Apuesta criptográfica
El G20 establecerá una normativa mundial sobre criptomonedas: El informe del FMI ofrece información sobre los requisitos previstos
por Ryan Shea
Principales conclusiones
- Los reguladores mundiales han estado presionando activamente contra la industria de las criptomonedas. Está claro que no van a desaprovechar la crisis del año pasado.
- El G20 se dispone a crear una normativa mundial sobre criptomonedas en septiembre, y el FSB, el FMI y el BPI ofrecerán asesoramiento a través de sus respectivos documentos.
- Para los entusiastas de las criptomonedas, las recomendaciones del FMI son una lectura desagradable. El futuro que se dibuja está plagado de normas y reglamentos, y es muy probable que con el tiempo los gobiernos emitan sus propias criptomonedas. Sin embargo, no todo está perdido.
- Mantener la credibilidad monetaria en el mundo fiat es una condición necesaria para los gobiernos que deseen limitar la adopción de criptodivisas privadas.
- Sin embargo, la credibilidad monetaria se ve amenazada por las tendencias fiscales, especialmente debido al envejecimiento de la población.
· O bien se asumen compromisos creíbles para reducir la carga de la deuda pública, tanto ahora como en el futuro, lo que haría poco probable una mayor adopción de las criptomonedas, o bien no se asumen, en cuyo caso es probable que estas prosperen. Esa es la apuesta de las criptomonedas.
La ofensiva reguladora contra las criptomonedas continúa. En las últimas dos semanas, el FMI publicó un documento Elementos de una política eficaz para los criptoactivos[1]la Fed emitió un comunicado en el que advertía al sector bancario comercial de los riesgos de liquidez asociados a los criptoactivos[2] y los administradores de valores canadienses publicaron un aviso en el que se detallan las nuevas normas y orientaciones para las plataformas de negociación de criptomonedas, que incluye la prohibición de que los clientes puedan comprar stablecoins "sin consentimiento previo por escrito"[3]. Poco después de la decisión de la SEC de ordenar a Paxos que dejara de acuñar la stablecoin de Binance (BNB).[4]y la acusación de fraude contra Terraform Labs y su director Do Kwon.[5]No cabe duda de que los reguladores mundiales no están "desperdiciando" la crisis de las criptomonedas del año pasado, como advertí en su momento.[6].
Además, según la declaración[7] Tras la reunión de este mes de los ministros de Economía y los gobernadores de los bancos centrales del G-20, el FSB, el FMI y el BIS publicarán documentos y recomendaciones con el objetivo de establecer normas para un marco regulador mundial de las criptomonedas a finales de este año. El más importante de estos documentos, previsto para septiembre, será…
"... el Documento de Síntesis FMI-FSB que apoyará un enfoque político coordinado y global de los criptoactivos, mediante la consideración de las perspectivas macroeconómicas y regulatorias, incluyendo toda la gama de riesgos que plantean los criptoactivos."
A la vista de lo que se avecina, y teniendo en cuenta el destacado papel que desempeña el FMI, merece la pena examinar más detenidamente su reciente informe para hacerse una idea de los requisitos reglamentarios que probablemente se impondrán en el futuro.
Un informe del FMI destaca los riesgos para la estabilidad financiera y la protección de los consumidores
El resumen ejecutivo del documento del FMI contiene una lista de "pretendido"[8] beneficios de los criptoactivos, como pagos transfronterizos más eficientes (es decir, más baratos y rápidos), mayor inclusión financiera, mayor diversificación de la cartera y mayor transparencia y trazabilidad de las transacciones. Sin embargo, la idea central del documento se refiere a los riesgos potenciales de los criptoactivos. Entre los identificados por el FMI figuran...
"... los riesgos macroeconómicos, que abarcan los riesgos para la eficacia de la política monetaria, la volatilidad de los flujos de capital y los riesgos fiscales. También hay serias preocupaciones sobre la estabilidad financiera, la integridad financiera, los riesgos legales, la protección del consumidor y la integridad del mercado, y la contestabilidad. Algunos riesgos son inherentes a la tecnología que sustenta los criptoactivos, mientras que otros se derivan de la falta de políticas o de su aplicación."[9]
Tras esbozar cómo podrían manifestarse estos riesgos, el informe formula las siguientes nueve recomendaciones clave (véase el gráfico a continuación).
