London Calling

I mercati dei titoli di Stato del Regno Unito sperimentano una volatilità senza precedenti: Approfondimenti sull'intervento della BoE e sul potenziale impatto sui mercati delle criptovalute

di Ryan Shea

Punti di forza

- I gilt, come se fossero gelosi di tutta l'attenzione che i mercati delle criptovalute hanno ricevuto durante l'estate, hanno avuto un momento di "hold my beer". Un'escursione di 130 punti base in meno di due settimane non è il tipo di movimento che ci si aspetta di vedere nei mercati dei titoli di Stato sviluppati.

- Costretta dalla necessità di garantire la stabilità finanziaria, la BoE è intervenuta sul mercato dei gilt, ma l'intervento è stato limitato nella portata e nel tempo.

- L'impressione che molti investitori hanno avuto è che la politica del Regno Unito sia fatta al volo, il che non è mai positivo dal punto di vista della credibilità.

- Molti commentatori di criptovalute hanno visto nelle azioni della BoE la ripresa del QE. Questo è sbagliato. Né il controllo della curva dei rendimenti nel Regno Unito è dietro l'angolo. Chiunque sia tentato di acquistare criptovalute per una di queste ragioni, probabilmente rimarrà deluso.

· Sebbene le dinamiche a breve termine per le criptovalute rimangano difficili – soprattutto perché i recenti dati sull’indice dei prezzi al consumo (CPI) statunitense, più elevati del previsto, non hanno contribuito ad alimentare le speranze di un’inversione di rotta da parte della Fed – si intravedono alcuni barlumi di speranza.

- Le politiche monetarie e fiscali sono in rotta di collisione, non solo nel Regno Unito ma anche in molte altre economie sviluppate. Il riprezzamento senza precedenti dei titoli di Stato britannici lo dimostra, perché mostra una crescente sensibilità degli investitori alla sostenibilità fiscale. Stiamo assistendo alle prime battute di questo scontro.

- Non ci sono soluzioni facili o pallottole d'argento a disposizione dei politici per correggere la situazione. In ogni caso, qualunque sia l'opzione scelta, gli auspici sono buoni per le criptovalute.

- Un canarino nella miniera di carbone sarà il Giappone, un paese il cui mercato obbligazionario è ancora più disfunzionale del Regno Unito (per quanto possa sembrare incredibile) e la cui valuta è già in crisi.

Nella mia ultima nota di ricerca, dedicata alla politica della Fed e alle sue ripercussioni economiche, finanziarie e sul mercato delle criptovalute, ho accennato – di sfuggita – alla tensione emersa nel mercato dei titoli di Stato britannici. Parolare di “tensione” è in realtà un eufemismo, poiché gli interventi “temporanei e mirati” della BoE, annunciati per la prima volta il 28 settembre, sono stati messi in atto in risposta a ciò che la banca ha successivamente descritto come “una rivalutazione senza precedenti degli asset britannici”. È come se i Gilts, gelosi di tutta l’attenzione ricevuta dai mercati delle criptovalute durante l’estate, avessero detto: «Tienimi la birra»[1] momento.

All'annuncio della BoE, e per alcuni giorni dopo, le azioni della banca centrale sembravano aver funzionato. I rendimenti dei gilt si sono abbassati e durante le prime otto aste giornaliere hanno finito per acquistare solo 5 miliardi di sterline di gilt, pari al 12,5% dell'entità potenziale dell'intervento. Sembrava che il potere dell'intervento verbale fosse sufficiente a calmare le acque, attenuando la necessità di un intervento effettivo. Giorni felici! ... o no.

Come ho osservato all'epoca, se una settimana è un tempo lungo in politica, è un'eternità nei mercati finanziari. Con la scadenza del 14 ottobre per l'intervento "temporaneo" della BoE che iniziava a farsi sentire e con l'assenza di notizie da parte del governo su come le finanze pubbliche britanniche sarebbero state riportate su una traiettoria sostenibile, i rendimenti dei gilt hanno ripreso la loro marcia al rialzo. In effetti, a un certo punto i gilt trentennali sono tornati ai livelli in cui la BoE aveva annunciato il suo intervento - vedi grafico.

