Una teoría del dinero en red
por Ryan Shea
«Otro ámbito al que espero que los Estados-nación empiecen a prestar mayor atención es el auge de las criptomonedas, ya que lo que parece una iniciativa muy interesante y algo exótica —la de «minar», literalmente, nuevas monedas para comerciar con ellas— tiene el potencial de socavar las monedas, de socavar el papel del dólar como moneda de reserva y de desestabilizar a las naciones, quizá empezando por las más pequeñas, pero llegando mucho más grande,"
Hilary Clinton, Bloomberg New Economy Forum en Singapur 19 de noviembre de 2021
Hilary Clinton ya no es una política activa, pero sigue siendo influyente y el sentimiento que expresó se hace eco de los sentimientos de otros responsables políticos de todo el mundo. Así que merece la pena reflexionar sobre sus palabras.
Sin duda, hay mucho que analizar en esos 427 caracteres. Contiene una mezcla de ignorancia combinada con algunas ideas perspicaces. Pero, sobre todo, ponen de manifiesto un miedo creciente entre los responsables políticos y los políticos ante un mundo futuro con el que soñaban los primeros usuarios de las criptomonedas: una utopía financiera facilitada por la tecnología en la que el dinero se libera de la dependencia de los gobiernos y los políticos.
Empecemos por la ignorancia... "el auge de las criptomonedas".
Hace casi 13 años se extrajo el primer bloque de Bitcoin y nació la primera criptomoneda del mundo. En la actualidad existen más de 16.000 criptomonedas con una capitalización de mercado combinada de alrededor de $2 billones de euros.[1]. Es difícil discutir la parte del "aumento". Lo que es ignorante es agrupar las criptomonedas bajo un mismo término.
No todas las criptomonedas son iguales; algunas son más iguales que otras. De esas más de 16 000 monedas, muy pocas —un puñado como mucho— tienen el potencial de desestabilizar el sistema financiero mundial.[2]. Esto se debe, en parte, a la diversidad de modelos de las criptomonedas —que se presentan en una gran variedad de formas— y, por otra parte, a la propia naturaleza del dinero.
Dada la oleada de interés en todo lo relacionado con el metaverso (el cambio de nombre de Facebook por parte de Zuckerberg ha sido sin duda una inyección reciente de relaciones públicas), DeFi, NFT y los juegos de azar "play-to-earn", Internet está inundado de empresas que ofrecen tokens en su nuevo y brillante proyecto.
Ostensiblemente, estos tokens son criptomonedas en el sentido de que se basan en la cadena de bloques y utilizan criptografía, pero se parecen más a una participación en una empresa emergente que a una moneda o forma de dinero propiamente dicha. Nunca serán una amenaza para el sistema financiero mundial.
La amenaza surge de las criptomonedas moldeadas específicamente[3] ser una forma de dinero. De ellas, Bitcoin es importante y no sólo por haber sido la primera.
Vamos a explicarlo.
Busque en Google la definición de dinero y encontrará rápidamente las palabras "medio de cambio", "unidad de cuenta" y "depósito de valor". Los economistas las consideran[4] las tres funciones clave del dinero.
Según el Banco de la Reserva Federal de San Luis, entidad que debería saber un par de cosas sobre el dinero, estos requisitos previos se definen así[5]:
- Medio de cambio significa que el dinero es ampliamente aceptado como método de pago. Existe confianza en que la persona aceptará el pago de dinero a cambio del suministro de bienes y servicios.
- Unidad de cuenta significa que el dinero es una medida común de valor en toda la economía. Proporciona un criterio para valorar las transacciones económicas.
· El «reserva de valor» —el más evidente de los tres requisitos previos— significa que el dinero mantiene su poder adquisitivo a lo largo del tiempo.
Según sus detractores, Bitcoin no es una nueva forma de dinero, sino una burbuja/estafa piramidal intrínsecamente[6] código informático sin valor alimentado por la teoría del tonto mayor que, inevitablemente, se derrumbará bajo el peso de la gravedad económica[7].
Para respaldar su visión bajista, señalan —acertadamente— que el bitcoin rara vez se utiliza como unidad de cuenta. En la actualidad, son pocas las empresas de todo el mundo que fijan los precios de sus bienes y servicios en criptomonedas.[8].
