Desvendando o mistério: O que é o Bitcoin e como é que ele ganha valor?

por Ryan Shea

Principais conclusões

-      O que é a Bitcoin? Tal como o seu criador, ninguém sabe ao certo.
- A Bitcoin foi deixada à sua sorte porque a sua estrutura descentralizada significa que nenhuma entidade individual é capaz de influenciar a evolução da Bitcoin.
- Ao longo dos anos, surgiram inúmeras narrativas. Algumas desvaneceram-se, outras provaram ser mais duradouras.
- A narrativa dos "activos não correlacionados" está a ser posta em causa devido ao choque da pandemia de Covid e à invasão russa da Ucrânia. Estes choques também terão um impacto profundo.
- Tudo isto é importante porque a definição da Bitcoin determina o valor que os seus utilizadores lhe atribuem, o que, por sua vez, afecta a evolução do seu preço no futuro.

Não sabemos a verdadeira identidade do criador da Bitcoin, Satoshi Nakamoto. Pode ser um génio, um pequeno coletivo de indivíduos empreendedores com uma forte tendência libertária ou, como alguns sugeriram, até mesmo a CIA[1]. O jogo de adivinhação, que dura há uma década, continua. Por muito divertida que seja esta especulação, a questão mais interessante para quem já investiu, ou está a pensar investir, na Bitcoin é: o que é ela exatamente? Isto é muito importante porque tem uma influência direta na forma como se avalia a moeda. No entanto, por mais estranho que possa parecer, tal como o seu criador, ninguém sabe realmente (pelo menos por enquanto).

Comecemos por um ponto de partida óbvio, o livro branco. O seu título é "Bitcoin: A peer-to-peer Electronic Cash System"[2], uma indicação bastante forte de que Satoshi imaginava o Bitcoin como uma forma de dinheiro digital descentralizada (logo, peer-to-peer).

Tanto a moeda fiduciária como a moeda-mercadoria — as duas formas de moeda mais populares ao longo da história — apresentam desvantagens. A moeda fiduciária depende fortemente da confiança numa autoridade central, tanto para garantir que a moeda não seja gasta duas vezes como para manter o seu poder de compra — confiança essa que tem sido repetidamente abusada. A moeda-mercadoria, por outro lado, é dispendiosa de armazenar, está sujeita a choques não monetários de procura e oferta e, mais importante ainda, tendo em conta a forma como o mundo online invadiu as nossas vidas, não pode ser utilizada para pagamentos digitais[3]. A intenção de Satoshi era tentar superar estas desvantagens e, ao fazê-lo, criar uma forma melhor de dinheiro, adequada ao mundo digital em que vivemos cada vez mais.

É também claro no livro branco e nos vários comentários feitos nos primeiros fóruns Bitcoin que Satoshi acreditava que a Bitcoin funcionaria como uma rede de pagamentos barata, que poderia potencialmente facilitar os micropagamentos devido aos seus custos de funcionamento mais baixos em comparação com o sistema bancário comercial tradicional. Em agosto de 2010, Satoshi reconheceu que, embora não fosse "prático para micropagamentos mais pequenos neste momento, acabará por ser, à medida que os custos de armazenamento e de largura de banda continuarem a diminuir"[4].

Fornecimento fixo = Ouro digital

Outra caraterística importante do projeto foi o limite máximo de 21 milhões para a emissão de Bitcoin. Este limite não foi incluído no livro branco original, mas foi delineado no e-mail anunciando o lançamento do Bitcoin v0.1 enviado em 8 de janeiro de 2009[5]. Quando questionado sobre isso em fevereiro de 2009[6], Satoshi escreveu a seguinte resposta:

«… na verdade, não há ninguém que desempenhe o papel de banco central ou de Reserva Federal para ajustar a oferta monetária à medida que a população de utilizadores cresce. Isso teria exigido uma entidade de confiança para determinar o valor, porque não conheço nenhuma forma de um software saber o valor real das coisas no mundo real. Se houvesse alguma forma inteligente de o fazer, ou se quiséssemos confiar em alguém para gerir ativamente a oferta monetária de modo a indexá-la a algo, as regras poderiam ter sido programadas para esse efeito.

