concept dans ses toutes premières années, l'ensemble du secteur des crypto-monnaies n'aurait probablement pas vu le jour si le bitcoin n'avait pas encore vu le jour.

Après avoir constaté que les actifs non rémunérés se comportent bien dans un contexte de taux d’intérêt bas, ce qui laisse entendre que la dernière décennie a constitué un « vivier macroéconomique » idéal pour le Bitcoin, la question qui se pose naturellement est la suivante : que se passe-t-il lorsque – comme cela s’est produit récemment – le contexte des taux d’intérêt devient moins favorable ?

Bulle, Bulle, Ébullition puis Trouble^[15]

Les économistes et les acteurs des marchés financiers reconnaissent depuis longtemps que, durant les périodes de liquidité mondiale abondante – caractérisées par de faibles taux d’intérêt réels à long terme –, les investisseurs réagissent en augmentant leur appétit pour le risque, car les rendements offerts par les actifs plus sûrs ne sont plus considérés comme suffisamment attractifs. Ce phénomène est appelé « recherche de rendement ».^[16] parce que les investisseurs allouent leurs capitaux à des actifs plus rémunérateurs et plus risqués. Si elle est maintenue pendant une période suffisamment longue, elle peut conduire à des bulles sur les prix des actifs, c'est-à-dire lorsque les prix des actifs dépassent leurs évaluations fondamentales. La raison de cette exubérance irrationnelle, pour reprendre les termes de l'ancien président de la Fed Alan Greenspan^[17]Le principe est simple : rien n'attire plus les investisseurs vers une classe d'actifs qu'une dynamique de prix positive (le bon vieux FOMO - la peur de manquer quelque chose).

Comme nous l'avons mentionné, les taux d'intérêt réels à long terme sont restés très bas pendant une longue période après la grande récession. Cela a alimenté la spéculation (littéralement !) d'une "bulle de tout"^[18] où pratiquement tous les prix des actifs sont devenus fondamentalement surévalués, y compris – par définition – les cryptomonnaies. Bien que la « bulle généralisée » ne soit qu'une hypothèse, la destruction de richesse aussi généralisée et importante, provoquée par le brusque renversement des flux de liquidités de l'année dernière et la hausse concomitante des taux d'intérêt réels à long terme, ne manque certainement pas de lui donner du crédit.

Les bulles sur les prix des actifs et les explosions qui s'ensuivent n'ont rien de nouveau sur les marchés financiers. Cinq des plus grandes bulles d'actifs de l'histoire sont la bulle des tulipes hollandaise des années 1630, la bulle des mers du Sud des années 1720, la bulle immobilière japonaise des années 1980, la bulle Dotcom des années 1990 et, plus récemment, la bulle immobilière américaine des années 2000, dont l'éclatement a été le catalyseur de la grande récession.

L'éclatement d'une bulle sur le prix d'un actif est douloureux pour ceux qui en sont victimes, mais il n'est pas nécessairement fatal pour la classe d'actifs concernée. L'immobilier japonais et américain est toujours investissable, tout comme les valeurs technologiques. Ce qui caractérise les survivants, c'est que la classe d'actifs doit avoir une valeur fondamentale non nulle vers laquelle le prix finit par converger.

Les "Crypto doomsters" estiment que la chute des prix de l'année dernière est fatale parce qu'elle repose sur leur conviction que les crypto-monnaies ne sont garanties par rien et n'ont aucune valeur intrinsèque, ce qui les rend fondamentalement sans valeur (contrairement à l'or). En bref, il n'y a rien au-dessus de zéro vers lequel leurs prix peuvent converger. Je ne suis pas d'accord, les crypto-monnaies sont adossées à quelque chose, ce qui leur confère une valeur fondamentale. Pour comprendre pourquoi, nous devons nous pencher sur l'argent et son histoire.

Qui assure vos arrières ?