También cuestionan la capacidad de Bitcoin para servir como medio de cambio[9] ni como reserva de valor, dado que su volatilidad es considerablemente mayor que la de las monedas fiduciarias: la volatilidad media diaria del bitcoin es de 3%, seis veces superior a la volatilidad media diaria de los principales pares de divisas.[10].
A primera vista, parecen argumentos de peso para pensar que Bitcoin y otras criptomonedas no amenazarán el sistema financiero actual. Entonces, ¿están Hilary Clinton y los de su calaña preocupándose innecesariamente?
Tal vez no. Aquí es donde llegamos a la parte inteligente del comentario.
Aunque los economistas separan estas tres funciones del dinero, en realidad existe una gran interdependencia entre ellas. Son como las tres patas de un taburete.
La unidad de cuenta es, superficialmente, el obstáculo menos difícil, ya que casi cualquier cosa puede utilizarse como unidad de cuenta. Amazon podría, al más puro estilo retro, decidir fijar el precio de todos sus productos en azúcar, trigo u oro, pero ha decidido no hacerlo. ¿Por qué?
Las entidades sólo mostrarán sus bienes y servicios en una moneda determinada cuando ésta les resulte familiar, es decir, tenga una aceptación generalizada tal que la población esté dispuesta a realizar transacciones económicas en ella. La unidad de cuenta es, por tanto, la guinda del pastel en lo que respecta al dinero. Es la estrella de oro del éxito monetario.
Para una moneda que acaba de entrar en su adolescencia, no es sorprendente que no se utilice ampliamente como unidad de cuenta, pero no hay nada inherente a Bitcoin, es decir, un defecto de diseño que le impida serlo. De hecho, Bitcoin y otras criptomonedas, en particular Ether, ya se utilizan ampliamente como unidad de cuenta en un ámbito, los mercados NFT. Casi con toda seguridad, esto es indicativo del alto grado de coincidencia entre los participantes del mercado NFT y los entusiastas de las criptomonedas que, por definición, están familiarizados y aceptan las criptodivisas.
La aceptabilidad es también, como se ha mencionado anteriormente, fundamental para que el dinero sirva como medio de intercambio. Sin la confianza en que los demás estén dispuestos a ofrecer bienes y servicios a cambio de él, este —sea lo que sea— no puede funcionar como dinero.[11]. Además, la aceptabilidad está íntimamente relacionada con la función de depósito de valor. Un dinero que pierde sistemáticamente su valor tiene pocas probabilidades de ser ampliamente aceptado.
Tan fundamental es la aceptabilidad que probablemente debería considerarse la condición primordial que debe cumplir el dinero. En pocas palabras, sea cual sea la forma que adopte el dinero (digital, papel, metal, piedra o conchas), necesita una red de participantes dispuestos a aceptarlo en las transacciones económicas: sin adopción, sin red, no hay valor.[12].
Sin aceptabilidad, el dinero no puede existir.
Esta teoría del dinero en red no es tan extraña como puede parecer a primera vista. Imaginemos que en 2009 nadie se hubiera preocupado o interesado por la inocua "solución al problema del doble gasto mediante una red entre pares" de Satoshi.[13]". Bitcoin habría nacido muerto[14]Las criptomonedas podrían haber aparecido más tarde, y los Hilary Clinton de este mundo estarían durmiendo algo más tranquilos en sus camas.
Obviamente, esto no ha sucedido. Bitcoin no sólo existe, sino que sigue atrayendo interés y capital. Actualmente, tiene una capitalización de mercado[15] de algo menos de $1 billones y una estimación de 106 millones de propietarios (se trata de una cifra turbia por razones obvias, pero equivale aproximadamente a 1,3% de la población mundial, lo que no dista ni un millón de kilómetros de las estimaciones basadas en encuestas).[16].
Parece que la aceptación de Bitcoin sigue una tendencia al alza, que podría acelerarse aún más si todos los rumores sobre la institucionalización de los flujos de capital hacia las criptomonedas resultan ser acertados.