Un salto di 130 punti base in meno di due settimane non è il tipo di movimento che ci si aspetta di vedere nei mercati dei titoli di Stato sviluppati.

Rendimenti dei titoli di Stato trentennali del Regno Unito

Al volo

Il modo ad hoc (sono gentile) in cui sono stati fatti gli annunci politici del Regno Unito negli ultimi giorni è stato certamente inquietante. Il piano economico del Cancelliere, che avrebbe dovuto essere pubblicato il 23 novembre, è stato frettolosamente anticipato al 31 ottobre. Peggio ancora, una settimana dopo il Cancelliere se n'è andato, licenziato dopo soli 38 giorni di lavoro. Inoltre, il premier britannico Liz Truss ha fatto marcia indietro rispetto all'impegno di non aumentare l'aliquota dell'imposta sulle società e di tagliare l'aliquota massima dell'imposta sul reddito, facendo apparire decisamente debole il piano economico che era stata eletta per attuare solo alcune settimane prima.

Separatamente, la BoE ha pubblicato una serie di annunci - vedi sotto - che modificano il suo programma di intervento. Ha rafforzato le dimensioni delle aste giornaliere (raddoppiate a 10 miliardi di sterline) e le ha estese ai gilt indicizzati, oltre ad aver aggiunto una nuova linea di pronti contro termine con collaterale, che, curiosamente, va oltre la scadenza del 14 ottobre.

Annunci recenti della BoE

10 ottobre: Strumento temporaneo di pronti contro termine con garanzie ampliate – Avviso di mercato[2]

10 ottobre: la Banca d'Inghilterra annuncia misure aggiuntive per sostenere il funzionamento del mercato[3]

11 ottobre: Acquisti temporanei di titoli di Stato indicizzati - Avviso al mercato[4]

L'impressione che molti investitori hanno avuto è che la politica del Regno Unito sia fatta al volo, il che non è mai positivo dal punto di vista della credibilità. Al momento in cui scriviamo, non è nemmeno chiaro se il danno alla reputazione di Liz Truss significhi che ella goda ancora del rispetto del suo partito e quindi possa rimanere come premier. In caso contrario, la sua permanenza al numero 10 di Downing Street potrebbe rivelarsi la più breve nella storia del Regno Unito.

Eventi, Mio caro ragazzo, Eventi[5]

In mezzo a tanta confusione e incertezza, una cosa è chiara. La BoE si è trovata in una posizione in cui non voleva trovarsi. Gli interventi erano necessari per salvaguardare la potenziale instabilità finanziaria derivante dall'effetto tossico che il rialzo dei rendimenti dei gilt stava avendo sul settore dei fondi pensione del Regno Unito. Che questo fosse il target di riferimento è chiaro, non solo perché la BoE ce lo ha detto.[6]ma perché ha esteso gli asset ammissibili ai linker, i gilt indicizzati, i cui maggiori detentori sono i fondi pensione del Regno Unito.[7]. Garantire la stabilità finanziaria è l'obiettivo numero uno di qualsiasi banca centrale, e questo include, se necessario, il mandato di stabilità dei prezzi. Di fronte a una potenziale spirale di morte nel mercato dei gilt, la BoE non aveva altra scelta che intervenire. È stata costretta dagli eventi ad agire.

Stringere con una torsione

Si è parlato molto del conflitto tra l'aggiunta di liquidità non sterilizzata da parte della BoE nella parte lunga della curva dei gilt attraverso i suoi interventi (stimolativi) e il contemporaneo aumento dei tassi di interesse a breve termine (restrittivi). Il timore è che questa contrapposizione tra politica monetaria e obiettivi di stabilità finanziaria comprometta la capacità della BoE di raggiungere il suo mandato di stabilità dei prezzi e, cosa ancora più preoccupante, sollevi dubbi sulla sua indipendenza operativa.[8].