La monnaie fiduciaire a véritablement vu le jour en 1971, lorsque le président Nixon a fermé le guichet de l'or, rompant ainsi l'adossement du dollar américain à la relique barbare qu'est l'or.^[19]. Sans cette ancre métallique, la monnaie fiduciaire et toutes les autres monnaies fiduciaires s'appuient sur la solvabilité fiscale du gouvernement émetteur^[20]. En termes plus formels, la valeur actuelle nette des engagements de l'État (dette) doit être inférieure à la valeur actuelle nette des recettes fiscales futures pour que la monnaie fiduciaire conserve son pouvoir d'achat. Le raisonnement est assez simple. Si les gouvernements ne peuvent pas payer leurs dettes avec les recettes fiscales, la seule alternative au défaut de paiement (lorsque la dette est libellée dans une monnaie que vous émettez, ce résultat perturbateur peut facilement être évité) est de mettre en marche la presse à imprimer. Plus d'argent, imprimé à partir de l'air libre à un coût nul^[21]L'augmentation des prix (inflation) est le résultat de la course au même nombre de biens. Le pouvoir d'achat de l'argent s'érode.

Dans un monde où les gouvernements adoptent des politiques fiscales prudentes, la monnaie fiduciaire convient et peut servir de réserve de valeur. Cependant, comme l'a fait remarquer Satoshi Nakamoto dans un des premiers messages du forum Bitcoin^[22]et, comme le pensent depuis longtemps les amateurs d'or, les gouvernements ont une histoire mouvementée lorsqu'il s'agit de maintenir la valeur de la monnaie fiduciaire. L'histoire regorge d'exemples où la monnaie fiduciaire a échoué^[23] (en général, il perd lentement sa valeur, avant de s'accélérer rapidement, à la manière d'une cascade).

Contrairement à la monnaie fiduciaire, qui peut être imprimée facilement et à peu de frais, l'offre d'or est limitée et il est coûteux d'en produire davantage. Avant 1971, lorsque la monnaie était adossée à l'or, ces contraintes d'approvisionnement naturelles étaient supposées être des facteurs de succès.^[24] pour obliger les gouvernements à se comporter de manière responsable sur le plan budgétaire, car ils savaient qu'ils ne pouvaient pas simplement imprimer pour se sortir de l'insolvabilité. Il s'agissait donc d'un mécanisme visant à garantir le maintien du pouvoir d'achat de la monnaie.

Dans cet or =====^[25] Dans le monde de la monnaie fiduciaire d'après 1971, où le lien avec l'or a été rompu, il y a une raison assez évidente de posséder de l'or. Cependant, dans le monde de la monnaie fiduciaire post-1971, où le lien avec l'or a été rompu, quelle est la raison de posséder de l'or ? Pourquoi a-t-il encore de la valeur puisque, comme le bitcoin, il ne génère pas de flux de trésorerie positifs ? En d'autres termes, qu'est-ce qui soutient l'or ?

Les passionnés d’or aiment faire valoir que le métal jaune possède une valeur fondamentale (intrinsèque) car c’est une matière première utilisable dans l’industrie. Cela semble plausible, mais une analyse détaillée de la demande mondiale d’or montre que la demande « industrielle » ne représente qu’un faible pourcentage du total. C'est le secteur de la joaillerie qui génère la plus forte demande, suivi par l'investissement privé, les achats des banques centrales et, enfin, l'utilisation industrielle – la technologie –, qui ne représente que 8% de la demande totale – voir le graphique ci-dessous.

Répartition de la demande mondiale d'or par secteur en 2021

Je dirais, et je suis plus qu'heureux d'entendre toute personne ayant un point de vue contradictoire, que les trois premières sources de demande d'or, qui représentent plus de 90% du total, ne sont pas corrélées avec la quatrième source de demande. En d'autres termes, les gens ne choisissent pas de porter des colliers et des bagues en or brillant, et les investisseurs et les banques centrales ne détiennent pas de lingots d'or parce que c'est un bon conducteur électrique, ce qui en fait un composant utile pour l'iPhone 14, ou parce qu'il ne réagit pas avec beaucoup d'autres substances, ce qui le rend utile pour les dentistes.