Lo que proponen es un enfoque global que pretende dotar a los criptoactivos de seguridad jurídica, un principio general del Derecho que aportará al sector la claridad que tanto necesita. Una vez establecido, esto constituye la base para promulgar marcos normativos y fiscales que, según afirman, deberían aplicarse de la forma más exhaustiva y amplia posible. Este último aspecto es bastante importante, ya que el FMI reconoce que la aplicación de la normativa es un reto porque muchos proveedores de servicios de criptoactivos están ubicados en jurisdicciones extraterritoriales, pero comercializan sus servicios a nivel mundial, es decir, a diferencia de las entidades de tradfi, muchas criptoentidades no están limitadas geográficamente. De hecho, el "naturaleza inherente sin fronteras de los criptoactivos" es una de las razones por las que el FMI considera que una prohibición total de las criptomonedas no sería la "el mejor"En mi opinión, una prohibición general de las criptomonedas no sólo sería costosa de aplicar, sino que podría ahogar la innovación y llevar a la clandestinidad las actividades relacionadas con los criptoactivos. Personalmente, creo que el FMI ha sido un poco falso en este punto: una prohibición general de las criptomonedas no sólo sería costosa de aplicar, sino que es prácticamente imposible, ya que requeriría nada menos que desconectar Internet.[10].
«Recomendaciones del FMI sobre las criptomonedas: no tendrán carácter de moneda de curso legal, salvo las CBDC»
Una de las recomendaciones más destacadas del FMI es que no se conceda a los criptoactivos el estatus de moneda de curso legal, ya que ello contribuiría a aumentar aún más la adopción de las criptomonedas, lo que a su vez magnificaría los riesgos identificados en otras partes del documento. Hasta la fecha, solo dos países lo han hecho —El Salvador y la República Centroafricana, que han convertido el bitcoin en moneda de curso legal— y, dada la postura del FMI, parece que esta lista seguirá siendo muy reducida.
Sin embargo, el FMI hizo una importante excepción: un criptoactivo "respaldado por una institución pública, como el propio Estado, un banco central o un instituto monetario". En otras palabras, una moneda digital del banco central (CBDC).
De hecho, la novena recomendación "reforzar la cooperación mundial para desarrollar infraestructuras digitales y soluciones alternativas para los pagos transfronterizos". incluye varias referencias a los CBDC. Esto no es sorprendente porque, como he argumentado antes[11]su introducción generalizada es un acontecimiento de probabilidad extremadamente alta.
Para los entusiastas de las criptomonedas, las recomendaciones del FMI son una lectura desagradable. El futuro que se dibuja está plagado de normas y reglamentos, y con el tiempo es muy probable que los gobiernos emitan sus propias criptomonedas, una forma digital de dinero público que muchos temen que relegue la privacidad financiera al basurero de la historia.[12]. No importa lo objetable que esta perspectiva pueda ser para muchos dentro de la comunidad criptográfica, el simple hecho es que no hay nada que se pueda hacer para impedir que los gobiernos avancen en esta dirección, porque ellos establecen las reglas por las que todos estamos obligados a vivir (es decir, las leyes). Pero eso no significa que todo esté perdido, ni mucho menos.
El elefante en la habitación
Hay un aspecto del informe que he omitido hasta ahora, pero es importante, de hecho me atrevería a decir que es el más importante.
Al comienzo del informe, el FMI señala que, tras años de ser productos de nicho, los criptoactivos están siendo poseídos y utilizados más ampliamente. La razón por la que la adopción de criptoactivos ha aumentado y, en su opinión, podría seguir aumentando significa "no hacer nada es insostenible"[13]no se explica explícitamente. Sin embargo, más adelante en el informe queda claro que el FMI entiende muy bien lo que ha estado impulsando la adopción de criptomonedas y no es la "supuestamente" citadas anteriormente, que descartan por ser sólo "tenue"[14]. A saber:
"La falta de instituciones y políticas nacionales creíbles es la causa fundamental más común de las presiones de sustitución por monedas fiduciarias extranjeras, y lo mismo ocurre con las presiones de sustitución por criptoactivos. Un marco de política monetaria (MPF) débil, combinado con grandes déficits fiscales y presiones gubernamentales para la financiación del banco central, probablemente socavará la credibilidad monetaria e instigará la sustitución de divisas (Adrian et al. 2021; FMI 2020). Por lo tanto, la forma más eficaz de limitar la sustitución por criptoactivos es desarrollar marcos monetarios eficaces y políticas fiscales y monetarias que mantengan la credibilidad monetaria".