Il QT (quantitative tightening) era uno degli strumenti di politica monetaria che la banca intendeva utilizzare per rafforzare l’impatto dei propri aumenti dei tassi. Infatti, il programma di QT avrebbe dovuto avere inizio appena uno o due giorni dopo che erano stati costretti a intervenire, una situazione altamente ironica – e imbarazzante – faccia a faccia. Chiaramente il QT ora è fuori discussione, potenzialmente per un bel po' di tempo. Tuttavia, a mio avviso, queste preoccupazioni sono/sono state sopravvalutate.

Le banche centrali sono più che in grado di condurre operazioni monetarie che mirano a diversi settori della curva dei rendimenti in modi diversi, pur rispettando il loro mandato di stabilità dei prezzi. In effetti, ci sono dei precedenti. Nel 1961 la Fed condusse l'Operazione Twist, con la quale vendette titoli di Stato a breve termine per aumentare i tassi di interesse a breve termine al fine di difendersi dai deflussi di oro (all'epoca il dollaro USA era in regime di gold standard) e contemporaneamente acquistò titoli di Stato a più lunga scadenza per spingere la curva dei rendimenti verso il basso.[9] tassi a lungo termine per compensare gli effetti di contrazione. La Fed di Bernanke ha adottato una tattica simile all'indomani della Grande Recessione.[10]. L'unica vera differenza tra questi due casi e la situazione in cui si trova oggi la BoE è la motivazione dell'acquisto della parte lunga della curva.

Tratti diversi

La BoE è stata estremamente attenta a differenziare i suoi recenti acquisti di gilt dai precedenti programmi di QE (anche se non tutti sembrano aver recepito il promemoria).[11]). L'obiettivo dei precedenti programmi di QE era quello di stimolare l'economia quando non c'era più spazio di manovra sui tassi di interesse a breve termine a causa del vincolo dello zero bound. La situazione è molto diversa da quella attuale. La BoE ha acquistato gilt per motivi di politica non monetaria e c'è un ampio margine di manovra sui tassi di interesse a breve termine quando questi aumentano perché non c'è un limite superiore. Semmai, il ritmo dei rialzi dei tassi di interesse a breve termine sembra destinato ad accelerare. Parlando dopo l'inizio degli interventi, il capo economista della BoE, Huw Pill, ha indicato che un rialzo dei tassi di interesse piuttosto consistente sarà previsto nella prossima riunione del MPC, all'inizio di novembre, perché è necessaria un'azione di politica monetaria "significativa".[12].

Inoltre, sebbene la BoE non avesse altra scelta se non quella di intervenire e cortocircuitare le dinamiche del circolo vizioso che si sono manifestate nel mercato dei gilt, non c'era alcun motivo per cui gli interventi dovessero essere effettuati a condizioni eccessivamente generose, e così non è stato. Le aste della BoE sono state condotte a rendimenti abbastanza vicini ai livelli scambiati sul mercato secondario. Le offerte ritenute sufficientemente lontane, cioè a rendimenti molto più bassi, sono state rifiutate anche se ciò significava che l'asta era inferiore alla dimensione massima assegnata. Questo è il motivo per cui l'adesione è stata così modesta, almeno inizialmente. Il rischio di condizioni di mercato disordinate è stato eliminato, ma non la sottostante pressione al rialzo sui rendimenti.

Parte del motivo per cui gli interventi sono stati condotti in questo modo è stato quello di evitare i pericoli dell'azzardo morale.[13]. L’altro aspetto è stato il ricorso da parte della banca alla buona vecchia teoria dei giochi e al gioco del “chi ha più coraggio” con il nuovo governo. Iniezione di stimoli fiscali finanziati dal debito in un momento in cui la banca centrale sta inasprendo la politica monetaria per correggere un significativo superamento degli obiettivi di inflazione non è stata la linea d’azione più saggia e, chiaramente, Bailey e i suoi colleghi della BoE non erano affatto favorevoli al piano fiscale della Truss. Non riuscendo ad alleviare la pressione al rialzo sui rendimenti dei gilt e concedendo solo una finestra di due settimane per gli interventi, la BoE ha mantenuto la pressione sul governo affinché riconsiderasse i propri piani. Certamente, per un settore plasmato da un mercato obbligazionario rialzista durato diversi decenni e che aveva accumulato un patrimonio complessivo di 1,6 trilioni di sterline (70% del PIL nominale del Regno Unito) in strategie LDI volte a migliorare i rendimenti – ovvero con leva finanziaria –, due settimane sembravano un termine insostenibile.