La raison principale pour laquelle les gens possèdent de l'or est qu'il s'agit d'une réserve de valeur fiable, c'est-à-dire qu'il conserve son pouvoir d'achat quelles que soient les actions des autorités fiscales^[26]. Il permet aux citoyens de s'assurer contre les gouvernements dépensiers qui utilisent la planche à billets.^[27].

Considérons maintenant le bitcoin. Il partage de nombreux attributs de l'or, à savoir la divisibilité, la fongibilité, la portabilité et la durabilité (les nœuds complets conservent tous des copies de la chaîne de blocs et sont largement répartis dans le monde). En outre, l'offre de bitcoins est limitée et il est coûteux de l'augmenter, car les mineurs de bitcoins doivent payer des frais initiaux considérables pour résoudre l'algorithme de preuve de travail afin de pouvoir créer des blocs contenant des transactions et gagner la récompense du bloc qui s'ajoute à l'offre existante de bitcoins. Le coût du minage, qui suscite l'ire de nombreux écologistes (souvent à tort pour les raisons que j'ai exposées dans ma précédente note de recherche^[28]) est ce qui protège l'intégrité de la blockchain Bitcoin parce qu'elle rend très coûteuse la corruption (prohibitive comme je l'ai soutenu dans une récente note de recherche^[29]).

Ces similitudes ne sont pas accidentelles, elles ont été conçues. Satoshi a repris de nombreuses caractéristiques de l'or et les a intégrées dans le code de base du bitcoin. La seule grande différence de conception est que le bitcoin n'a pas d'utilisation industrielle^[30]. Cela signifie-t-il qu'il n'a pas de valeur fondamentale ? Étant donné, comme je l'ai noté plus haut, que la demande industrielle d'or représente moins de 10% de la demande globale, c'est faire preuve de crédulité que de suggérer qu'en l'absence d'une utilisation industrielle, l'or n'aurait aucune valeur. Il est clair que les gens possèdent et demandent de l'or pour ses utilisations non industrielles, la plus évidente étant sa capacité à fournir une couverture contre les systèmes de monnaie fiduciaire mal gérés, c'est-à-dire à maintenir son pouvoir d'achat. Le bitcoin est capable de remplir exactement la même fonction. C'est ce qui confère à l'or (principalement) et au bitcoin (totalement) une valeur fondamentale sous-jacente.^[31].

À bien des égards, la capacité du bitcoin à fournir une couverture en monnaie fiduciaire signifie qu'il devrait être considéré comme un concurrent de l'or. Cela explique peut-être pourquoi Peter Schiff et d'autres adeptes de l'or sont si hostiles à la crypto-monnaie. Ils reconnaissent son potentiel considérable à saper la demande pour le métal jaune, d'autant plus que le bitcoin est numérique, ce qui le rend beaucoup plus proche de la façon dont le monde a évolué et, comme je l'ai noté dans une note de recherche récente, beaucoup plus facile à déplacer d'un pays à l'autre et à conserver en dépôt.^[32].

Acceptabilité sociale

Un autre aspect important de la caractéristique de réserve de valeur qui est très souvent ignoré est le besoin d'acceptabilité sociale. L'or ne peut être une bonne réserve de valeur que s'il est largement accepté, soit directement comme paiement de biens et de services dans le futur, soit convertible de manière fiable en quelque chose d'autre qui est largement accepté comme paiement de biens et de services dans le futur. Dans les deux cas, l'acceptation sociale généralisée est une condition nécessaire mais non suffisante pour que l'or serve de réserve de valeur. Il est évident que l'acceptation sociale de l'or ne s'est pas produite du jour au lendemain. Les gens ne se sont pas réveillés collectivement un matin en décidant que cette pierre jaune et brillante serait un bon moyen de stocker la richesse^[33]. Il a fallu des siècles, voire des millénaires, pour que l'or acquière cette réputation.