Tras el «invierno de las criptomonedas» del año pasado, cuando los precios de las criptomonedas cayeron en picado (en términos ajustados a la inflación, el bitcoin cayó aproximadamente un 70% desde su máximo hasta su mínimo —una magnitud de caída acorde con anteriores mercados bajistas de las criptomonedas—; véase el gráfico a continuación), algunos responsables políticos a nivel mundial consideran claramente que la amenaza que suponen las criptomonedas ha remitido. Por ejemplo, durante una reciente entrevista con Bloomberg, Augustin Carsten, director del BIS (una de las tres instituciones que formularán recomendaciones de política al G-20), afirmó que las criptomonedas tenían «perdió la batalla contra la moneda fiduciaria"[15] porque "[o]ólo la infraestructura legal e histórica que hay detrás de los bancos centrales puede dar gran credibilidad". al dinero.
Caídas históricas del BTC/USD
Es una afirmación contundente de un destacado responsable de la política mundial, pero eso no la convierte necesariamente en cierta.
Depreciación de la moneda
Cuando lanzó Bitcoin al mundo hace 14 años, Satoshi Nakamoto expuso el siguiente argumento sobre la utilidad de una criptomoneda descentralizada de emisión privada. A saber,
«El problema fundamental de la moneda convencional es toda la confianza que se necesita para que funcione. Hay que confiar en que el banco central no devaluará la moneda, pero la historia de las monedas fiduciarias está plagada de casos en los que se ha traicionado esa confianza».
En su forma más extrema, la devastación adopta la forma de hiperinflación. Los historiadores económicos han documentado numerosos casos de hiperinflación[16]. Desgraciadamente, la hiperinflación no es una reliquia histórica: Venezuela, Sudán, Líbano, Siria y Zimbabue experimentan actualmente tasas de inflación de tres dígitos. Evidentemente, comparar las divisas de cualquiera de estos países es un golpe bajo. En su lugar, observemos el comportamiento del dólar estadounidense y la libra esterlina, que fueron las dos divisas de reserva dominantes en el mundo durante el siglo pasado.
A diferencia del Bitcoin, que como señalé en una reciente nota de investigación no paga tipos de interés de forma nativa[17]Sin embargo, el dinero fiduciario que se mantiene en el sistema bancario comercial paga intereses, por lo que, para que la comparación sea justa, debemos tener en cuenta este rendimiento adicional a la hora de calcular sus detracciones históricas. Lo que encontramos es que incluso el "la crème de la crème» Las monedas fiduciarias han experimentado caídas repetidas y sustanciales en sus valores ajustados a la inflación (entre el 40 y el 50%); véase el gráfico siguiente. Es importante destacar que, desde 2009 —cuando, ya fuera por suerte o por buen criterio, nació el bitcoin—, ambos han visto cómo sus valores ajustados a la inflación caían en más de un 20%.
Recortes históricos del dinero fiduciario
El aspecto más notable de estos episodios de depreciación de la moneda fiduciaria es que coinciden con periodos de despilfarro fiscal, como demuestra el aumento de la deuda pública en relación con el PIB (véase el gráfico siguiente).
Deuda pública (% PIB)
Esta correlación positiva entre la pérdida de poder adquisitivo del dinero fiduciario y el aumento de la deuda pública concuerda plenamente con la afirmación anterior del FMI, a saber, que la credibilidad monetaria no depende solo de la política monetaria, sino también de la política fiscal. Se trata de un aspecto del dinero que muy a menudo se pasa por alto, incluso —me entristece decirlo— por parte de economistas profesionales que deberían saberlo mejor. En esencia, las monedas fiduciarias están respaldadas por la capacidad del gobierno para saldar sus deudas con los ingresos fiscales futuros (una vez deducidos los gastos futuros). Obviamente, cuanto mayor sea el nivel de deuda pública, menos probable será que se cumpla esta condición.