Este comentário sugere que o hard supply cap, conseguido através da redução para metade das recompensas dos blocos aos mineiros de quatro em quatro anos[7], foi introduzido porque era a única forma que Satoshi tinha para controlar o fornecimento de Bitcoins mantendo o código fonte totalmente autónomo, ou seja, não necessitando de um input externo. No entanto, a emissão de Bitcoins poderia ter tido uma taxa de crescimento fixa, o que também teria mantido o código-fonte autónomo. Obviamente, Satoshi era suficientemente inteligente para perceber isto, por isso o limite de 21 milhões deve ter sido considerado benéfico por outras razões. De facto, isso torna-se evidente logo no parágrafo seguinte da sua resposta.

Neste sentido, assemelha-se mais a um metal precioso. Em vez de a oferta se ajustar para manter o valor constante, a oferta é predeterminada e é o valor que varia. À medida que o número de utilizadores cresce, o valor por moeda aumenta. Existe o potencial para um ciclo de retroalimentação positiva: à medida que o número de utilizadores aumenta, o valor sobe, o que poderá atrair mais utilizadores para tirar partido desse valor crescente.»

A instituição de um limite de emissão rígido confere à Bitcoin caraterísticas semelhantes às do ouro: a oferta é limitada e não ilimitada, como aconteceria com uma taxa de crescimento fixa. Trata-se de uma caraterística valiosa para qualquer moeda jovem, pois reforça as externalidades positivas (efeitos de rede para as pessoas que não estão familiarizadas com o jargão económico)[8].

Sem controlador central

A Bitcoin pode ter sido concebida pelo seu criador como uma forma digital de moeda sintética, semelhante ao ouro, que poderia, com o tempo, facilitar pagamentos globais baratos, mas devido à sua decisão de desaparecer no éter em dezembro de 2010[9] e em virtude da sua estrutura descentralizada - necessária para ultrapassar a autoridade central de confiança - nenhuma entidade individual é capaz de influenciar a evolução da Bitcoin. Satoshi plantou a "semente" da definição, mas a "planta" do Bitcoin foi deixada à sua própria sorte.

Numa publicação de 2018 no Medium[10], dois entusiastas das criptomoedas tentaram traçar esta evolução da definição através da análise de publicações no BitcoinTalk e de discussões com membros da comunidade Bitcoin. Embora se trate de uma avaliação necessariamente subjectiva do que é a Bitcoin (narrativas na sua linguagem), é difícil criticar as suas conclusões, que são eloquentemente ilustradas no gráfico seguinte. Ele traça a importância relativa de cada uma das sete narrativas do Bitcoin que eles identificaram desde sua criação até 2018, quando publicaram sua postagem.

Evolução das narrativas sobre o Bitcoin

Segundo os autores, nos primeiros tempos, a Bitcoin era considerada uma rede de pagamentos barata e um ouro eletrónico resistente à censura, definições inteiramente consistentes com a "semente" de Satoshi. Era também, em grande medida, uma prova de conceito, uma vez que não tinha sido criado nada semelhante antes. Essencialmente, era uma implementação no mundo real de anteriores experiências de pensamento sobre formas electrónicas de dinheiro, como o b money e o bit gold propostos por Wei Dai e Nick Szabo, respetivamente[11].

Apesar do ceticismo inicial dos membros da Cryptography Mailing List[12] em relação ao e-mail de Satoshi que apresentava a Bitcoin (enviado em 31 de outubro de 2008[13]), a sua principal base de utilizadores nos primeiros tempos era constituída por chyperpunks e geeks tecnológicos interessados em testar a sua viabilidade técnica e por libertários e anarquistas interessados em explorar a sua viabilidade prática como alternativa ao sistema centralizado de moeda fiduciária[14]. Nesta fase do seu ciclo de vida, as Bitcoins eram geralmente trocadas e não utilizadas para fins de transação[15].

Bootstrapping ilegal

Foi só quando se tornou o meio de pagamento da Silk Road - o primeiro mercado da darknet lançado em 2011 - que a Bitcoin passou a ser amplamente utilizada para transacções financeiras. Durante os dois anos de vida do Silk Road, o total de vendas foi estimado em cerca de $180 milhões. Este foi o primeiro teste sério à capacidade da Bitcoin para funcionar como meio de troca à escala. Para além de marcar o início do fim da narrativa da prova de conceito, também deu origem à narrativa da utilização ilegal - uma narrativa que continua a ser generalizada atualmente, apesar das crescentes provas em contrário[16].

Para além disso, durante este período de dois anos, o preço da Bitcoin subiu de cerca de $1 para mais de $30. Este retorno de 30 vezes deu inquestionavelmente origem a mais uma narrativa sobre a Bitcoin, nomeadamente como um ativo especulativo[17] (ou "esquema Ponzi de alta tecnologia" para os que não dizem nada). Por qualquer razão, esta narrativa não foi identificada pelos autores do post no Medium, apesar de ter sido uma das mais persistentes.

