Svelare il mistero: Cos'è il Bitcoin e come acquista valore?

di Ryan Shea

Punti di forza

-      Che cos'è il Bitcoin? Proprio come il suo creatore, nessuno lo sa veramente.
- Il Bitcoin è stato lasciato a se stesso perché la sua struttura decentralizzata significa che nessuna singola entità è in grado di influenzare l'evoluzione del Bitcoin.
- Nel corso degli anni sono nate numerose narrazioni. Alcune sono svanite, altre si sono dimostrate più durature.
- La narrativa degli "asset non correlati" è messa in discussione dallo shock della pandemia di Covid e dall'invasione russa dell'Ucraina. Anche questi shock avranno un impatto profondo.
- Tutto questo è importante perché la definizione di Bitcoin determina il valore che gli utenti gli attribuiscono e che, a sua volta, influisce sull'andamento del prezzo in futuro.

Non conosciamo la vera identità del creatore di Bitcoin, Satoshi Nakamoto. Potrebbe trattarsi di un genio, di un piccolo gruppo di individui intraprendenti con una forte inclinazione libertaria o, come alcuni hanno suggerito, persino della CIA[1]. Il gioco delle congetture, che dura ormai da dieci anni, continua. Per quanto queste speculazioni siano divertenti, la domanda più interessante per chi ha già investito, o sta pensando di investire, nel Bitcoin è: che cos'è esattamente? Questo è molto importante perché ha un'influenza diretta sul modo in cui si valuta il Bitcoin. Tuttavia, per quanto possa sembrare strano, proprio come il suo creatore, nessuno lo sa veramente (almeno non ancora).

Partiamo da un punto di partenza ovvio, il white paper. Il suo titolo è "Bitcoin: A peer-to-peer Electronic Cash System"[2], un'indicazione piuttosto forte che Satoshi ha previsto Bitcoin come una forma di denaro digitale decentralizzata (quindi peer-to-peer).

Sia la moneta fiat che quella merce – le due forme di moneta più diffuse nel corso della storia – presentano degli svantaggi. La moneta fiat si basa fortemente sulla fiducia in un’autorità centrale sia per garantire che il denaro non venga speso due volte sia per mantenerne il potere d’acquisto – fiducia che è stata ripetutamente abusata. La moneta-merce, al contrario, è costosa da conservare, soggetta a shock di domanda e offerta di natura non monetaria e, cosa più importante considerando quanto il mondo online abbia invaso le nostre vite, non può essere utilizzata per i pagamenti digitali[3]. L’intenzione di Satoshi era quella di cercare di superare questi svantaggi e, così facendo, creare una forma di moneta migliore, perfettamente adatta al mondo digitale in cui viviamo sempre più spesso.

Nel libro bianco e nei vari commenti fatti nei primi forum Bitcoin è chiaro che Satoshi credeva che Bitcoin avrebbe funzionato come una rete di pagamenti a basso costo, potenzialmente in grado di facilitare i micropagamenti grazie ai costi di gestione inferiori rispetto al sistema bancario commerciale tradizionale. Nell'agosto 2010 Satoshi ha riconosciuto che, sebbene non fosse "pratico per i micropagamenti più piccoli in questo momento, lo sarà alla fine, dato che i costi di archiviazione e di larghezza di banda continuano a diminuire"[4].

Fornitura fissa = Oro digitale

Un'altra importante caratteristica progettuale era il limite massimo di 21 milioni per l'emissione di Bitcoin. Questo limite non è stato incluso nel white paper originale, ma è stato indicato nell'e-mail di annuncio del rilascio di Bitcoin v0.1 inviata l'8 gennaio 2009[5]. Quando gli fu chiesto di parlarne nel febbraio 2009[6], Satoshi scrisse la seguente risposta:

“… in effetti non c’è nessuno che funga da banca centrale o da Federal Reserve per adeguare l’offerta di moneta man mano che il numero di utenti cresce. Ciò avrebbe richiesto un soggetto affidabile che ne determinasse il valore, perché non vedo come un software possa conoscere il valore reale delle cose nel mondo reale. Se ci fosse stato un modo ingegnoso, o se avessimo voluto affidarci a qualcuno che gestisse attivamente l’offerta di moneta per ancorarla a qualcosa, le regole avrebbero potuto essere programmate in tal senso.

Questo commento suggerisce che l'hard supply cap, ottenuto dimezzando le ricompense dei blocchi ai minatori ogni quattro anni[7], è stato introdotto perché era l'unico modo in cui Satoshi poteva pensare di controllare la fornitura di Bitcoin mantenendo il codice sorgente completamente autonomo, cioè senza richiedere un input esterno. Tuttavia, l'emissione di Bitcoin avrebbe potuto avere un tasso di crescita fisso, che avrebbe anche mantenuto il codice sorgente autonomo. Ovviamente Satoshi era abbastanza intelligente da rendersene conto, quindi il tetto di 21 milioni deve essere stato considerato vantaggioso per altre ragioni. In effetti, ciò appare evidente nel paragrafo successivo della sua risposta.