Ahora bien, la pérdida de 20% experimentada por el dinero fiduciario en los últimos 14 años es claramente mejor que la pérdida de 70% experimentada por Bitcoin y otras criptodivisas el año pasado. Pero el problema al que se enfrentan las monedas fiduciarias es que los ratios deuda/PIB no sólo siguen siendo elevados en términos históricos, sino que las perspectivas no son nada halagüeñas -por decirlo suavemente- si se tienen en cuenta los enormes pasivos no financiados derivados del rápido envejecimiento de la población. Por ejemplo, la OCDE calcula que la relación entre deuda y PIB se multiplicará por 3 en los próximos 40 años debido únicamente al envejecimiento de la población.[18].
Por supuesto, se trata de proyecciones y nada es inamovible. Los políticos aplican políticas para mejorar sus posiciones fiscales futuras, ya sea subiendo los impuestos (no es de extrañar que estén tan interesados en introducir CBDC, que podrían utilizarse para recaudar impuestos automáticamente en origen a través de contratos inteligentes...).[19]?) y/o recortes de gastos[20]. Las anteriores consolidaciones fiscales se vieron facilitadas por la enorme reducción del gasto militar que se produjo de forma natural como consecuencia del cese de las dos guerras mundiales. Desgraciadamente para los gobiernos de los países avanzados, esta vez será necesario reducir el gasto en cuestiones políticas tan candentes como las pensiones y la sanidad. Son cosas que preocupan mucho a la gente, sobre todo a los que están más cerca de la meta que de la línea de salida de la vida. Además, estas personas constituirán una parte importante y creciente de los votantes con derecho a voto. No hay que subestimar el reto político que supone la aplicación de estas políticas: es enorme.
Si resulta que la consolidación fiscal a la escala requerida es políticamente inviable, la alternativa -la única alternativa- para evitar un impago es que el gobierno coaccione al banco central para que despliegue la imprenta. Este fenómeno es conocido por los economistas como dominio fiscal y se menciona en el documento del FMI[21] como un mecanismo que podría aumentar las presiones hacia la sustitución de divisas (y criptomonedas).
Obviamente, los gobiernos son muy conscientes de tales presiones e introducen barreras para garantizar que la carga de inflar la deuda se distribuya lo más ampliamente posible con el fin de limitar las consecuencias sociales negativas de sus acciones. Históricamente, tales barreras[22] han incluido controles de capital y prohibiciones de la propiedad privada de oro[23]. Sin embargo, con la llegada de las criptomonedas, la gente dispone ahora de un método adicional para evitar la represión financiera, que -como he señalado anteriormente- es casi imposible de prohibir. Esta es la verdadera amenaza de las criptomonedas para el sistema monetario fiduciario y el FMI lo entiende claramente.
La apuesta de Crypto
Lo que el documento ilustra es que garantizar el mantenimiento de la credibilidad monetaria en el mundo fiduciario es una condición necesaria, quizá incluso suficiente, para los gobiernos que pretenden limitar la adopción de (léase: mitigar la amenaza de) criptodivisas privadas, como Bitcoin, porque socava su capacidad de influir en la economía mundial. razón de ser. Hacerlo, sin embargo, requiere un compromiso creíble para reducir la carga de la deuda pública ahora y en el futuro. Si usted cree que tales compromisos pueden hacerse y se harán, entonces es poco probable que florezca la adopción de cripto. Si no, entonces es probable que el cripto florezca. Así de sencillo. Esta es la apuesta del cripto.
Mi opinión es que las criptomonedas no sólo sobrevivirán, sino que prosperarán, porque los retos fiscales a los que se enfrentan casi todas las principales economías del mundo son de tal magnitud que es muy improbable que los gobiernos puedan evitar el uso de la imprenta, lo que provocaría una mayor erosión del poder adquisitivo del dinero fiduciario. Por supuesto, dado que trabajo en el sector de las criptomonedas, se me podría acusar de hablar por hablar, pero parece que no soy el único al que le preocupa la capacidad del dinero fiduciario para mantener su valor cuando se observa el siguiente gráfico, cortesía del Financial Times.