Lo que este continuo aumento de la aceptación, como lo demuestra el aumento de la propiedad y una capitalización de mercado creciente, también sugiere es que el argumento de los osos de Bitcoin sobre la alta volatilidad de los precios que socava su capacidad para funcionar como un depósito de valor no está ganando tracción, independientemente de lo convincente que parezca lógicamente.
Por otra parte, si lo pensamos más detenidamente, quizá no sea tan sorprendente.
En los últimos 13 años, hemos asistido al nacimiento de una nueva clase de activos, aunque con una heterogeneidad considerable.[17]. Se trata en gran medida de un trabajo en curso. Nadie tiene muy claro cómo evolucionará, cuál será el final del juego, si las criptomonedas sustituirán a las monedas fiduciarias -como le preocupa a Hilary Clinton- y no existe un marco de valoración. Todos estamos tanteando el terreno en la oscuridad, una transacción en la cadena de bloques cada vez.
Para Bitcoin, y muchas otras criptomonedas, existe un efecto compuesto en la volatilidad de los precios por diseño. Debido a su estructura descentralizada, no existe una autoridad central encargada de suavizar los desequilibrios entre la oferta y la demanda (una de las principales funciones de los bancos centrales en los sistemas de moneda fiduciaria).[18]. No hay forma de superar este aspecto sin alterar fundamentalmente la naturaleza de Bitcoin.
Dadas estas circunstancias —en parte debidas a los problemas propios de su crecimiento y en parte a su diseño—, es lógico que la volatilidad del precio del bitcoin sea mayor en comparación con otras formas de dinero más consolidadas. Si viviéramos en un mundo ideal, la tendencia del bitcoin a una mayor volatilidad de precios sería perjudicial, y potencialmente fatal, para su capacidad de funcionar como dinero; pero no es así, y no lo es. El bitcoin no tiene por qué ser perfecto, solo tiene que resultar lo suficientemente atractivo en comparación con las alternativas como para que la gente quiera utilizarlo como dinero. No hay que buscar mucho para ver cuál podría ser el factor alentador.
La capacidad de sostener (¿debería ser "hodl"[19]) El hecho de invertir el patrimonio financiero en algo que los gobiernos no pueden devaluar fácilmente tiene un valor intrínseco, ya que las monedas fiduciarias tienen un historial impecable de fracasos, un hecho ampliamente conocido en el ámbito de las criptomonedas.
Aunque la historia sugiere lo contrario, no hay ninguna razón inherente por la que las monedas fiduciarias deban derrumbarse. Depende en gran medida de la solidez de la política macroeconómica de la autoridad emisora.[20].
En un sistema fiduciario puro, el valor del dinero se basa en la capacidad del gobierno de recaudar ingresos futuros gravando la actividad macroeconómica (la alternativa es apretar el botón de la imprenta). Mientras el VAN (valor actual neto) de los pasivos de un gobierno sea inferior a su capacidad de recaudar ingresos fiscales futuros, la solvencia fiscal y la estabilidad monetaria/monetaria están garantizadas.
Esta restricción presupuestaria no puede evaluarse con una hoja de cálculo Excel, ya que existe una considerable opacidad sobre los futuros ingresos fiscales. Lo que sí es visible es el nivel actual de deuda pública.
El efecto combinado de la resaca fiscal de la Gran Recesión, en la que la deuda privada sustituyó de hecho a la deuda pública, y más recientemente la pandemia de Covid-19, es que la deuda del sector público como porcentaje del PIB nominal se ha disparado hasta alcanzar un máximo de posguerra tanto en las economías avanzadas como en las emergentes.
Debido a la mencionada opacidad es imposible saber ex ante si los gobiernos han incumplido sus restricciones presupuestarias intertemporales. Dicho esto, la probabilidad de que se incumplan, sobre todo a medida que avanza la crisis de Covid-19, está aumentando, no disminuyendo.
Si la macroeconomía mundial, en particular los balances de los gobiernos, estuvieran en mejor forma, la aceptabilidad del dinero fiduciario estaría asegurada y las criptomonedas probablemente habrían seguido siendo un juguete (exótico) de la comunidad tecnológica. Las redes de participantes en las criptomonedas serían pequeñas, su capitalización de mercado sería baja y el gobierno tendría asegurada esta palanca política clave.