In questo senso, è più simile a un metallo prezioso. Anziché essere l’offerta a variare per mantenere costante il valore, l’offerta è predeterminata ed è il valore a variare. Man mano che il numero di utenti cresce, il valore per moneta aumenta. Esiste il potenziale per un circolo virtuoso: con l’aumentare degli utenti, il valore sale, il che potrebbe attirare un numero maggiore di utenti desiderosi di trarre vantaggio dall’aumento di valore.”

L'istituzione di un tetto massimo di emissione conferisce a Bitcoin caratteristiche simili a quelle dell'oro: l'offerta è limitata e non illimitata come accadrebbe con un tasso di crescita fisso. Questa è una caratteristica preziosa per qualsiasi moneta nascente, perché rafforza le esternalità positive (effetti di rete per chi non ha familiarità con il gergo economico)[8].

Nessun controllore centrale

Il Bitcoin può essere stato concepito dal suo creatore come una forma digitale di denaro sintetico simile all'oro che avrebbe potuto, nel tempo, facilitare i pagamenti globali a basso costo, ma a causa della sua decisione di scomparire nell'etere nel dicembre 2010[9] e in virtù della sua struttura decentralizzata - necessaria per superare l'autorità centrale di fiducia - nessuna singola entità è in grado di influenzare il modo in cui il Bitcoin si evolve. Satoshi ha piantato il "seme" definitorio, ma la "pianta" Bitcoin è stata lasciata a se stessa.

In un post su Medium del 2018[10], due appassionati di criptovalute hanno cercato di tracciare un quadro di questa evoluzione definitoria analizzando i post di BitcoinTalk e le discussioni con i membri della comunità Bitcoin. Sebbene si tratti di una valutazione necessariamente soggettiva di ciò che è il Bitcoin (narrazioni nel loro linguaggio), è difficile criticare i loro risultati che sono eloquentemente illustrati nel grafico seguente. Il grafico mostra l'importanza relativa di ciascuna delle sette narrazioni del Bitcoin identificate dalla sua creazione fino al 2018, anno in cui è stato pubblicato il post.

Evoluzione delle narrazioni su Bitcoin

Secondo gli autori, nei primissimi tempi Bitcoin era considerato sia una rete di pagamenti a basso costo sia un oro elettronico resistente alla censura, definizioni del tutto coerenti con il "seme" di Satoshi. Si trattava inoltre di un proof-of-concept, perché non era mai stato creato nulla di simile. In sostanza, si trattava di un'implementazione nel mondo reale di precedenti esperimenti di pensiero su forme di denaro elettronico come il b money e il bit gold proposti rispettivamente da Wei Dai e Nick Szabo[11].

Nonostante lo scetticismo iniziale dei membri della Cryptography Mailing List[12] nei confronti dell'e-mail di Satoshi che introduceva Bitcoin (inviata il 31 ottobre 2008[13]), la sua base di utenti principale nei primi giorni era costituita da chyperpunk e geek tecnologici interessati a testare la sua fattibilità tecnica e da libertari e anarchici interessati a esplorare la sua praticità come alternativa al sistema di valuta fiat centralizzato[14]. In questa fase del suo ciclo di vita i Bitcoin venivano generalmente scambiati piuttosto che utilizzati per le transazioni[15].

Bootstrapping illegale

Solo quando è diventato il mezzo di pagamento di Silk Road - il primo mercato darknet lanciato nel 2011 - il Bitcoin è stato utilizzato ampiamente per le transazioni finanziarie. Nei due anni di vita di Silk Road, le vendite totali sono state stimate intorno a $180 milioni. Questo è stato il primo serio test della capacità del Bitcoin di funzionare come mezzo di scambio su scala. Oltre a segnare l'inizio della fine della narrazione della proof-of-concept, ha anche generato la narrazione dell'uso illegale, che rimane tuttora diffusa nonostante le crescenti prove contrarie[16].

Inoltre, durante questo periodo di due anni, il prezzo del Bitcoin è passato da circa $1 a più di $30. Questo rendimento di 30 volte ha indubbiamente dato vita a un'altra narrazione del Bitcoin, ossia quella di asset speculativo[17] (o "schema di Ponzi hi-tech" per chi non lo sa). Per qualche motivo questa narrazione non è stata identificata dagli autori del post su Medium, anche se è stata una delle più persistenti.

I dolori della crescita

Nel 2013/14, quando il Bitcoin ha superato la fase di proof-of-concept e il suo prezzo è salito, anche il volume delle transazioni è naturalmente aumentato (vedi grafico sotto). Questo avrebbe presto causato problemi a causa del modo in cui il Bitcoin è stato originariamente progettato. Il suo protocollo limita la dimensione dei blocchi, in cui le transazioni vengono raggruppate, a 1MB[18]. Data la dimensione media di una transazione (circa 250 byte) e il limite di velocità applicato alla creazione dei blocchi (uno in media ogni 10 minuti[19]), al limite massimo possono essere elaborate solo sette transazioni Bitcoin al secondo[20]: un throughput di transazioni sostanzialmente inferiore ai tassi di elaborazione equivalenti di Visa, Mastercard o Paypal, che possono gestire migliaia di transazioni al secondo.