Avant son lancement en 2009, lorsque seul Satoshi connaissait le bitcoin, sa valeur était évidemment nulle. Au fur et à mesure qu'il suscitait de l'intérêt pour son projet et que d'autres personnes commençaient à l'analyser et à donner des coups de pied dans le code, les gens se sont sentis plus à l'aise et ont accepté la technologie blockchain et ont commencé à échanger des pièces. Finalement, le 10 décembre 2009, quelqu'un a décidé de payer la somme princière de $5 pour 5 050 BTC (qui valent $92 281 680 à l'heure où nous écrivons ces lignes - quelle transaction !)

Source : twitter

La décision de Satoshi d'intégrer de nombreuses caractéristiques de l'or était judicieuse pour plusieurs raisons, notamment parce qu'elle permettait au bitcoin de s'appuyer sur la crédibilité de l'or en tant que réserve de valeur. Les antécédents fondés sur une longue expérience historique pouvaient être remplacés par la logique (mêmes caractéristiques = même résultat), ce qui rendait l'adoption beaucoup plus rapide.

Quatorze ans plus tard, et grâce à une décennie de taux d'intérêt bas, le nombre d'adresses Bitcoin avec un solde non nul a dépassé les 43 millions en décembre, selon la société de métrologie glassnode.^[34]  - voir l'image. Un nombre considérable de personnes sont convaincues que le bitcoin vaut et continuera de valoir plus que zéro (sinon, pourquoi s'y accrocher). Comme l'or avant lui, le bitcoin a atteint un certain degré d'acceptation sociale. Il est vrai qu'il est encore loin d'être adopté par le grand public, mais la vitesse à laquelle il a été adopté est impressionnante et la direction qu'il prend est assez claire.

Source : twitter

Évaluation de la menace

Dans le domaine de la cryptographie, on entend souvent dire qu'il est "encore tôt". Mais d'une manière tout aussi tangible, il est également "trop tard". Tout comme le génie, les crypto-monnaies et la technologie blockchain ne peuvent pas être remises dans la bouteille. Les manigances de l'année dernière n'ont sans aucun doute pas contribué à favoriser l'adoption des crypto-monnaies, mais il est bien connu que les problèmes n'étaient pas dus à la technologie. Les mauvaises habitudes du tradfi se sont malheureusement révélées tout à fait transposables aux crypto-monnaies. Le secteur apprendra de ses erreurs et les gouvernements sont en train d'apporter une plus grande clarté juridique/réglementaire, ce qui donnera au secteur une meilleure perception de légitimité et augmentera la sécurité des consommateurs. Il s'agit là de mesures positives qui favoriseront l'adoption de la crypto-monnaie.^[35].

La deuxième menace provient d'un environnement de taux d'intérêt qui reste moins favorable. Si la hausse des taux d'intérêt réels avait eu lieu beaucoup plus tôt dans la vie du bitcoin, j'aurais eu de sérieuses inquiétudes, comme je l'ai fait remarquer précédemment. Toutefois, l'acceptabilité sociale ayant progressé à ce point, je suis beaucoup moins inquiet. Certes, des taux d'intérêt élevés pourraient peser sur l'évolution du cours du bitcoin, mais ils ne feront pas dérailler l'adoption du bitcoin, à moins qu'ils n'incitent le public à réévaluer la nécessité d'une couverture en monnaie fiduciaire.