Por desgracia para ellos, no vivimos en un mundo así. Ni mucho menos, y cada día estamos más lejos. Si añadimos el reciente repunte de la inflación del IPC, que puede no ser atribuible únicamente a la interrupción de la cadena de suministro (y, por tanto, transitoria), resulta difícil imaginar a la gente viendo posibles sustitutos del dinero fiduciario cuya oferta sea fija (como Bitcoin) o relativamente inflexible (como los lingotes de oro...).[21]) como de escaso o nulo valor. En todo caso, el telón de fondo macroeconómico mundial está propiciando un cambio continuo de las monedas fiduciarias, cuya oferta es infinitamente ampliable a un coste marginal casi cero, a formas no imprimibles de dinero, como el Bitcoin. Esto proporcionará a las criptomonedas un viento de cola de valoración favorable, fortaleciendo aún más su función de reserva de valor.[22].
Dicho esto, la transición de los sistemas monetarios fiduciarios centralizados a las criptomonedas descentralizadas no será ni fácil ni rápida.
A corto plazo, los bancos centrales podrían empezar a retirar el estímulo monetario en un intento de frenar la inflación, aumentando así la percepción de que la política macroeconómica sigue siendo sólida. Esto generará una presión a la baja sobre los precios de las criptomonedas. (La venta masiva de criptomonedas en la última semana de 2021 tras la publicación de las actas de la Reserva Federal, más restrictivas, es un recordatorio oportuno de este riesgo). Sin embargo, si la restricción presupuestaria intertemporal del gobierno realmente se ha incumplido, la capitulación de la política monetaria[23] es inevitable, ya que el coste económico de no inflar la deuda soberana es demasiado alto[24]. Este cambio daría un fuerte impulso al precio del Bitcoin y de otras criptomonedas de oferta limitada.
A pesar de los sólidos argumentos macroeconómicos a favor de una trayectoria ascendente continuada del precio del Bitcoin, extrapolar esto hasta el punto de que amenace el papel del USD como divisa de reserva es, sin embargo, mucho pedir... enorme, de hecho.
Según una encuesta de UBS realizada el año pasado[25]sólo 11% de los gestores de reservas considerarían las criptomonedas como una alternativa a la tenencia de oro en sus reservas.
No es de extrañar. Los gestores de reservas son muy prudentes y conservadores, y su principal objetivo es preservar el capital. La volatilidad de los precios bastaría por sí sola para ahuyentar a todos los gestores de reservas, salvo a los más arriesgados (y, lo que es más importante, a sus jefes).
Además, aunque la encuesta reveló que compartían las mismas preocupaciones macroeconómicas que se han señalado anteriormente —aparte de la pandemia, las dos principales eran los niveles de deuda pública (71%) y la inflación (57%)—, la naturaleza humana dicta que seguir manteniendo dólares estadounidenses, o cualquiera de las otras siete principales monedas fiduciarias de reserva[26]implica menos riesgo profesional que pasarse a una criptodivisa, aunque ambas sufrieran la misma pérdida de puntos porcentuales en el futuro. Hay comodidad en estar en el rebaño.
Un escenario más plausible para los gestores de reservas que buscan avanzar en la curva tecnológica es que empiecen a invertir en CBDCs[27] – el dinero digital público centralizado, frente al dinero digital privado descentralizado. No solo tratarían con sus homólogos —otros bancos centrales—, sino que se beneficiarían de la visibilidad que ofrece el hecho de que las transacciones se registren en la cadena de bloques, además de poder mantener el control sobre los instrumentos de política monetaria.
Para muchos entusiastas de las criptomonedas, las CBDC son un completo anatema. La utopía financiera facilitada tecnológicamente en la que el dinero se libera de la esclavitud de gobiernos y políticos se convertiría en un infierno. Los gobiernos tendrían aún más control sobre el dinero del que tienen actualmente.[28]Además, se reduciría el papel de los bancos comerciales, ya que las transacciones podrían hacerse directamente con el banco central, y la privacidad financiera, gracias a la tecnología blockchain, sería cosa del pasado.