Non sorprende quindi che, con l'avvicinarsi della scadenza, si siano moltiplicate le speculazioni sul fatto che la BoE sarebbe stata costretta a prorogare la scadenza oltre il 14 ottobre.^th. Piuttosto che capitolare, il governatore della BoE Bailey ha ribadito che la banca centrale "uscirà [dal mercato dei gilt] entro la fine della settimana", aggiungendo di avere "tre giorni per farlo".[14]. Sono state parole forti. Dato che gli acquisti di gilts da parte della BoE sono raddoppiati a 4,6 miliardi di sterline all'asta del giorno successivo, aumentando a 4,8 miliardi di sterline il giorno seguente, è chiaro che almeno alcuni fondi pensione hanno recepito il messaggio.

L'adozione di una posizione così forte era una strategia rischiosa per l'ovvia ragione che l'impegno della banca a porre fine all'intervento non era realmente credibile. Le preoccupazioni per l'instabilità finanziaria avevano già costretto la BoE ad acquistare gilt; se il governo si fosse attenuto ai piani originari, sarebbe stato costretto a comprare ancora, indipendentemente dalle parole di Bailey. Non farlo sarebbe stata una grave negligenza e probabilmente sarebbe costato il posto a Bailey.

Detto questo, a giudicare dalle inversioni di rotta e dal cambio di personale all'11 di Downing Street - entrambi annunciati nell'ultimo giorno della finestra di intervento di due settimane della BoE (che sorpresa) – il rischio ha dato i suoi frutti. Allo stato attuale, la classifica è la seguente:

BoE: 1 – Governo Truss: 0

Conseguenze della crittografia

L'intervento della BoE nei confronti del governo britannico ha implicazioni importanti non solo per i mercati finanziari tradizionali, ma anche per le criptovalute, sia a breve che a lungo termine.

Molti commentatori di criptovalute hanno visto nelle azioni della BoE la ripresa del QE. Per le ragioni che ho già discusso, ciò è sbagliato. Non si tratta di una ripresa del QE. Né il controllo della curva dei rendimenti nel Regno Unito è dietro l'angolo. Chiunque sia tentato di acquistare criptovalute per una di queste ragioni, probabilmente rimarrà deluso.

La BoE mantiene il controllo delle redini monetarie e continuerà a portare avanti il ciclo di rialzi dei tassi fino a quando non sarà certa che il genio dell'inflazione sia tornato nella bottiglia. Non siamo ancora a quel punto. Questo vale anche se la BoE fosse costretta a riprendere gli interventi sui gilt oltre il 14 ottobre, cosa che ritengo abbastanza probabile, perché concordo con l'opinione che sia quasi impossibile per un'industria delle dimensioni di quella dei fondi pensione britannici riequilibrare i propri portafogli e coprire il rischio di tasso d'interesse, dati i tempi e le somme in gioco. Sono sicuro di non essere l'unico a pensarla così, anche i vigilanti sui bond ne saranno consapevoli.

Gli impatti a lungo termine sono tuttavia più incoraggianti per le criptovalute. L'episodio recente dimostra una cosa che ho notato in una precedente nota di ricerca[15]. Per intenderci,

"Quando il rapporto debito/PIL è basso, le ricadute della politica monetaria sulla politica fiscale sono limitate e le banche centrali sono ampiamente libere di raggiungere il loro obiettivo di stabilità dei prezzi (bassa inflazione). Quando il rapporto debito/PIL è alto e in aumento, le ricadute sono notevolmente maggiori e talvolta gli obiettivi di politica monetaria e fiscale (sostenibilità del debito) si scontrano".