Transazioni Bitcoin confermate al giorno

Nei primi anni di vita di Bitcoin, i volumi di transazioni in aumento potevano essere gestiti perché le dimensioni dei blocchi erano ben al di sotto del limite di 1MB. Tuttavia, nel 2015 è diventato evidente che lo spazio disponibile nei blocchi stava rapidamente diminuendo (si veda il grafico sottostante). Quando i blocchi hanno iniziato a riempirsi, le transazioni sono rallentate a causa della congestione della rete e le tariffe di mining sono aumentate in quanto gli utenti sono stati incentivati a pagare di più per ottenere l'elaborazione delle transazioni più velocemente.

Dimensione media dei blocchi (MB)

La narrativa dei pagamenti a basso costo di Bitcoin è stata messa alla prova. La questione di come affrontare questo problema di "scalabilità" si rivelò una questione molto controversa all'interno della comunità Bitcoin e portò alla cosiddetta guerra delle dimensioni dei blocchi, che in realtà era una guerra per procura nella più grande battaglia per l'anima di Bitcoin. Per questo motivo, vale la pena di analizzare più in dettaglio questo periodo della storia di Bitcoin.

La guerra delle dimensioni dei blocchi

Come già detto, nessuna singola entità è in grado di influenzare l'evoluzione del Bitcoin, ma questo non significa che non possa essere influenzato. Uno degli aspetti più interessanti dell'architettura decentralizzata di Bitcoin è che chiunque può implementare un aggiornamento del software per cambiare le regole di estrazione e di funzionamento. Questi aggiornamenti possono essere compatibili con le versioni precedenti (soft fork), il che non comporta una nuova versione di Bitcoin, o non compatibili (hard fork), il che comporta una nuova versione perché provoca una divisione della blockchain.

Nel 2014 Mike Hearn, uno dei primi sviluppatori di Bitcoin, ha proposto il primo hard fork previsto[21] che avrebbe aumentato la dimensione dei blocchi (inizialmente 8MB poi raddoppiati ogni anno fino a raggiungere 8GB) per consentire alle transazioni di Bitcoin di scalare e in tal modo rafforzare la sua capacità di servire come rete di pagamenti globali a basso costo. La modifica del codice è stata rilasciata nel 2017 ed è nata una nuova versione, Bitcoin XT. Tuttavia, pochi mesi dopo questa nuova versione di Bitcoin è stata effettivamente abbandonata. Il motivo è che le modifiche al codice del Bitcoin non possono essere imposte, ma richiedono l'adozione da parte dei minatori e degli utenti. In altre parole, Bitcoin si basa sul consenso della sua comunità[22]. Per una serie di ragioni tecniche, di sicurezza e politiche[23], la proposta di Hearn non ha ottenuto un sostegno sufficiente[24].

Bitcoin XT non è stato l'unico hard fork implementato - ce ne sono stati oltre 100 in totale - né l'unica proposta per aumentare la scalabilità di Bitcoin. Tra le altre, Bitcoin Cash, Bitcoin Unlimited e Bitcoin SV (SV sta per Satoshi vision ed è sostenuta da Craig Wright, un informatico australiano che, cosa insolita per un candidato plausibile, sostiene di essere Satoshi Nakamoto[25]). L'aspetto interessante di queste alternative a Bitcoin, create da hard fork della blockchain originale, è che il loro volume di mercato è inferiore a quello di Bitcoin. Rispetto al mercato di $741 miliardi di Bitcoin, Bitcoin Cash è un misero $5,3 miliardi e Bitcoin SV è ancora più basso, con appena $1,4 miliardi[26].

Per qualsiasi motivo, queste grandi discrepanze nella capitalizzazione di mercato dimostrano giustamente che la comunità crittografica preferisce che Bitcoin rimanga il più vicino possibile alla sua forma originale, anche se questo significa che non è direttamente utile come rete di pagamenti a basso costo, come previsto originariamente da Satoshi. La preferenza sembra invece essere quella di sovrapporre una Lightning Network di livello 2[27] alla blockchain di Bitcoin per facilitare transazioni maggiori e più economiche. Sebbene alcuni possano sostenere che questo mantenga viva la narrativa della rete di pagamenti economici/micropagamenti Bitcoin, a mio avviso, poiché richiede transazioni fuori dalla catena, non è più applicabile (lieto di discutere questo punto).

Diversificazione del portafoglio

L'ultima, e la più recente, narrativa identificata dagli autori del post su Medium che vale la pena di prendere in considerazione[28] è quella di attività finanziaria non correlata (colorata in rosa nel loro grafico). Ciò significa che ha il potenziale per aggiungere una diversificazione dei rendimenti ai portafogli basati su asset tradizionali come azioni e obbligazioni, una caratteristica utile per gli investitori istituzionali. Ha segnato l'emergere del Bitcoin, e più in generale delle criptovalute, come nuova classe di attività investibile.

Il supporto quantitativo a questa narrazione è stato solido tra il 2015 e il 2020, come si può vedere chiaramente nel grafico sottostante, che traccia la correlazione mobile a 100 giorni dei rendimenti giornalieri tra Bitcoin e S&P500. Il coefficiente di correlazione è stato soggetto a fluttuazioni nel corso di questo periodo, ma come tendenza generale è rimasto basso, oscillando per la maggior parte del tempo tra -0,2 e 0,2 (tenendo presente che l'intervallo massimo per le correlazioni è compreso tra -1,0 e 1,0).