A riesgo de parecer una teórica de la conspiración, tal vez ese fuera el mensaje "real" de Hilary Clinton. Plantear la preocupación por la evolución de las criptomonedas privadas como una forma sutil de empujar a los Estados nación a acelerar la creación de alternativas públicas.
Después de todo, la pérdida potencial de señoreaje y la reducción del control sobre las palancas de la política macroeconómica no es algo a lo que ningún gobierno renuncie a la ligera. Como dijo Mayer Amschel Rothschild
"¡Permítanme emitir y controlar el dinero de una nación, y no me importa quién hace sus leyes!"
La hegemonía monetaria es algo poderoso.
Si las CBDC y las criptomonedas privadas pueden coexistir pacíficamente, o si se les permitirá coexistir, es una cuestión abierta.[29]. Un tema que trataremos en el próximo artículo.[30].
Hasta la próxima.
Ryan Shea, criptoeconomista de Trakx
Notas a pie de página
[1] En el momento de redactar este artículo (20 de enero de 2022) – ver: https://coinmarketcap.com/all/views/all/
[2] Sugerencia: la capitalización bursátil es crucial, como explicaremos a continuación.
[3] He elegido esta palabra cuidadosamente por razones que probablemente aparecerán en futuros artículos.
[4] Tiempo de confesiones. En mi vida anterior fui economista profesional. Por suerte, tenía una mente inquisitiva y poca tolerancia a las tonterías y al pensamiento de grupo, así que nunca me creí mucho de lo que me enseñaron. Contrariamente a lo que podrían indicar mis títulos universitarios, fue el comercio en los mercados financieros lo que me proporcionó mi verdadera educación en economía.
[5] Ver: https://www.stlouisfed.org/education/economic-lowdown-podcast-series/episode-9-functions-of-money
[6] El valor intrínseco es una pista falsa en lo que respecta al dinero. En una forma ideal, el dinero no debería tener otros usos para garantizar que su oferta no se vea afectada por razones no monetarias.
[7] La frecuencia aumenta bruscamente tras una subida o una bajada de los precios.
[8] Ver: https://www.fundera.com/resources/how-many-businesses-accept-bitcoin
[9] El bajo rendimiento de las transacciones también es problemático. Una red relámpago, que permite transacciones fuera de la cadena, aumenta la escalabilidad al acelerar los tiempos de procesamiento y reducir los costes de transacción: https://lightning.network/
[10] Ver: https://link.springer.com/content/pdf/10.1007/s00181-020-01990-5.pdf
[11] La divisibilidad es otro factor a tener en cuenta, ya que las transacciones económicas pueden ser de muy diversa envergadura. Las vacas —el ejemplo que suele utilizarse en los cursos de introducción a la economía— pueden no ser divisibles, pero tanto las monedas fiduciarias como las criptomonedas sí lo son, por lo que no se abordará este tema más allá de esta nota al pie. Como pequeño apunte al margen, muchos saben que el bitcoin es divisible hasta ocho decimales (los llamados «satoshis»). Por lo que yo sé, no existe ninguna razón técnica inherente por la que los creadores de Bitcoin eligieran este límite; estaré encantado de que me corrijan si me equivoco. Esto me llevó a reflexionar sobre si ello ofrece alguna pista indirecta sobre la visión de Satoshi Nakamoto respecto a la valoración final del Bitcoin. Aunque el bitcoin se concibiera como un facilitador de micropagos, no parece realista esperar que se realicen pagos por menos de un centavo —la unidad más pequeña del dinero fiduciario estadounidense—. Equiparar un satoshi a un centavo estadounidense implica una valoración de un bitcoin de $1 millones. Algo en lo que reflexionar.
[12] Satoshi Nakamoto era más que consciente de este riesgo cuando escribió en un hilo «Estoy seguro de que dentro de veinte años habrá o bien un volumen de transacciones muy elevado o bien ningún volumen». – Véase: https://bitcointalk.org/index.php?topic=48.msg329#msg329
[13] El propio título del libro blanco de Satoshi "Bitcoin: un sistema de dinero electrónico entre iguales"que Bitcoin se concibió como una forma de dinero. Puede que se diferenciara del dinero fiduciario en que se situaba fuera del sistema financiero tradicional y su integridad estaba respaldada por un código informático y no por una entidad oficial centralizada de confianza, pero ese era su propósito evidente.