Dores de crescimento

Em 2013/14, com o Bitcoin a ultrapassar a fase de prova de conceito e com o seu preço a subir, os volumes de transação também aumentaram naturalmente - ver gráfico abaixo. Este facto não tardou a causar problemas devido à forma como a Bitcoin foi originalmente concebida. O seu protocolo limita o tamanho do bloco, onde as transacções são agrupadas, a 1MB[18]. Tendo em conta o tamanho médio de uma transação (cerca de 250 bytes) e o limite de velocidade aplicado à criação de blocos (um, em média, a cada 10 minutos[19]), no seu limite máximo apenas podem ser processadas sete transacções de Bitcoin por segundo[20]: uma taxa de transferência de transacções substancialmente inferior às taxas de processamento equivalentes de empresas como a Visa, a Mastercard ou a Paypal, que podem processar milhares de transacções por segundo.

Transacções de Bitcoin confirmadas por dia

Nos primeiros anos de vida da Bitcoin, os volumes crescentes de transacções podiam ser acomodados porque os tamanhos dos blocos estavam bem abaixo do limite de 1MB. No entanto, em 2015, tornou-se óbvio que o espaço disponível nos blocos estava a diminuir rapidamente - ver gráfico abaixo. À medida que os blocos começaram a ficar cheios, as transacções abrandaram devido ao congestionamento da rede e as taxas de mineração aumentaram, uma vez que os utilizadores foram incentivados a pagar mais para que as suas transacções fossem processadas mais rapidamente.

Tamanho médio do bloco (MB)

A narrativa dos pagamentos baratos da Bitcoin estava a ser posta à prova. A questão de como lidar com este problema de "escalabilidade" acabou por ser um assunto altamente controverso no seio da comunidade Bitcoin e levou às chamadas guerras de tamanho de bloco, que na realidade eram uma guerra por procuração na batalha maior pela alma da Bitcoin. Por esta razão, vale a pena olhar para este período da história da Bitcoin com mais pormenor.

A guerra dos tamanhos dos blocos

Como mencionado acima, nenhuma entidade é capaz de influenciar a evolução do Bitcoin, mas isso não significa que ele não possa ser influenciado. Um dos aspectos mais interessantes da arquitetura descentralizada do Bitcoin é que qualquer um pode implementar uma atualização de software para mudar as regras pelas quais ele é minerado e operado. Estas podem ser compatíveis com as versões anteriores (um soft fork), o que não resulta numa nova versão do Bitcoin, ou não (um hard fork), o que resulta numa nova versão porque causa uma divisão na cadeia de blocos.

Em 2014, Mike Hearn, um dos primeiros criadores da Bitcoin, propôs o primeiro hard fork[21] pretendido, que aumentaria o tamanho dos blocos (8MB inicialmente e depois duplicado todos os anos até atingir 8GB) para permitir que as transacções da Bitcoin aumentassem e, ao fazê-lo, reforçasse a sua capacidade de servir como uma rede de pagamentos global barata. A alteração do código foi lançada em 2017 e surgiu uma nova versão, a Bitcoin XT. No entanto, apenas alguns meses depois, esta nova versão do Bitcoin foi efetivamente abandonada. A razão é que as alterações ao código da Bitcoin não podem ser impostas, é necessário que os mineiros e os utilizadores as adoptem. Por outras palavras, a Bitcoin depende do consenso da sua comunidade[22]. Por uma série de razões técnicas, de segurança e políticas[23], a proposta de Hearn não obteve apoio suficiente[24].

O Bitcoin XT não foi o único hard fork que foi implementado - houve mais de 100 no total - nem foi a única proposta para aumentar a escalabilidade do Bitcoin. Outros incluem o Bitcoin Cash, o Bitcoin Unlimited e o Bitcoin SV (SV significa Satoshi vision e é defendido por Craig Wright, um cientista informático australiano que, invulgarmente para alguém que é um candidato plausível, afirma ser Satoshi Nakamoto[25]). O que é interessante sobre estas alternativas à Bitcoin, criadas por hard forks da blockchain original, é o facto de os seus valores de mercado serem muito inferiores aos da Bitcoin. Em comparação com o valor de mercado de $741bn do Bitcoin, o Bitcoin Cash é um mísero $5.3bn e o Bitcoin SV é ainda menor, com apenas $1.4bn[26].