Correlazioni dei rendimenti giornalieri a 100 giorni

Come mostra anche il grafico, con lo scoppio della pandemia di Covid – un evento estremo a tutti gli effetti[29] – questi coefficienti di correlazione sono cambiati in modo significativo. Mentre gli investitori si affrettavano a liquidare i propri portafogli in un clima di incertezza senza precedenti, sia il Bitcoin che i titoli azionari statunitensi hanno subito un forte crollo – come recita un vecchio detto di borsa: “in tempi di crisi tutte le correlazioni tendono a uno!» Detto questo, ciò che è più importante della reazione istintiva è che la correlazione tra il prezzo del Bitcoin e i titoli azionari statunitensi rimane notevolmente più elevata nel periodo post-pandemico. Questo cambiamento mette in discussione la narrativa secondo cui si tratterebbe di asset finanziari non correlati.

Non ci vuole molto a riflettere su cosa possa aver portato a questa maggiore correlazione. La risposta macroeconomica alla pandemia di Covid è stata semplicemente quella della precedente Grande Recessione: iniettare un sostanziale stimolo dal lato della domanda. I disavanzi pubblici si sono impennati e i mercati finanziari sono stati inondati di liquidità. I tassi di interesse nominali a breve termine (laddove non fossero già a zero o inferiori[30]) sono stati ridotti e le banche centrali hanno riavviato il quantitative easing.

Questa ondata di stimoli fiscali e monetari ha sostenuto l'attività economica e ha contribuito a cortocircuitare una potenziale spirale deflazionistica. Inoltre, i responsabili delle politiche erano incerti se il successivo aumento dell'inflazione fosse attribuibile alle catene di approvvigionamento globali influenzate negativamente dalle restrizioni di Covid (blocco della popolazione, ecc.) e quindi temporanee, o a qualcosa di più duraturo. La loro decisione collettiva è stata quella di scegliere la prudenza e di mantenere una politica di stimolo, soprattutto monetario.

Come una marea crescente che solleva tutte le barche, questa abbondante liquidità globale ha dato una spinta sostanziale a tutti gli asset nominali, comprese le azioni, l'oro e le criptovalute a offerta fissa o limitata come il Bitcoin.

Come si può vedere nel grafico sottostante, che illustra i rendimenti dei prezzi di questi asset dall’inizio della pandemia[31], le azioni statunitensi sono praticamente raddoppiate, mentre l’oro è aumentato di quasi un terzo. Questi impressionanti guadagni, superiori al tasso di inflazione, sono tuttavia eclissati dall’aumento di dodici volte del prezzo del Bitcoin[32] (da qui la necessità di riportare il suo indice di rendimento sulla scala di destra). Ciò che questi profili di rendimento ci indicano – a prescindere dalle differenze di entità – è che tutte e tre le attività hanno registrato buoni risultati come copertura contro le conseguenze inflazionistiche della risposta di politica macroeconomica alla pandemia di Covid. Ciò è in contrasto con i titoli di Stato nominali, i depositi nel sistema bancario commerciale o la liquidità, i cui rendimenti reali (corretti per l’inflazione) sono diventati sempre più negativi[33].

Indici di rendimento delle attività nominali

Questi rendimenti eccezionali del Bitcoin, uniti alla crescente correlazione con i titoli azionari, hanno spinto molti investitori – per non parlare del FMI[34] – a concludere che il Bitcoin si sia comportato come un asset rischioso. Quella del Bitcoin come asset speculativo è ormai la visione prevalente?

Narrativa sugli asset speculativi

Non sono molti gli asset finanziari che generano rendimenti superiori di 10 volte in meno di un anno. Indubbiamente, una simile azione dei prezzi attira gli speculatori che cercano di ottenere un guadagno a breve termine. Tuttavia, descrivere semplicemente il Bitcoin come un asset speculativo "a rischio", a mio avviso, non coglie un punto chiave.

Una delle misure più pulite della propensione al rischio degli investitori è il VIX, che rappresenta l'aspettativa di volatilità del mercato per i prossimi 30 giorni. Il settore privato, a livello aggregato, è lungo sulle azioni. Pertanto, quando gli investitori temono una correzione del mercato, aumenta la domanda di protezione dalle opzioni, che si manifesta con un aumento della volatilità implicita. Di conseguenza, il VIX dovrebbe essere negativamente correlato ai rendimenti delle azioni statunitensi e ad altri "asset rischiosi". In effetti, questo risulta essere il caso - si veda il grafico sottostante.

Correlazioni dei rendimenti giornalieri a 100 giorni

L'oro, in linea con il suo status di bene rifugio[35], presenta in genere una correlazione positiva con il VIX. Tuttavia, subito dopo lo scoppio del Covid e per gran parte dei due anni successivi, il coefficiente di correlazione è stato negativo. Solo di recente è tornato positivo.

Come l'oro, la correlazione del Bitcoin con il VIX si è spostata bruscamente in territorio negativo all'inizio della pandemia, ma a differenza dell'oro rimane modestamente negativa. Il suo coefficiente di correlazione si colloca tra i due asset, suggerendo che gli investitori di Bitcoin non sono un gruppo omogeneo: alcuni lo considerano un asset speculativo, altri un bene rifugio.