Rappelons que la monnaie fiduciaire est garantie par la solvabilité budgétaire du gouvernement émetteur. Étant donné que les ratios d'endettement public atteignent ou frôlent des sommets dans la plupart des économies avancées, la monnaie fiduciaire est garantie par la solvabilité budgétaire du gouvernement émetteur.^[36]Le contexte reste extrêmement difficile, c'est le moins que l'on puisse dire. Les banques centrales n'y peuvent rien, en fait, comme je l'ai souligné en février dernier^[37] leurs actions au cours de l'année écoulée ne font qu'aggraver la situation. A titre d'exemple,

"La politique monétaire ne peut pas réussir seule. C'est une chose que beaucoup de gens ne comprennent pas. (En termes d'implications pour les crypto-monnaies, la Fed faisant cavalier seul^[38] est baissier à court terme, mais à plus long terme, en raison de l'augmentation implicite du ratio dette/PIB, il est haussier car il maintient vivante la possibilité d'une faillite de la monnaie fiduciaire). "

Rien n'a changé dans cette évaluation à long terme. Au contraire, elle s'est renforcée. Pour comprendre pourquoi, jetez un coup d'œil au graphique suivant, qui montre l'impact négatif des hausses de taux avant le QT. Les remises de gains (alias profits) de la Fed au Trésor ont chuté de façon vertigineuse. Leur bilan hypertrophié perd de l'argent sur la base de la valeur de marché. Bien sûr, les banques centrales peuvent avoir des capitaux propres négatifs (la Fed ne va pas faire faillite), mais l'aspect visuel n'est clairement pas génial. Dans l'immédiat, cela signifie que moins d'argent entre dans les caisses du gouvernement américain, ce qui n'est guère positif lorsque le ratio dette/PIB s'élève à 123%.

Remise des revenus de la Fed au Trésor américain

Source : Base de données Fred

Tant que la Fed n’aura pas changé de cap (je m’attends à une baisse des taux avant la fin de l’année), le contexte macroéconomique restera difficile pour le Bitcoin. Mais celui-ci sera tout à fait capable de résister à la tempête, car le contexte budgétaire – à l’échelle mondiale – reste très problématique et le resserrement monétaire mis en œuvre au cours de l’année écoulée ne fait qu’aggraver la situation. En conséquence, la demande de valeurs refuges par rapport à la monnaie fiduciaire restera forte, ce qui signifie qu’un environnement de taux d’intérêt élevés n’est qu’un simple ralentisseur sur la route, rien de plus.

Dans la prochaine partie de cette série, consacrée à l'impact de la hausse des taux d'intérêt de la monnaie fiduciaire sur les crypto-monnaies, je me pencherai sur la deuxième erreur des prophètes de malheur concernant les crypto-monnaies, à savoir l'absence de flux de trésorerie positifs.

Jusqu'à la prochaine fois.

Ryan Shea, économiste spécialiste des cryptomonnaies

[1]           Voir : https://www.blackrock.com/corporate/insights/blackrock-investment-institute/interactive-charts/return-map

[2]           Les obligations d'État sont largement considérées par les fonds multi-actifs comme une couverture génératrice de revenus par rapport aux actions.

[3]           Pour ceux qui ne connaissent pas encore cet espace ou qui vivent sous une pierre, voir : https://trakx.io/crypto-carnage/ et https://trakx.io/crypto-contagion/ et https://trakx.io/winter-extended/

[4]           Ils ont même leur propre fil de discussion sur reddit - voir : https://www.reddit.com/r/Buttcoin/

[5]           Solana - la blockchain défendue par Sam Bankman-Fried a subi plusieurs pannes l'année dernière - voir : https://news.bitcoin.com/solana-network-suffers-another-outage-cyber-capital-founder-says-downtime-is-another-consequence-of-bad-design/

[6]           Voir : https://trakx.io/ethereum-proof-of-work-vs-proof-of-stake/

[7]           Le bloc de genèse contenait une référence à l'article principal de la revue Le Times journal du 3 janvier 2009 - voir : https://twitter.com/CoinbitsApp/status/1610185593769832449