Seja qual for a(s) razão(ões), essas grandes discrepâncias de capitalização de mercado demonstram adequadamente que a comunidade criptográfica prefere que o Bitcoin permaneça o mais próximo possível de sua forma original, mesmo que isso signifique que não seja diretamente útil como uma rede de pagamentos barata, como Satoshi originalmente previu. Em vez disso, a preferência parece ser a de sobrepor uma Layer 2 Lightning Network[27] sobre a blockchain da Bitcoin para facilitar transacções maiores e mais baratas. Embora alguns possam argumentar que isto mantém viva a narrativa da rede de pagamentos baratos / micropagamentos Bitcoin, na minha opinião, porque requer transacções fora da cadeia, já não se aplica (é um prazer debater este ponto).

Diversificação da carteira

A última, e mais recente, narrativa identificada pelos autores do post no Medium que vale a pena considerar[28] é a de um ativo financeiro não correlacionado (cor-de-rosa no gráfico). Isto significa que tem potencial para acrescentar diversificação de rendimentos às carteiras baseadas em activos tradicionais como acções e obrigações - uma caraterística útil para os investidores institucionais. Marcou o aparecimento da Bitcoin, e das criptomoedas em geral, como uma nova classe de activos investíveis.

O suporte quantitativo para esta narrativa foi sólido entre 2015 e 2020, como pode ser visto claramente no gráfico abaixo, que traça a correlação contínua de 100 dias nos retornos diários entre o Bitcoin e o S&P500. O coeficiente de correlação flutuou durante este período, mas como tendência geral manteve-se baixo, variando entre -0,2 e 0,2 na grande maioria das vezes (tendo em conta que o intervalo máximo para as correlações se situa entre -1,0 e 1,0).

Correlações de retorno diário de 100 dias

Como o gráfico também mostra, com o surto da pandemia da Covid — um evento extremo por qualquer definição[29] — estes coeficientes de correlação alteraram-se significativamente. À medida que os investidores se apressavam a liquidar as suas carteiras num contexto de incerteza sem precedentes, tanto a Bitcoin como as ações norte-americanas sofreram uma forte correção — tal como diz o velho ditado do mercado: «em tempos de crise, todas as correlações tendem para um!»» Dito isto, o que é mais importante do que a reação instintiva é o facto de a correlação do preço do Bitcoin com as ações dos EUA se manter notavelmente mais elevada no período pós-pandémico. Esta mudança desafia a narrativa de que se trata de um ativo financeiro não correlacionado.

Não é preciso refletir muito para pensar no que poderá ter provocado este aumento da correlação. A resposta da política macroeconómica à pandemia de Covid foi simplesmente repetir a da Grande Recessão anterior: injetar estímulos substanciais do lado da procura. Os défices públicos dispararam e os mercados financeiros foram inundados de liquidez. As taxas de juro nominais de curto prazo (quando ainda não eram nulas ou inferiores[30]) foram reduzidas e os bancos centrais reiniciaram a flexibilização quantitativa.

Esta vaga de estímulos orçamentais e monetários apoiou a atividade económica e contribuiu para contornar uma potencial espiral deflacionista. Além disso, os decisores políticos não sabiam ao certo se o subsequente aumento da inflação se devia ao facto de as cadeias de abastecimento mundiais terem sido negativamente afectadas pelas restrições impostas pela Covid (confinamento da população, etc.) e, por conseguinte, serem temporárias, ou se se tratava de algo mais duradouro. A sua decisão colectiva foi a de optar pela prudência e manter uma política de estímulo, especialmente monetária.

Tal como uma maré alta levanta todos os barcos, esta liquidez global abundante deu um impulso substancial a todos os activos nominais, incluindo acções, ouro e criptomoedas de oferta fixa ou limitada, como a Bitcoin.

Como se pode ver no gráfico abaixo, que apresenta os retornos destes ativos desde o início da pandemia[31], as ações norte-americanas praticamente duplicaram, enquanto o ouro subiu quase um terço. Estes ganhos impressionantes, que superam a inflação, são, no entanto, ofuscados pelo aumento de doze vezes no preço da Bitcoin[32] (daí a necessidade de apresentar o seu índice de rendibilidade na escala da direita). O que estes perfis de rendibilidade nos dizem — independentemente das diferenças de magnitude — é que os três ativos tiveram um bom desempenho como proteção contra as consequências inflacionistas da resposta de política macroeconómica à pandemia da Covid. Isto contrasta com as obrigações do Estado nominais, os depósitos no sistema bancário comercial ou o dinheiro, cujos rendimentos reais (ajustados à inflação) se tornaram cada vez mais negativos[33].