La BoE ha sfruttato le notevoli ricadute della politica monetaria su quella fiscale per costringere un nuovo governo privo di esperienza a scartare elementi chiave del suo piano fiscale. La rischiosa strategia di Bailey ha dato i suoi frutti (lui ha fatto il pieno e Truss ha ceduto), ma non sarà così ancora per molto.

Lo scontro (reale)[16]

Le politiche monetarie e fiscali sono in rotta di collisione. L'aumento dei tassi d'interesse per ridurre l'inflazione non causerà solo problemi isolati a settori specifici, come il settore pensionistico del Regno Unito, perché l'intera economia globale è stata plasmata da una tendenza al ribasso dei tassi d'interesse durata 40 anni. La transizione verso un contesto di tassi di interesse più normali sarà accidentata - come ho notato nell'articolo precedente, una recessione globale non è un'ipotesi così coraggiosa di questi tempi. Inoltre, la combinazione di tassi d'interesse più elevati e bassa crescita del PIL (negativa?) contribuirà a spingere il rapporto debito pubblico/PIL in un territorio inesplorato.

Le banche centrali potrebbero essere in grado di bluffare i governi inesperti che cercano di stimolare la crescita economica con gli incentivi fiscali per fargli cambiare rotta, ma i governi che richiedono il rispetto delle banche centrali per contribuire a sostenere carichi di debito storicamente elevati sono una questione completamente diversa. Saranno costretti a capitolare. Non solo il mancato intervento equivarrebbe a commettere il peccato cardinale di violare il loro mandato di instabilità finanziaria, ma scoprirebbero che l'indipendenza, che è in dono all'autorità fiscale, cioè al governo, non è davvero tale. Se le condizioni lo giustificano, l'indipendenza verrà loro tolta. A quel punto, il dominio fiscale sarà palese e questo è uno scenario molto positivo per i prezzi delle criptovalute, perché il risultato saranno tassi di interesse reali negativi sostenuti e un'inflazione più elevata.

La terra della moneta che cade

Non siamo ancora a quel punto, ma ci stiamo rapidamente avvicinando. I sell-off obbligazionari come quello appena registrato nel Regno Unito sono estremamente insoliti e sono una chiara dimostrazione di come gli investitori del reddito fisso siano diventati sempre più sensibili alla sostenibilità del debito.

Un canarino nella miniera di carbone sarà il Giappone, perché se volete vedere un mercato obbligazionario disfunzionale, date un'occhiata ai JGB.[17]. Il rendimento del suo titolo decennale di riferimento è rimasto invariato allo 0,25% la scorsa settimana. Sembra impressionante, considerando tutte le bizze che stanno accadendo negli altri mercati del debito pubblico? Il motivo per cui è rimasto così stabile è che per quattro giorni consecutivi il titolo non è stato scambiato. Non un solo scambio, a livello globale, nell'emissione di riferimento del più grande mercato di titoli di Stato del mondo. È semplicemente incredibile!

La mancanza di attività di trading è dovuta al fatto che la BoJ ha imposto un tetto ai rendimenti dei JGB sul mercato secondario, nell'ambito della politica di controllo della curva dei rendimenti (YCC) avviata nel 2016. In un contesto globale di aumento dei tassi di interesse, i rendimenti dei JGB sono stati spinti al rialzo rispetto al limite imposto dalla BoJ. Non essendoci spazio per il movimento dei prezzi in entrambe le direzioni, gli investitori non hanno quasi alcun incentivo a fare trading.