[8]           Le créateur anonyme de Bitcoin, Satoshi Nakamoto, est un aimant à conspirationnistes, dont certains affirment que l'ensemble du projet a été créé par la CIA - une théorie qui a ensuite été incorporée dans le livre fictif Se réveiller riche de James Robb. (Il s'agit d'une lecture facile et agréable qui vaut la peine d'être consultée - voir : https://www.amazon.com/Waking-Up-Rich-Bitcoin-trillion-dollar-ebook/dp/B09DWZG145 )

[9]           C'est-à-dire ajusté à l'inflation. Les économistes modernes ne croient pas au concept d'illusion monétaire au-delà du court terme. Ce sont donc les taux d'intérêt réels, ou corrigés de l'inflation, et non les taux d'intérêt nominaux qui importent - voir : https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3650471

[10]         Comme le montrent les données contenues dans ce document de travail de la Banque d'Angleterre, depuis le 14^th siècle (soit huit siècles de données), les taux d'intérêt réels mondiaux n'ont été inférieurs qu'à la période qui a suivi la grande récession de la Première et de la Seconde Guerre mondiale - voir : https://www.bankofengland.co.uk/working-paper/2020/eight-centuries-of-global-real-interest-rates-r-g-and-the-suprasecular-decline-1311-2018

[11]         Je veux dire par là que l'intérêt n'est pas une fonctionnalité du code de base de Bitcoin. Comme je l'expliquerai plus loin dans cette note de recherche, l'écosystème cryptographique a évolué de telle sorte que les utilisateurs peuvent désormais percevoir des intérêts sur le bitcoin en l'utilisant en dehors du réseau de base. Ils peuvent également gagner des intérêts en détenant des crypto-monnaies qui utilisent le protocole de consensus Proof-of-Stake.

[12]         Comme Max Keiser - qui, selon son profil Twitter, est le "grand prêtre du bitcoin" - l'a fait remarquer à juste titre en 2015 : "On ne peut pas réduire une pyramide de Ponzi" - voir : https://twitter.com/maxkeiser/status/562986284726382592?lang=en

[13]         Il est intéressant de noter que l'on a beaucoup parlé de la corrélation accrue entre le bitcoin et les actions au cours des dernières années, en particulier les actions technologiques américaines, ce qui a alimenté l'idée que le bitcoin est un actif à risque, alors que sa corrélation croissante avec l'or au cours de l'année écoulée semble être passée largement inaperçue. Comme l'indique la note de recherche mentionnée dans la note de bas de page 3 ci-dessus, le bitcoin en tant qu'actif à risque et en tant qu'or numérique ne sont pas des récits concurrents, mais plutôt intimement liés pour des raisons que je n'ai pas vues développées ailleurs.

[14]         Voir : https://www.bloomberg.com/news/articles/2023-01-03/on-its-14th-birthday-bitcoin-s-1-690-706-971-gain-looks-kind-of-normal

[15]         Avec toutes mes excuses au barde.

[16]         Voir : https://www.richmondfed.org/~/media/richmondfedorg/publications/research/econ_focus/2013/q3/pdf/federal_reserve.pdf

[17]         Voir : https://en.wikipedia.org/wiki/Irrational_exuberance

[18]         Voir : https://en.wikipedia.org/wiki/Everything_bubble

[19]         Description par Keynes de l'étalon-or (et donc de l'or) en 1924.

[20]         Certains pourraient faire valoir que la valeur de la monnaie fiduciaire est soutenue par la réputation et la crédibilité de la banque centrale pour garantir la stabilité des prix. Cependant, même lorsque les banques centrales sont formellement indépendantes - comme c'est le cas de la plupart d'entre elles aujourd'hui -, le gouvernement est le dernier rempart, car les banques centrales agissent en tant qu'agents du gouvernement et, si elles ne se conforment pas aux instructions du gouvernement, elles peuvent être remplacées ou nationalisées, comme la BoE l'a découvert en 1946 (voir...) : https://www.legislation.gov.uk/ukpga/Geo6/9-10/27/enacted

[21]         Le coût est quasiment nul pour les billets de banque et les pièces de monnaie.