Índices de rendibilidade nominal dos activos

Estes retornos extraordinários do Bitcoin, aliados ao aumento da correlação com as ações, levaram muitos investidores — para não falar do FMI[34] — a concluir que o Bitcoin tem vindo a comportar-se como um ativo de risco. Será que a narrativa de que o Bitcoin é um ativo especulativo é agora a mais aceite?

Narrativa de activos especulativos

Não são muitos os activos financeiros que geram rendimentos 10 vezes superiores em menos de um ano. Sem dúvida, este tipo de ação de preços atrai especuladores que procuram obter ganhos a curto prazo. No entanto, a meu ver, a simples descrição da Bitcoin como um ativo especulativo de "risco" não tem em conta um aspeto fundamental.

Uma das medidas mais claras da apetência pelo risco dos investidores é o VIX, que representa a expetativa do mercado relativamente à volatilidade nos próximos 30 dias. O sector privado está, a nível agregado, muito comprado em acções. Assim, quando os investidores estão preocupados com uma correção do mercado, aumenta a procura de proteção de opções, que se manifesta através do aumento da volatilidade implícita. Consequentemente, o VIX deveria estar negativamente correlacionado com os rendimentos das acções dos EUA e outros "activos de risco". De facto, é o que acontece - ver gráfico abaixo.

Correlações de retorno diário de 100 dias

O ouro, de acordo com o seu estatuto de ativo de refúgio[35], tem normalmente uma correlação positiva com o VIX. Mas imediatamente após o surto de Covid e durante grande parte dos dois anos seguintes, o coeficiente de correlação foi negativo. Só recentemente voltou a ser positivo.

Tal como o ouro, a correlação da Bitcoin com o VIX passou acentuadamente para território negativo no início da pandemia, mas, ao contrário do ouro, permanece modestamente negativa. O seu coeficiente de correlação situa-se entre os dois activos, sugerindo que os investidores em Bitcoin não são um grupo homogéneo - alguns vêem-na como um ativo especulativo, outros vêem-na como um porto seguro.

Dito isso, tentar definir o que é Bitcoin puramente com base em correlações de retorno pode ser fatalmente falho. A razão é que, em comparação com as acções e, especialmente, com o ouro, a Bitcoin ainda é a nova classe de activos "miúdo no bloco" (sem trocadilhos).

Deixem-me explicar.

Os preços de mercado são determinados por aqueles que participam ativamente ou efectuam transacções - estas são as fontes de oferta e procura. O dinheiro, ou Bitcoins, que fica à margem não tem qualquer impacto nos preços de mercado (pelo menos, não num sentido imediato).

Graças à transparência da blockchain, é possível medir com precisão e em tempo real o período de detenção dos Bitcoins. O gráfico abaixo — cortesia da glassnode — mostra a percentagem da oferta de Bitcoins que não se movimentou ao longo do último ano (linha laranja) em comparação com o preço do Bitcoin (linha preta). Trata-se, por assim dizer, dos Bitcoins que estão «à margem».  

Bitcoin: Percentagem da oferta que esteve ativa pela última vez há mais de 1 ano

A distribuição etária das Bitcoins indica-nos que — embora com algumas flutuações temporárias durante os picos de preço — a detenção a longo prazo está a aumentar[36]. De facto, ao longo do último ano, apenas 30% de Bitcoins — cerca de 5,7 milhões do atual stock em circulação de 19 milhões — foram utilizados para transações.

Além disso, porque durante o ano passado o preço do Bitcoin mais do que duplicou no seu caminho para atingir o seu máximo histórico de $67.000 em novembro, sabemos que uma grande proporção destes detentores de longo prazo são bastante insensíveis ao preço. Também sabemos que estas não podem ser transacções de curto prazo que correram mal[37] porque, mais uma vez graças à transparência da blockchain, é possível calcular um preço de equilíbrio (preço realizado na terminologia cripto) para a Bitcoin. É um pouco mais de $17.000 para os detentores de longo prazo, pelo que estão, em média, bem dentro do dinheiro.

Naturalmente, isto levanta a questão de saber por que razão um número crescente de utilizadores de Bitcoin se estão a tornar detentores de longo prazo insensíveis ao preço.