Questa politica è stata avviata per superare le forze deflazionistiche che hanno afflitto l'economia per decenni. Tuttavia, l'inflazione giapponese dell'IPC si attesta ora a 3% per la componente principale e a 2,5% per quella di base. Con l'impulso inflazionistico derivante dal crollo di 20+% dello JPY ancora da smaltire, diventa sempre più difficile da giustificare. Ma quando il governo ha un rapporto debito/PIL di ben 230%, un aumento anche modesto dei tassi di interesse ha un impatto fiscale significativo: un aumento di 50 pb aggiunge più di un punto percentuale al deficit di bilancio annuale, cosa che il governo giapponese non può permettersi. La BoJ si trova davvero tra l'incudine e il martello. Come il Giappone può uscire dalla sua disastrosa situazione economica senza ricorrere a una massiccia inflazione/svalutazione della moneta[18] è al di là di me.

Esiti benigni

L'unico modo per evitare il dominio fiscale è un consolidamento fiscale sostenuto e significativo in quasi tutte le principali economie contemporaneamente. Si tratta di una richiesta difficile. I tagli alla spesa da soli non saranno sufficienti, non solo per le dimensioni dell'attuale debito pubblico, ma anche per le conseguenze dell'invecchiamento della popolazione nei paesi sviluppati (vedi grafico).

Dimensione della popolazione per coorte lavorativa - Paesi a reddito medio-alto

L'invecchiamento della popolazione comporta un aumento delle passività dei fondi pensione (molti paesi gestiscono sistemi pensionistici non finanziati, il che significa che l'onere fiscale ricade sulle generazioni future) e un aumento dei costi sanitari. Le cifre in gioco non sono insignificanti, come si può vedere nel grafico seguente, che mostra le traiettorie stilizzate del debito per l'OCSE nel suo complesso, includendo ed escludendo i costi dell'invecchiamento della popolazione[19].

Proiezioni fiscali dell'OCSE (PIL %)

Tenete presente che si tratta dell'OCSE, non un'organizzazione nota per le sue iperboli. Le somme in gioco sono da capogiro. Inoltre, tagliare questo tipo di spese statali è politicamente molto difficile, perché le persone hanno un forte senso di diritto nei confronti delle pensioni pubbliche, avendo lavorato tutta la vita pagando il sistema fiscale, e non fornire assistenza sanitaria ai pensionati di vecchiaia non è certo una bella figura per nessun governo, certamente non per uno che cerca di rimanere al potere.

Il più delle volte queste passività non finanziate vengono ignorate dagli investitori. Ma in un mondo in cui gli investitori sono sempre più preoccupati per la sostenibilità del debito, inizieranno a ricevere maggiore attenzione.

Tempi duri per le tasse

Se i tagli alla spesa non saranno sufficienti da soli - e tralasciando la vecchia storia delle riforme strutturali - il problema è che la spesa non è sufficiente.[20] - allora l'unica alternativa è l'aumento delle tasse. Tuttavia, esiste un limite alla quantità di tasse che i governi possono aumentare. Questo è ciò che sta alla base della famosa Curva di Laffer, che definisce la relazione tra l'aliquota fiscale e le entrate fiscali del governo. La curva ha una forma a gobba perché, mentre l'aumento delle aliquote fiscali quando sono basse genera un gettito fiscale aggiuntivo, oltre un certo punto la relazione diventa negativa, poiché i contribuenti aumentano le misure di evasione fiscale o sono scoraggiati dal compiere ulteriori lavori tassabili. È importante notare che il picco della Curva di Laffer non è determinato dal governo, ma dalle preferenze della società.

Il metodo più antico per evitare le tasse è quello di pagare con denaro veramente anonimo, ovvero banconote o contanti. Ovviamente i governi ne sono consapevoli e negli ultimi anni hanno aumentato costantemente le restrizioni e i requisiti di rendicontazione per le transazioni in contanti di valore elevato.[21]. Molti Paesi hanno posto dei limiti alla portata delle transazioni in contanti, ed è per questo che nel 2018 la BCE ha interrotto l'emissione della banconota da 500 euro (era soprannominata "bin laden", un indizio abbastanza chiaro sullo scopo per cui veniva utilizzata).