Detto questo, cercare di definire cosa sia il Bitcoin basandosi esclusivamente sulle correlazioni di rendimento potrebbe essere fatalmente sbagliato. Il motivo è che, rispetto alle azioni e soprattutto all'oro, il Bitcoin è ancora una nuova classe di attivi, senza dubbio "nuova" (non è un gioco di parole).

Mi spiego meglio.

I prezzi di mercato sono determinati da coloro che partecipano attivamente o che effettuano transazioni - queste sono le fonti della domanda e dell'offerta. Il denaro, o i Bitcoin, seduti in disparte non hanno alcun impatto sui prezzi di mercato (non in senso immediato, almeno).

Grazie alla trasparenza della blockchain è possibile misurare con precisione e in tempo reale la durata di detenzione dei Bitcoin. Il grafico sottostante – per gentile concessione di glassnode – mostra la percentuale dell’offerta di Bitcoin che non ha subito movimenti nell’ultimo anno (linea arancione) rispetto al prezzo del Bitcoin (linea nera). Si tratta, per così dire, dei Bitcoin che rimangono inattivi.  

Bitcoin: percentuale dell'offerta attiva da oltre un anno

La distribuzione per età dei Bitcoin ci indica che – sebbene con alcune fluttuazioni temporanee durante i picchi di prezzo – la detenzione a lungo termine è in aumento[36]. Infatti, nell’ultimo anno, solo il 30% dei Bitcoin – circa 5,7 milioni rispetto all’attuale offerta circolante di 19 milioni – è stato utilizzato per effettuare transazioni.

Inoltre, poiché nell'ultimo anno il prezzo del Bitcoin è più che raddoppiato, raggiungendo il massimo storico di $67.000 a novembre, sappiamo che gran parte di questi detentori a lungo termine sono piuttosto insensibili al prezzo. Sappiamo anche che non si tratta di operazioni a breve termine andate male[37] perché, sempre grazie alla trasparenza della blockchain, è possibile calcolare un prezzo di pareggio (prezzo di realizzazione nella terminologia cripto) per il Bitcoin. È appena superiore a $17.000 per i detentori a lungo termine, quindi in media sono ben in-the-money.

Naturalmente questo solleva la domanda: perché un numero crescente di utenti di Bitcoin sta diventando un possessore a lungo termine insensibile ai prezzi?

Considerando l'inondazione di liquidità del sistema finanziario globale durante la pandemia e la recente impennata dell'inflazione, viene in mente una logica piuttosto ovvia.

Il ritorno dell'oro digitale

Per coloro che ritengono che il Bitcoin sia una riserva di valore come l'oro (la narrativa sull'e-gold già citata) non è irragionevole ipotizzare che le sue dimensioni di mercato si avvicineranno a quelle del metallo giallo. Alle valutazioni attuali, lo stock di lingotti d'oro in superficie vale 12 miliardi di sterline. Distribuito sui 21 milioni di Bitcoin che saranno mai estratti, equivale a una valutazione del Bitcoin di poco più di $570.000 (o $630.000 sulla base dei 19 milioni di Bitcoin attualmente esistenti). Si tratta di un aumento di dieci volte rispetto al prezzo odierno. Anche se dovesse arrivare solo a un quinto del percorso, un aumento del prezzo di tre volte rispetto ai livelli odierni è comunque implicito.

A causa dell'anticipazione di prezzi molto più alti in futuro, l'incentivo per i possessori di Bitcoin motivati dalla narrativa sull'oro digitale a effettuare transazioni a prezzi vicini ai livelli attuali è basso. È probabile che questi Bitcoin tornino in gioco, cioè vengano scambiati, solo a livelli di prezzo molto più elevati. In breve, l'accumulo a lungo termine da parte di detentori di Bitcoin insensibili ai prezzi è esattamente il tipo di comportamento che ci si aspetterebbe se il Bitcoin viene sempre più considerato come una versione digitale dell'oro.

Questo potrebbe anche essere uno dei motivi per cui la correlazione tra Bitcoin e i titoli azionari è aumentata. La tendenza all’aumento dei detentori a lungo termine insensibili al prezzo significa che l’andamento del prezzo del Bitcoin è sempre più guidato dagli speculatori a breve termine e le loro azioni, naturalmente, porteranno il prezzo a comportarsi come se fosse un asset rischioso. La crescente fiducia nella narrativa del Bitcoin come riserva di valore potrebbe in realtà indurlo a comportarsi più come un asset rischioso nel breve termine. Paradossale, vero? Forse, ma comunque plausibile.

Se ciò fosse vero, la narrativa secondo cui il Bitcoin sarebbe un asset finanziario non correlato perderà terreno (almeno fino a quando i prezzi non saliranno molto di più, riportando in gioco i detentori a lungo termine), mentre la narrativa che lo definisce “oro digitale” o “riserva di valore” acquisirà maggiore rilevanza. Mi aspetto infatti che quest’ultima narrativa venga ulteriormente rafforzata a causa di un altro shock sostanziale che sta colpendo il mondo, ovvero l’invasione russa dell’Ucraina – un evento che, a mio avviso, finirà per avere conseguenze economiche ancora più gravi rispetto alla pandemia.