Tendo em conta a inundação do sistema financeiro mundial com liquidez durante a pandemia e o recente aumento da inflação, surge uma lógica bastante óbvia.

Retorno do ouro digital

Para aqueles que consideram que a Bitcoin é uma reserva de valor como o ouro (a narrativa do e-gold já foi mencionada), não é descabido assumir que a sua eventual dimensão de mercado se aproximará da do metal amarelo. Com as avaliações actuais, o stock de barras de ouro acima do solo vale 12 biliões de libras. Se este valor for distribuído pelos 21 milhões de Bitcoins que alguma vez serão extraídos, a Bitcoin será avaliada em pouco mais de $570.000 (ou $630.000 com base nos 19 milhões de Bitcoins atualmente existentes). Trata-se de um aumento de dez vezes em relação ao preço atual. Mesmo que só chegue a um quinto do caminho, um aumento de preço de três vezes em relação aos níveis actuais ainda está implícito.

Devido à antecipação de preços muito mais elevados no futuro, o incentivo para os detentores de Bitcoin motivados pela narrativa do ouro digital transaccionarem a preços próximos dos níveis actuais é baixo. Estas Bitcoin's só poderão voltar a entrar em jogo, ou seja, ser transaccionadas, a níveis de preços muito mais elevados. Em suma, a acumulação a longo prazo por parte de detentores de Bitcoin insensíveis ao preço é exatamente o tipo de comportamento que seria de esperar se a moeda fosse cada vez mais vista como uma versão digital do ouro.

Pode também ser um fator que explique por que razão a correlação do Bitcoin com as ações aumentou. A tendência crescente de detentores a longo prazo insensíveis aos preços significa que a evolução do preço do Bitcoin está a ser cada vez mais impulsionada por especuladores a curto prazo e que as suas ações, naturalmente, farão com que o seu preço se comporte como se fosse um ativo de risco. A crescente crença na narrativa do Bitcoin como reserva de valor poderá, na verdade, estar a fazer com que o Bitcoin se comporte mais como um ativo de risco a curto prazo. É um pouco paradoxal, não é? Possivelmente, mas não deixa de ser válido.

Se isso estiver correto, a narrativa de que o Bitcoin é um ativo financeiro não correlacionado irá enfraquecer-se (pelo menos até que os preços subam muito mais, trazendo de volta ao mercado os detentores de longo prazo), enquanto a narrativa do «ouro digital» / «reserva de valor» irá ganhar força. De facto, espero que esta última narrativa venha a ser ainda mais reforçada devido a outro choque substancial que atingiu o mundo: a invasão da Ucrânia pela Rússia — algo que, na minha opinião, acabará por ter consequências económicas ainda maiores do que a pandemia.

Para além da Covid

É absolutamente óbvio que este conflito vai muito além de uma simples disputa territorial. Estamos a assistir à fragmentação da comunidade internacional. Tal como referi num artigo recente, as consequências económicas da guerra serão enormes[38] (partindo do princípio, claro, de que conseguiremos evitar as consequências de um ataque nuclear – sinceramente, nem acredito que estou a escrever estas palavras).

Na minha perspetiva, o impacto mais significativo e duradouro, tanto no mundo das finanças globais como no das criptomoedas, resulta das sanções económicas impostas à Rússia. A saber

«A Rússia tem estado efetivamente isolada do setor financeiro global tradicional e, nesse processo, tal como outras nações, como a China, aprendeu que as reservas cambiais fiduciárias que acumula no estrangeiro podem ser bloqueadas por decreto governamental, tornando-as praticamente inúteis quando mais são necessárias. Tendo isto em conta, é difícil imaginar que não acelerem os planos para continuar a diversificar-se, afastando-se dos ativos de reserva convencionais[39] — como o dólar americano — em favor de ativos que não possam ser proibidos, como as criptomoedas descentralizadas, mesmo que estes não cumpram os habituais critérios de liquidez normalmente exigidos.»

Dentro ou fora?

Quase toda a moeda atualmente utilizada é o que se designa por moeda interna, definida como moeda garantida pela responsabilidade de outra pessoa. Por exemplo, a moeda detida por um banco comercial[40] é garantida pelos empréstimos que este emite. A alternativa é a moeda externa, assim designada porque se encontra fora do sector privado e não tem qualquer responsabilidade associada - constitui um ativo líquido para o sector privado. As notas e moedas bancárias são bons exemplos de moeda externa, tal como os depósitos do banco central, o ouro e - rufem os tambores - a Bitcoin.