Come ho notato in una precedente nota di ricerca[22]Numerose banche centrali stanno valutando attivamente l'introduzione di proprie valute digitali (CBDC) che, nella maggior parte dei casi, sostituiranno le banconote. La loro introduzione darà ai governi la possibilità di avere una supervisione quasi perfetta di tutte le transazioni finanziarie, aumentando notevolmente la loro capacità di garantire che l'attività finanziaria non passi sotto il radar delle tasse.

In effetti, le CBDC sposteranno verso l'esterno l'inclinazione destra della curva di Laffer (anche se continuerà ad avere un'inclinazione verso il basso, perché l'effetto scoraggiante sull'attività economica derivante da aliquote fiscali onerose rimane e perché le persone possono sempre ricorrere al baratto, che è molto più difficile da contrastare) - vedi grafico.

Curva di Laffer - L'effetto CBDC

Per un governo che ha bisogno di assicurarsi una quota maggiore della torta economica per rimanere solvibile, questa è una caratteristica piuttosto attraente delle CBDC ed è un altro motivo per cui mi aspetto che vengano ampiamente introdotte nei prossimi anni.

Come detto, però, l'aliquota fiscale ottimale definita dalla Curva di Laffer non è stabilita dal governo. È la società a decidere quale sia, anche se in modo decentralizzato e non coordinato. In un mondo in cui le CBDC sostituiscono il contante e in cui i mezzi collaudati del pubblico per sfuggire a un onere fiscale oneroso vengono eliminati - o fortemente limitati - è probabile che i cittadini cedano? Non quando hanno i mezzi per condurre transazioni finanziarie in modo sicuro e al di fuori degli occhi del governo, utilizzando una forma di denaro digitale non vietabile come Bitcoin, Ethereum o altre criptovalute private. È molto più probabile, a mio avviso, che l'uso delle criptovalute aumenti in queste circostanze.[23]. Inoltre, l'aumento dell'adozione delle criptovalute è positivo per i prezzi grazie agli effetti di rete.

Il lungo e il breve

Dopo gli effetti schiaccianti dell'inverno delle criptovalute, sembra che negli ambienti crittografici ci sia un reale desiderio di trovare qualcosa di positivo da dire. La recente turbolenza del mercato dei gilt del Regno Unito è stata vista da alcuni come un'opportunità di questo tipo. Forse è comprensibile, ma molti dei commenti contengono dei difetti. La risposta della BoE non è stata la ripresa del QE, come ampiamente dichiarato, né è stata la pistola di partenza per il prossimo rialzo dei prezzi delle criptovalute in previsione dell'imminente controllo della curva dei rendimenti.[24]. Si trattava piuttosto di una banca centrale ancora impegnata nella lotta per la riduzione dell'inflazione che si trovava a fronteggiare un governo che aveva annunciato un piano mal concepito di stimolo fiscale.

Sebbene ciò significhi che le dinamiche a breve termine per le criptovalute rimangano difficili – soprattutto perché i recenti dati sull’indice dei prezzi al consumo (CPI) statunitense, più elevati del previsto, non hanno contribuito ad alimentare le speranze di un’inversione di rotta da parte della Fed – si stanno cominciando a intravedere alcuni barlumi di speranza.

In una prospettiva di più lungo termine, è chiaro che le politiche monetarie e fiscali sono in rotta di collisione, non solo nel Regno Unito ma anche in molte altre economie sviluppate. Il riprezzamento senza precedenti dei titoli di Stato del Regno Unito lo dimostra, perché mostra una crescente sensibilità degli investitori alla sostenibilità fiscale. Stiamo assistendo alle prime battute di questo scontro.

Per i responsabili politici globali non esistono soluzioni facili o pallottole d'argento per correggere la situazione. O il dominio fiscale diventa esplicito e l'obiettivo della politica monetaria si sposta dalla stabilità dei prezzi alla sostenibilità del debito (risultato: inflazione più elevata e tassi d'interesse reali negativi), oppure i governi si impegnano a contrastare il problema fiscale e annunciano programmi di consolidamento fiscale sostenuti (risultato: tasse significativamente più alte, poiché sarà difficile tagliare la spesa pubblica nella misura richiesta di fronte all'invecchiamento della popolazione). Qualunque sia la strada scelta, gli auspici futuri per le criptovalute sono buoni.