Oltre Covid

È palesemente evidente che questo conflitto va ben oltre una semplice disputa territoriale. Stiamo assistendo alla frammentazione della comunità internazionale. Come ho spiegato in un recente articolo, le ripercussioni economiche della guerra saranno enormi[38] (ammesso, ovviamente, che si riesca a evitare le ricadute nucleari – onestamente non riesco a credere di stare scrivendo queste parole).

Dal mio punto di vista, l'impatto più significativo e duraturo, sia sul mondo della finanza globale sia sulle criptovalute, deriva dalle sanzioni economiche imposte alla Russia. Per intenderci

“La Russia è stata di fatto isolata dal settore finanziario globale tradizionale e, nel corso di questo processo, essa – per non parlare di altre nazioni come la Cina – ha imparato che le riserve valutarie in valuta fiat accumulate all’estero possono essere bloccate con un decreto governativo, rendendole praticamente inutili proprio quando sono più necessarie. Alla luce di ciò, è difficile immaginare che non accelerino i piani per continuare a diversificare le proprie riserve, allontanandosi dagli asset di riserva standard[39] – come il dollaro statunitense – a favore di asset non soggetti a divieti, come le criptovalute decentralizzate, anche se queste non soddisfano i consueti parametri di liquidità normalmente richiesti.”

Dentro o fuori?

Quasi tutto il denaro in uso oggi è il cosiddetto denaro interno, definito come denaro garantito dalla responsabilità di qualcun altro. Ad esempio, il denaro detenuto dalla banca commerciale[40] è garantito dai prestiti che essa emette. L'alternativa è il denaro esterno, così chiamato perché è al di fuori del settore privato e non ha alcuna passività associata - costituisce un'attività netta per il settore privato. Le banconote e le monete sono buoni esempi di denaro esterno, così come i depositi delle banche centrali, l'oro e - rullo di tamburi - il Bitcoin.

La maggior parte delle volte la differenza tra denaro interno ed esterno non è importante per nessuno, se non per i teorici monetari. Tuttavia, ciò che tutti hanno scoperto dalla risposta dell'Occidente all'invasione dell'Ucraina da parte della Russia è che una differenza fondamentale tra denaro interno ed esterno è che il primo, in virtù del fatto che è una responsabilità altrui, può essere soggetto a sanzioni (il denaro esterno no, a patto che, ovviamente, non sia detenuto in una giurisdizione che vuole applicare sanzioni[41]).

Considerando l'evoluzione geopolitica dopo l'invasione, è probabile che questa distinzione diventi sempre più importante. Solo questa settimana, gli Stati Uniti hanno annunciato sanzioni contro alcuni funzionari cinesi a causa di "atti repressivi" contro "membri di gruppi etnici e religiosi minoritari" e si sono detti "profondamente delusi" dalla recente decisione degli Emirati Arabi Uniti di invitare il leader siriano Bashar Assad per la sua prima visita in uno Stato arabo dall'inizio della guerra siriana. Stiamo assistendo alla stesura dell'equivalente economico degli ententes cordiales[42]. Stati Uniti e Paesi occidentali da una parte e Russia, Cina e altri Paesi come quelli del Golfo dall'altra.

Alcuni commentatori finanziari si sono concentrati sugli ovvi legami con le materie prime tra Russia, Cina e Medio Oriente. Tuttavia, esiste un altro importante legame finanziario: tutti e tre i Paesi hanno accumulato riserve estere per un totale di diversi trilioni di dollari USA[43]. Se dovessero preoccuparsi del ritorno del capitale, piuttosto che del ritorno sul capitale alla luce delle sanzioni imposte alla Russia, spostare queste attività (detenute dalla banca centrale o dal fondo sovrano) in giurisdizioni più amichevoli diventa una scelta piuttosto ovvia, così come sostituire il denaro interno con quello esterno.

Come suggerito in precedenza, le opzioni monetarie esterne sono relativamente scarse. Ci sono solo tante banconote in circolazione, certamente insufficienti per assorbire grandi afflussi di capitale. L'oro è un ovvio probabile beneficiario, dato che è stato una scelta di riserva per millenni. Tuttavia, l'avvento del Bitcoin significa che esiste un'altra alternativa digitale e senza confini.

Osservando l'azione dei prezzi da quando i carri armati di Putin sono entrati in Ucraina il 24 febbraio, i maggiori guadagni sono stati registrati dal Bitcoin, il cui prezzo è salito di oltre 15%, a fronte di un guadagno di 7% delle azioni statunitensi e di un aumento di 1% del prezzo dell'oro. È l'inizio della prossima corsa al rialzo del prezzo del Bitcoin?

I rendimenti degli asset dall'invasione russa

Certo, si tratta di una finestra temporale molto breve ed estrapolarla è un esercizio pericoloso, ma è già chiaro che le sanzioni imposte alla Russia dopo l'invasione dell'Ucraina avranno conseguenze di vasta portata a livello politico ed economico. Il fatto che il Bitcoin sia, come l'oro, una delle poche forme di moneta esterna a cui non possono essere applicate sanzioni rafforzerà probabilmente la narrativa del Bitcoin "oro elettronico resistente alla censura". Potrebbe anche far nascere una nuova narrativa, quella dell'inside-out. In ogni caso, l'ambiente globale è cambiato e in modo vantaggioso per il Bitcoin, cosa che il suo prezzo dovrebbe riflettere sempre di più.