Na maioria das vezes, a diferença entre dinheiro interno e externo não tem importância para ninguém, exceto para os teóricos monetários. No entanto, o que toda a gente descobriu com a resposta do Ocidente à invasão russa da Ucrânia é que uma diferença crítica entre o dinheiro interno e externo é que o primeiro, em virtude de ser responsabilidade de outra pessoa, pode estar sujeito a sanções (o dinheiro externo não pode, assumindo, é claro, que não é detido numa jurisdição que procura aplicar sanções[41]).

Tendo em conta a evolução geopolítica desde a invasão, é provável que esta distinção se torne cada vez mais importante. Ainda esta semana, os EUA anunciaram sanções contra alguns funcionários chineses devido a "actos repressivos" contra "membros de grupos étnicos e religiosos minoritários" e também afirmaram estar "profundamente desapontados" com a recente decisão dos Emirados Árabes Unidos de convidar o líder sírio Bashar Assad para a sua primeira visita a um Estado árabe desde o início da guerra na Síria. Estamos a assistir à elaboração do equivalente económico das ententes cordiales[42]. De um lado, os EUA e os países ocidentais e, do outro, a Rússia, a China e outros países, como os Estados do Golfo.

Alguns comentadores financeiros centraram-se nas ligações óbvias entre a Rússia, a China e o Médio Oriente em matéria de produtos de base. No entanto, existe uma outra ligação financeira importante - os três países acumularam reservas estrangeiras que totalizam vários triliões de dólares americanos[43]. Se estes países se preocuparem com o retorno do capital, por oposição ao retorno do capital, à luz das sanções impostas à Rússia, a transferência destes activos (detidos pelo banco central ou pelo fundo soberano) para jurisdições mais amigáveis torna-se uma escolha bastante óbvia, tal como a substituição de dinheiro interno por dinheiro externo.

Como já foi referido, as opções de moeda externa são relativamente escassas. Há um número limitado de notas em circulação, certamente insuficiente para absorver grandes entradas de capital. O ouro é um provável beneficiário óbvio, uma vez que tem sido a escolha de reserva durante milénios. No entanto, o advento da Bitcoin significa que existe outra alternativa digital sem fronteiras.

Olhando para a ação dos preços desde que os tanques de Putin entraram na Ucrânia em 24 de fevereiro, os maiores ganhos de preços foram na Bitcoin, cujo preço subiu mais de 15%, o que se compara com um ganho de 7% nas acções dos EUA e um aumento de 1% no preço do ouro. Será este o início da próxima corrida de alta do preço do Bitcoin?

Rendimento dos activos desde a invasão russa

É certo que se trata de um período de tempo muito curto e que extrapolar a partir dele é um exercício perigoso, mas já é evidente que as sanções impostas à Rússia após a sua invasão da Ucrânia terão consequências de grande alcance político e económico. O facto de a Bitcoin ser, tal como o ouro, uma das poucas formas de dinheiro externo a que não podem ser aplicadas sanções, irá provavelmente reforçar a narrativa do "ouro eletrónico resistente à censura" da Bitcoin. Poderá mesmo dar origem a uma narrativa inteiramente nova - a narrativa de dentro para fora. De qualquer forma, o ambiente global alterou-se e de uma forma que é benéfica para a Bitcoin, algo que o seu preço deve refletir cada vez mais.

Até à próxima vez.

Ryan Shea, economista de criptomoedas na Trakx

Notas de rodapé

[1] Uma rápida pesquisa no Google sobre esta teoria apresenta o seguinte argumento. Satoshi em japonês traduz-se aparentemente por "pensamento claro, perspicaz, sábio", enquanto Nakamoto significa "origem central".... Er go Central Intelligence, dado que no Japão o nome de família vem antes do nome próprio. Atenção, esta é uma grande toca de coelho da teoria da conspiração.

[2] Ver: https://nakamotoinstitute.org/static/docs/bitcoin.pdf

[3] Uma solução alternativa é a criação de activos criptográficos garantidos pelo ouro, como o Paxos Gold. Cada token é resgatável por uma onça troy de barras de ouro guardadas em cofres pela Paxos. No entanto, requer a confiança de que o depositário tem os activos e os tornará resgatáveis a pedido. Ao contrário da Bitcoin, não é uma moeda sem confiança ou que minimiza a confiança - ver: https://paxos.com/paxgold/

[4] Como veremos, Satoshi estava errado quanto a isto – ver: https://satoshi.nakamotoinstitute.org/quotes/micropayments/?order=desc

[5] Ver: https://satoshi.nakamotoinstitute.org/emails/cryptography/16/

[6] Ver: https://satoshi.nakamotoinstitute.org/posts/p2pfoundation/threads/1/#7

[7] Formalmente, a recompensa de mineração é reduzida para metade após cada 210.000 blocos serem minerados. Como a estrutura do Bitcoin garante que os blocos sejam minerados a cada 10 minutos, isso se aproxima de um intervalo de quatro anos.