Alla prossima volta.

Ryan Shea, economista di criptovalute

[1]    Vedi: https://www.dictionary.com/e/slang/hold-my-beer/

[2]    Vedi: https://www.bankofengland.co.uk/markets/market-notices/2022/october/temporary-expanded-collateral-repo-facility-market-notice-10-october-2022

[3]    Vedi: https://www.bankofengland.co.uk/news/2022/october/bank-of-england-announces-additional-measures-to-support-market-functioning

[4]    Vedi: https://www.bankofengland.co.uk/markets/market-notices/2022/october/temporary-purchases-of-index-linked-gilts-market-notice-11-october-2022

[5]    Una nota citazione del premier britannico Harold Macmillan in risposta alla domanda su quale fosse la sfida più grande per un uomo di Stato: https://www.gov.uk/government/speeches/events-dear-boy-managing-incidents-before-they-become-crises

[6]    Vedi: https://news.sky.com/story/bank-of-england-confirms-it-took-action-to-stabilise-pensions-market-after-chancellors-tax-cutting-mini-budget-12713520

[7]    La BoE non ha acquistato "linker" durante le precedenti operazioni di QE.

[8]    Vedi: https://www.ft.com/content/75d0e0d9-6bdf-4509-910f-60adc4a3ccf4

[9]    L'operazione fu originariamente chiamata Operazione Nudge, ma a causa della popolarità della famosa canzone di Chubby Checker all'epoca fu ribattezzata - vedi: https://www.richmondfed.org/publications/research/econ_focus/2012/q4/jargon_alert

[10]  Il programma si è svolto tra il 2011 e il 2012 ed era formalmente noto come Maturity Extension Program (Programma di estensione della maturità): https://www.newyorkfed.org/markets/programs-archive/large-scale-asset-purchases

[11]  Vedi: https://twitter.com/RichardJMurphy/status/1575068175678701568 e (purtroppo)  https://twitter.com/BitcoinMagazine/status/1575074561833705473

[12]  Vedi: https://www.bankofengland.co.uk/speech/2022/october/huw-pill-in-conversation-with-scdi

[13]  La BoE, insieme a molte altre importanti banche centrali, è stata ampiamente criticata per aver salvato le banche durante la Grande Recessione – vedi: https://en.wikipedia.org/wiki/Moral_hazard

[14]  Vedi: https://www.ft.com/content/87a5b7bf-6786-427f-89d6-96b736dcb814

[15]  Vedi: https://trakx.io/cryptocurrencies-store-of-value/

[16]  Ottenere il titolo ora?

[17]  JGB = Titolo di Stato giapponese.

[18]  La BoJ ha già cercato di intervenire per fermare il deprezzamento dello JPY. I suoi sforzi sono finora falliti e la valuta è recentemente scesa al livello più basso rispetto al dollaro USA in oltre 30 anni.

[19]  I grafici sono tratti da un documento di politica economica dell'OCSE - vedi: https://www.oecd.org/economy/growth/scenarios-for-the-world-economy-to-2060.htm

[20]  Ho affrontato questo argomento in una precedente nota di ricerca - vedi: https://trakx.io/cryptocurrencies-store-of-value/

[21]  Vedi: https://www.hks.harvard.edu/sites/default/files/centers/mrcbg/files/80_limiting.cash.pdf

[22]  Vedi: https://trakx.io/cbdcs-crypto-killers-part-1/

[23]  Per essere chiari, non sto sostenendo l'uso di criptovalute private per l'elusione fiscale o per qualsiasi altra attività illegale. Sto semplicemente affermando quello che mi aspetto sarebbe l'impatto di un aumento aggressivo delle tasse da parte dei governi per motivi di stabilità fiscale in un ambiente in cui l'uso del contante è basso.

[24]  Detto questo, sono d'accordo sul fatto che le azioni della BoE rappresentino la china scivolosa verso il controllo della curva dei rendimenti, ma non nell'immediato.