Alla prossima volta.

Ryan Shea, economista di criptovalute presso Trakx

Note a piè di pagina

[1] Una rapida ricerca su Google di questa teoria porta alla seguente argomentazione. Satoshi in giapponese si traduce apparentemente come "pensiero chiaro, intelligenza rapida, saggezza" mentre Nakamoto significa "origine centrale".... Er go Central Intelligence dato che in Giappone il nome di famiglia viene prima del nome di battesimo. Attenzione, questa è una grande tana di coniglio per la teoria della cospirazione.

[2] Vedi: https://nakamotoinstitute.org/static/docs/bitcoin.pdf

[3] Una soluzione è la creazione di criptovalori garantiti dall'oro, come Paxos Gold. Ogni token è riscattabile per 1 oncia troy di lingotto d'oro custodito nei caveau di Paxos. Tuttavia, richiede la fiducia che il custode abbia i beni e li renda riscattabili su richiesta. A differenza del Bitcoin, non è privo di fiducia, né riduce la fiducia - vedi: https://paxos.com/paxgold/

[4] Come vedremo, su questo punto Satoshi si sbagliava – vedi: https://satoshi.nakamotoinstitute.org/quotes/micropayments/?order=desc

[5] Vedi: https://satoshi.nakamotoinstitute.org/emails/cryptography/16/

[6] Vedi: https://satoshi.nakamotoinstitute.org/posts/p2pfoundation/threads/1/#7

[7] Formalmente, la ricompensa per il mining viene dimezzata ogni 210.000 blocchi estratti. Poiché la struttura di Bitcoin garantisce che i blocchi vengano estratti ogni 10 minuti, ciò equivale a un intervallo di quattro anni.

[E viceversa. Meno persone lo usano, meno valore assume. Questa caratteristica è il motivo per cui molti dei detrattori considerano il Bitcoin uno schema Ponzi hi-tech. Tuttavia, come ho sostenuto in un precedente articolo sul Bitcoin, tutto il denaro è soggetto a questo effetto: l'accettabilità pubblica è il fondamento su cui si basa tutto il denaro. Criticare il Bitcoin per questo motivo, ma tenere il denaro fiat, non ha alcun senso logico - vedi: https://blog.trakx.io/networktheoryofmoney/

[9] A parte, forse, un commento di una riga postato che nega di essere Dorian Nakamoto, una persona identificata in un articolo di Newsweek come Satoshi Nakamoto - vedi: https://satoshi.nakamotoinstitute.org/posts/p2pfoundation/threads/1/#14

[10] Si veda: https://medium.com/@nic__carter/visions-of-bitcoin-4b7b7cbcd24c

[11] Non deve sorprendere che entrambi siano stati proposti come candidati per essere Satoshi Nakamoto.

[12] Un discendente della famosa lista Chyperpunks.

[13] Vedi: https://www.metzdowd.com/pipermail/cryptography/2008-October/014810.html

[14] In effetti, il moderatore della mailing list di crittografia in cui Satoshi ha pubblicato per la prima volta il suo documento di lavoro per la discussione ha chiesto che la discussione su Bitcoin terminasse dopo un'iniziale raffica di commenti. Non è certo un segno che il pubblico ne sia rimasto entusiasta - vedi: https://www.metzdowd.com/pipermail/cryptography/2008-November/014867.html

[15] È opinione diffusa che la prima "vera" transazione di Bitcoin sia avvenuta il 22 maggio 2010, quando Laszlo Hanyecz ha pagato 10.000 Bitcoin per due pizze. Sicuramente le pizze più costose del mondo!

[16] Si veda: https://trakx.io/how-crypto-combat-illicit-transactions/

[17] Vedi: https://www.nber.org/papers/w19747

[18] Il soft fork di Segwit del 2017 ha effettivamente aumentato la dimensione dei blocchi a 2MB (4MB in teoria).

[Per chi non ha familiarità con il mining di Bitcoin, il limite di velocità è determinato dalla difficoltà di trovare un hash al di sotto di un determinato obiettivo. Questa difficoltà viene ricalibrata ogni 2016 blocchi per garantire che i blocchi vengano estratti all'incirca ogni 10 minuti - vedi: https://data.bitcoinity.org/bitcoin/block_time/all?f=m10&t=l

[20] In realtà le transazioni al secondo tendono a essere in media da tre a quattro - vedi: https://www.blockchain.com/charts/transactions-per-second

[21] Un precedente hard fork si è verificato nel 2013, ma non è stato intenzionale ed è stato rapidamente identificato e risolto - vedi: https://github.com/bitcoin/bips/blob/master/bip-0050.mediawiki

[22] Questo è anche il motivo per cui è estremamente improbabile che il limite di 21 milioni venga modificato, anche se è tecnicamente possibile. Aumentare il limite significherebbe semplicemente diluire gli attuali possessori di Bitcoin. È come chiedere ai tacchini di votare per Natale.