Si las propias instituciones encargadas de garantizar el poder adquisitivo del dinero fiduciario aumentan sus compras de un activo que no facilita su actividad empresarial diaria -no puede utilizarse para realizar pagos electrónicos y no es fácilmente transportable- y cuya única ventaja es que su oferta no puede ampliarse fácilmente, lo que lo hace resistente a la imprenta, es una señal no demasiado sutil de que el dinero fiduciario mundial tiene problemas.
Dada su inclinación natural hacia el conservadurismo, tiene sentido que la primera opción de los bancos centrales sea comprar una cobertura de dinero fiduciario con la que estén muy familiarizados y para la que dispongan de la infraestructura necesaria. Para la gente normal que no tiene cámaras acorazadas en su sótano, no hace falta ser muy imaginativo para pensar que podrían considerar las criptomonedas en su lugar, especialmente Bitcoin, que tiene muchos puntos en común con el oro.[24] con la ventaja añadida de que puede utilizarse para pagos electrónicos y tiene una gran movilidad geográfica.[25].
En resumen, el FMI tiene razón al afirmar que la política fiscal es muy importante para apoyar la credibilidad monetaria y, dada la dinámica fiscal actual y prevista, Augustin Carsten se equivoca al concluir que las criptomonedas han perdido la batalla contra la moneda fiduciaria.[26]. No es una batalla, es una guerra y no ha hecho más que empezar.
Arena en la mano
Es cierto que los gobiernos hacen las leyes y, por tanto, establecen las normas, y pueden obligar a la gente a poseer y utilizar dinero público haciendo que sea el único medio por el que se puedan pagar los impuestos, pero si no pueden garantizar que el dinero fiduciario sea capaz de mantener su valor, entonces la gente puede buscar alternativas, y lo hará. Esto se debe a que es la sociedad la que dicta lo que considera y utiliza como dinero, y no el Gobierno: está fuera de su mandato. La adopción de criptomonedas en los últimos 14 años se ha visto impulsada por la preocupación de que en el futuro "Una moneda no vale diez centavos", citando al gran Yogi Berra. Nada en las perspectivas de futuro hace pensar que estas preocupaciones vayan a remitir, sino todo lo contrario.
Peor aún, al igual que cuando se agarra un puñado de arena, es probable que los reguladores descubran que cuanto más aprieten, más arena se les escurrirá entre los dedos porque, irónicamente, muchas de las recomendaciones propuestas por el FMI para regular las criptomonedas sólo servirán para hacerlas más atractivas. La incertidumbre sobre el tratamiento legal/regulatorio de las criptomonedas ha sido, y sigue siendo, un impedimento clave para su adopción institucional. Proporcionar seguridad jurídica eliminará, por tanto, uno de los obstáculos a una mayor propiedad de las criptomonedas. La introducción de las CBDC conducirá al mismo resultado, ya que una vez que el público en general comience a utilizarlas, rápidamente empezará a apreciar hasta qué punto se sacrifica la privacidad financiera en su uso.
La única recomendación del FMI que servirá para impedir una mayor adopción de las criptomonedas es la negativa a dar a las criptomonedas privadas el estatus de moneda de curso legal, pero incluso eso es un poco una pista falsa. En la actualidad, gran parte del sistema de pagos ya utiliza monedas de curso no legal (los pagos con tarjeta de débito y crédito, por ejemplo, no son de curso legal) y, repitiendo lo que he dicho antes, es la sociedad la que dicta lo que considera y utiliza como dinero, no el gobierno. Hasta el Banco de Inglaterra lo reconoce[27].
Cuando la alternativa es cobrar en una moneda fiduciaria cuyo poder adquisitivo está disminuyendo, quizá los comerciantes no pierdan tantos clientes como creen los responsables de los bancos centrales. De hecho, al reflexionar sobre las implicaciones a largo plazo de las criptomonedas privadas, a menudo me pregunto si los gobiernos ya han perdido el control sobre el dinero, pero aún no se han dado cuenta.