[22]         Voir :  https://satoshi.nakamotoinstitute.org/posts/p2pfoundation/threads/1/

[23]         L'un des exemples les plus cités est l'hyperinflation allemande au début des années 20.^th siècle. Pour les personnes intéressées, je recommande le livre suivant, qui couvre cette période - voir : https://www.amazon.co.uk/When-Money-Dies-nightmare-Hyper-Inflation/dp/1906964440/ref=asc_df_1906964440/?tag=googshopuk-21&linkCode=df0&hvadid=311024204769&hvpos=&hvnetw=g&hvrand=14832615459990950472&hvpone=&hvptwo=&hvqmt=&hvdev=c&hvdvcmdl=&hvlocint=&hvlocphy=1006886&hvtargid=pla-583630005570&psc=1&th=1&psc=1

[24]         Je dis "supposé" parce que cela n'a pas toujours fonctionné. Même avec la manille d'or, ils ont réussi à faire des dépenses excessives - généralement pendant les guerres - et les gouvernements qui se sont retrouvés dans une situation fiscale précaire ont abandonné l'étalon-or.

[25]         JavaScript pour exactement égal à.

[26]         Oui, j'inclus les bijoux parce qu'ils sont considérés comme un symbole de statut et de richesse, en particulier en Inde, l'un des plus grands marchés de l'or.

[27]         Tout ce que fait la presse à imprimer, c'est augmenter l'offre de monnaie par rapport à l'or, ce qui fait monter son prix en termes de monnaie fiduciaire.

[28]         Voir : https://trakx.io/crypto-power-plays/

[29]         Voir : https://trakx.io/privacy-and-security/

[30]         Ce que beaucoup de gens ne comprennent pas, c'est que tout ce qui a une utilité intrinsèque - comme l'or dans l'industrie technologique - diminue sa capacité à fonctionner comme monnaie. Les chocs d'offre, déclenchés par l'innovation industrielle par exemple ou, dans le cas de l'or, par la découverte de nouveaux gisements de minerai qui peuvent être extraits à moindre coût, constituent également des chocs monétaires, ce qui est loin d'être idéal.

[31]         Même dans un monde où les gouvernements sont prudents sur le plan budgétaire et où la monnaie fiduciaire qu'ils émettent est saine, la demande pour de telles couvertures serait faible mais aurait toujours une certaine valeur non négative, pour la même raison que les options à long terme hors de la monnaie ont toujours une valeur positive (c'est-à-dire "une valeur positive").Ne jamais dire jamais").

[32]         Le lieu où l'actif est conservé revêt une grande importance – voir : https://trakx.io/crypto-reserve-ations/.

[33]         Pour un point de vue humoristique, jetez un coup d'œil à la vidéo YouTube suivante (Attention : elle contient un langage fort). Bien qu'elle soit censée être une parodie sur le bitcoin, elle est clairement pertinente pour l'or - voir : https://blog.trakx.io/crypto-reserve-ations/  https://www.youtube.com/watch?v=YHjYt6Jm5j8

[34]         Voir : https://twitter.com/glassnodealerts/status/1606805802278436867

[35]         C'est un point de vue que j'ai abordé en détail dans une précédente note de recherche - voir : https://trakx.io/roadmap-to-utopia/

[36]         De plus, ces indicateurs ne tiennent pas compte des engagements publics non provisionnés, qui sont pourtant considérables – voir : https://trakx.io/london-calling/

[37]         Voir : https://trakx.io/cryptocurrencies-store-of-value/

[38]         En parlant de faire cavalier seul, je faisais référence au fait de ne pas soutenir la contrainte budgétaire américaine, et non à une politique de la Fed divergeant de celle des autres banques centrales.