[23] Qualcuno che sostiene di essere Satoshi Nakamoto ha postato la sua obiezione alla proposta sulla mailing list bitcoin-dev - vedi: https://lists.linuxfoundation.org/pipermail/bitcoin-dev/2015-August/010238.html

[24] La guerra dei blocchi è un periodo affascinante nell'evoluzione di Bitcoin e vale la pena di leggerlo - vedi: https://www.amazon.com/dp/B08YQMC2WM

[25] Vedi: https://www.theguardian.com/technology/2021/may/13/australian-man-craig-wright-who-alleges-he-created-bitcoin-takes-4bn-claim-to-london-high-court

[26] Dati corretti al momento della stesura del presente documento. Per i valori attuali: https://coinmarketcap.com/

[27] Un approfondimento sul Lightning Network e sulle sue implicazioni meriterebbe un articolo a sé stante, argomento che potrei riprendere in futuro – vedi: https://lightning.network/

[Salto la questione della moneta di riserva per le criptovalute e del database condiviso programmabile perché al di fuori del mondo delle criptovalute queste narrazioni hanno una rilevanza limitata.

[29] Ricordo che all’epoca feci uno screenshot di una delle presentazioni più accattivanti di sempre di un dato statistico economico, tratta dalla prima pagina del New York Times. Per ottenere il massimo effetto, non hanno troncato la scala, il che ha fatto sembrare la Grande Recessione un normale ciclo economico – vedi: https://digg.com/2020/the-new-york-times-front-page-unemployment

[30] Si pensi al Giappone e all'Eurozona.

[La data di inizio che ho scelto è il 18 marzo 2020 per eliminare la maggior parte del crollo iniziale dei prezzi.

[32] Il Bitcoin ha guadagnato 16 volte ai massimi storici dello scorso novembre.

[33] Per una discussione sulla rilevanza dei rendimenti reali negativi sostenuti sui depositi detenuti nel settore bancario commerciale per il Bitcoin, si veda: https://blog.trakx.io/fed-fears/.

[34] In un recente post sul blog che commenta la "più forte associazione tra criptovalute e azioni" il FMI ha concluso che

"La nostra analisi suggerisce che le criptovalute non sono più ai margini del sistema finanziario. Data la loro volatilità e le loro valutazioni relativamente elevate, il loro crescente co-movimento potrebbe presto comportare rischi per la stabilità finanziaria, soprattutto nei Paesi con una diffusa adozione delle criptovalute. È quindi giunto il momento di adottare un quadro normativo globale completo e coordinato per orientare la regolamentazione e la vigilanza nazionali e mitigare i rischi per la stabilità finanziaria derivanti dall'ecosistema delle criptovalute."

Come ho affermato in articoli precedenti, le autorità di regolamentazione stanno arrivando per le criptovalute. Su questo non ci sono dubbi - vedi: https://blogs.imf.org/2022/01/11/crypto-prices-move-more-in-sync-with-stocks-posing-new-risks/ e https://trakx.io/how-crypto-combat-illicit-transactions/

[Un bene rifugio è un bene che dovrebbe mantenere, o addirittura aumentare, il proprio valore nei momenti di turbolenza del mercato. È il veicolo di conservazione del valore per eccellenza.

[36] L'analisi statistica di Glass Node indica che la probabilità che un Bitcoin venga utilizzato in una transazione diminuisce notevolmente dopo 155 giorni di inattività, ben all'interno della finestra di 365 giorni qui utilizzata per definire i detentori a lungo termine - vedi: https://academy.glassnode.com/supply/long-and-short-term-holder-supply/supply-held-by-long-and-short-term-holders

[Una vecchia battuta dei mercati: un'operazione a lungo termine è solo un'operazione a breve termine andata male.

[38] Si veda: https://trakx.io/impact-of-geopolitics-and-regulatory-push-on-crypto/

[39] Putin ha appena annunciato che chiederà il pagamento in rubli per il gas venduto a paesi "ostili" - vedi: https://www.reuters.com/business/energy/putin-says-russia-will-start-selling-gas-unfriendly-countries-roubles-2022-03-23/ e, cosa più pertinente per il Bitcoin, il presidente della commissione per l'energia del Congresso russo ha dichiarato che sarebbe aperto ad accettare il Bitcoin per le sue esportazioni di risorse naturali - vedi: https://bitcoinmagazine.com/markets/russia-open-to-sell-gas-for-bitcoin

[40] Si veda: https://trakx.io/cbdcs-crypto-killers-part-1/

[41] Recenti commenti del ministro degli Esteri russo Lavrov suggeriscono che il regime di Putin non si aspettava sanzioni così diffuse, in particolare le misure applicate alle riserve estere della banca centrale russa - vedi: https://www.politico.eu/article/lavrov-admits-no-one-could-have-predicted-scale-of-western-sanctions/

[42] L'Entente Cordiale fu un accordo tra Gran Bretagna e Francia firmato l'8 aprile 1904 in risposta alla minaccia percepita dalla Germania. Un decennio dopo scoppiò la Prima guerra mondiale. Il ruolo di queste alleanze interne come catalizzatore della guerra è da sempre una delle questioni preferite dagli insegnanti di storia.

[43] Non intendo dire che questi beni siano detenuti solo in attività denominate in dollari, sto solo usando il dollaro USA come unità di conto.