Hasta la próxima.
Ryan Shea, criptoeconomista
[1] Ver: https://www.imf.org/en/News/Articles/2023/02/23/pr2351-imf-executive-board-discusses-elements-of-effective-policies-for-crypto-assets
[2] Ver: https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/files/bcreg20230223a1.pdf
[3] Ver: https://www.osc.ca/sites/default/files/2023-02/csa_20230222_21-332_crypto-trading-platforms-pre-reg-undertakings.pdf
[4] Ver: https://paxos.com/2023/02/13/paxos-issues-statement/
[5] Ver: https://news.bitcoin.com/terraform-labs-and-ceo-do-kwon-charged-by-sec-with-multibillion-dollar-crypto-fraud/
[6] A principios de este mes, Nic Carter detalló cómo cree que la administración Biden está coordinando una campaña -denominada Operación Choke Point 2.0- para negar a las empresas de criptomonedas el acceso a los servicios bancarios tradfi - ver: https://www.piratewires.com/p/crypto-choke-point
[7] Ver: https://www.mof.go.jp/policy/international_policy/convention/g20/g20_20230225_1.pdf
[8] Sus palabras.
[9] Página 5 - véase la nota 1.
[10] Esto puede sorprender a la directora gerente del FMI, Kristalina Georgieva, quien, al margen de las reuniones del G20, afirmó que los responsables políticos "no debe quitar de la mesa la prohibición de esos activos" - ver: https://news.bitcoin.com/imf-calls-for-more-crypto-regulation-says-banning-should-be-an-option/
[11] Ver: https://trakx.io/cbdcs-crypto-killers-part-1/
[12] La única forma de dinero público que el sector no bancario puede poseer actualmente son los billetes y monedas.
[13] Stephen Cecchetti, un conocido académico de las finanzas, escribió el año pasado una columna en el Financial Times en la que sostenía que los gobiernos no deberían hacer nada en el frente regulador y "deja que el cripto arda". Su argumento era que la introducción de normativas sobre criptomonedas daría legitimidad al sector. El FMI, al parecer, tiene una opinión bastante diferente: https://www.ft.com/content/ac058ede-80cb-4aa6-8394-941443eec7e3
[14] Al parecer, el FMI no está por encima de un poco de FUD.
[15] Ver: https://www.bloomberg.com/news/articles/2023-02-22/crypto-has-lost-battle-against-fiat-currency-bis-chief-agustin-carstens-says?utm_campaign=socialflow-organic&utm_source=twitter&utm_medium=social&utm_content=crypto
[16] Ver: https://www.cato.org/sites/cato.org/files/pubs/pdf/hanke-krus-hyperinflation-table-may-2013.pdf
[17] Ver: https://trakx.io/interest-ing-times-part-i/
[18] En una nota de investigación anterior incluí estimaciones de la OCDE sobre estos pasivos no financiados: https://trakx.io/london-calling/
[19] Para quienes estén familiarizados con la curva de Laffer, los CBDC tendrán el efecto de empujar hacia fuera la parte derecha de la curva.
[20] Sí, ya sé que también pueden aplicarse reformas estructurales para impulsar el crecimiento económico, pero rara vez se aplican a escala suficiente porque los beneficios políticos suelen estar mucho más allá del horizonte temporal de los políticos.
[21] Ver: Página 19.
[22] Los economistas llaman a estas medidas represión financiera.
[23] Entre 1933 y 1974 era ilegal que los ciudadanos estadounidenses poseyeran oro en lingotes sin una licencia especial - véase: https://en.wikipedia.org/wiki/Executive_Order_6102
[24] En una reciente nota de investigación analizo estas similitudes: https://trakx.io/interest-ing-times-part-i/
[25] Las criptomonedas también son fungibles, a diferencia de otros activos que los hogares tienden a poseer para protegerse de la inflación, como las obras de arte o los bienes inmuebles.
[26] Sospecho que él también lo sabe y que su comentario tenía más de relaciones públicas que de contenido.
[27] Ver: https://www.bankofengland.co.uk/explainers/what-is-legal-tender