[14] En el caso de Bitcoin, este riesgo era considerablemente mayor por ser la primera criptomoneda y, como tal, una prueba de proceso.
[15] La capitalización bursátil es realmente importante cuando se trata de dinero.
[16] Ver: https://www.buybitcoinworldwide.com/how-many-bitcoin-users/
[17] Como Hilary Clinton no se dio cuenta ni reconoció.
[18] Las monedas estables, como el USDC, disponen de estos mecanismos por diseño.
[19] Una referencia en tono de broma al famoso error tipográfico de Bitcoin —véase: https://bitcointalk.org/index.php?topic=375643.0
[20] La mayoría de los bancos centrales siguen un enfoque discrecional de la política monetaria, ya que proporciona una flexibilidad considerable. Bitcoin, por el contrario, sigue una regla fija incrustada en un código. En teoría, esta parte del código podría modificarse, pero dado lo fundamental que es la oferta fija en el diseño de Bitcoin, no vemos ninguna posibilidad de que este cambio sea promulgado y aceptado por la comunidad. Tal cambio sólo conduciría a un hardfork.
[21] El oro tiene una larga historia como forma de dinero. De hecho, hasta el 15 de agosto de 1971, cuando el presidente estadounidense Nixon cerró la ventana del oro, fue el ancla del sistema monetario mundial: https://www.federalreservehistory.org/essays/gold-convertibility-ends. En nuestra opinión, Bitcoin ha sido calificado correctamente como el equivalente hi-tech del oro, pero profundizaremos más en lo que es Bitcoin en un artículo posterior.
[22] Su inherente volatilidad de precios debido a su diseño descentralizado siempre afectará a su función de medio de cambio. Pero, como ya se ha mencionado, Bitcoin no tiene por qué ser perfecto para que la gente quiera utilizarlo como dinero.
[23] La independencia de los bancos centrales es un mito. Que se lo pregunten al Banco de Inglaterra. El banco central del Reino Unido fue nacionalizado en 1946 y no recuperó su independencia política hasta 1998. Ningún banco central cuya independencia esté en manos del gobierno puede considerarse verdaderamente independiente.
[24] La deuda puede ser impagada o reestructurada en detrimento financiero de los tenedores de bonos o puede ser inflada en detrimento financiero de todos. Como demostró la experiencia de 2009, se trata de un proceso muy tumultuoso.
[25] Ver: https://www.ubs.com/global/en/asset-management/global-sovereign-markets/reserve-management-seminar-highlights-2021/27th-annual-reserve-management-seminar-survey.html?campID=PR-RMSSURVEY-GLOBAL-ENG-ANY-ANY-ANY
[26] Las ocho principales monedas de reserva, por orden de volumen de tenencias, son el USD, el EUR, el CNY, el JPY, la GBP, el AUD, el CAD y el CHF, y representan la totalidad, salvo $0,3 billones, de un total de algo menos de $12 billones. No es casualidad que esas ocho (de un universo de inversión de 180 monedas fiduciarias de todo el mundo) pertenezcan a las economías más grandes, con los mercados financieros más profundos, es decir, con mayor capitalización bursátil. Otra prueba más del poder del efecto red en lo que respecta al dinero: véase: https://data.imf.org/?sk=E6A5F467-C14B-4AA8-9F6D-5A09EC4E62A4
[27] Probablemente dentro de unos tres años, según la encuesta de UBS.
[28] El as que tienen los gobiernos en relación con el dinero es que el público tiene que poseerlo, por ley. Es la única forma aceptada de extinguir las obligaciones fiscales. Conferir el mismo estatus a los CBDC impondría legalmente su aceptabilidad.
[29] Lo que es seguro es que, independientemente de su forma, sólo un número relativamente pequeño de monedas digitales (públicas o privadas) dominará debido a los poderosos efectos de red del dinero.
[30] La regulación gubernamental -algo que no hemos tocado en este artículo pero que aparecerá en el próximo- es otra herramienta que puede desplegarse para proteger el sistema de dinero fiduciario.