[8] E vice-versa. Quanto menos pessoas a usarem, menos valiosa ela se torna. Esta caraterística é a razão pela qual muitos dos opositores consideram a Bitcoin um esquema Ponzi de alta tecnologia. No entanto, como argumentei num artigo anterior sobre o Bitcoin, todo o dinheiro está sujeito a este efeito - a aceitação pública é a base sobre a qual todo o dinheiro assenta. Criticar o Bitcoin por esta razão mas manter dinheiro fiduciário não faz sentido lógico - ver: https://blog.trakx.io/networktheoryofmoney/

[9] Para além, talvez, de um comentário de uma linha que negava que ele era Dorian Nakamoto, uma pessoa identificada num artigo da Newsweek como sendo Satoshi Nakamoto - ver: https://satoshi.nakamotoinstitute.org/posts/p2pfoundation/threads/1/#14

[10] Ver: https://medium.com/@nic__carter/visions-of-bitcoin-4b7b7cbcd24c

[11] Não é de surpreender que ambos tenham sido apresentados como candidatos a Satoshi Nakamoto.

[12] Um descendente da famosa lista Chyperpunks.

[13] Ver: https://www.metzdowd.com/pipermail/cryptography/2008-October/014810.html

[14] De facto, o moderador da lista de discussão sobre criptografia onde Satoshi publicou pela primeira vez o seu documento de trabalho para discussão pediu que a discussão sobre a Bitcoin terminasse após uma primeira vaga de comentários. Dificilmente um sinal de que o público estava a ser surpreendido - ver: https://www.metzdowd.com/pipermail/cryptography/2008-November/014867.html

[15] É consensual que a primeira transação "real" de Bitcoin ocorreu em 22 de maio de 2010, quando Laszlo Hanyecz pagou 10 000 Bitcoin por duas pizzas. Certamente as pizzas mais caras do mundo!

[16] Ver: https://trakx.io/how-crypto-combat-illicit-transactions/

[17] Ver: https://www.nber.org/papers/w19747

[18] O soft fork Segwit de 2017 aumentou efetivamente o tamanho do bloco para 2MB (teoricamente, 4MB).

[19] Para aqueles que não estão familiarizados com a mineração de Bitcoin, o limite de velocidade é determinado pela dificuldade de encontrar um hash abaixo de um determinado objetivo. Esta dificuldade é recalibrada a cada 2016 blocos para garantir que os blocos são extraídos aproximadamente a cada 10 minutos - ver: https://data.bitcoinity.org/bitcoin/block_time/all?f=m10&t=l

[20] Na realidade, as transacções por segundo tendem a ser, em média, de três a quatro - ver: https://www.blockchain.com/charts/transactions-per-second

[21] Um hard fork anterior ocorreu em 2013, mas não foi intencional e foi rapidamente identificado e resolvido - ver: https://github.com/bitcoin/bips/blob/master/bip-0050.mediawiki

[22] Esta é também a razão pela qual é extremamente improvável que o limite de 21 milhões seja alterado, embora seja tecnicamente possível. Aumentar o limite iria simplesmente diluir os actuais detentores de Bitcoin. É o mesmo que pedir aos perus para votarem no Natal.

[23] Alguém que afirma ser Satoshi Nakamoto colocou a sua objeção à proposta na lista de discussão bitcoin-dev - ver: https://lists.linuxfoundation.org/pipermail/bitcoin-dev/2015-August/010238.html

[24] A guerra dos blocos é um período fascinante na evolução do Bitcoin e vale a pena ler sobre ele - ver: https://www.amazon.com/dp/B08YQMC2WM

[25] Ver: https://www.theguardian.com/technology/2021/may/13/australian-man-craig-wright-who-alleges-he-created-bitcoin-takes-4bn-claim-to-london-high-court

[26] Valores corretos no momento da redação. Para valores actuais - ver: https://coinmarketcap.com/

[27] Aprofundar o tema da Lightning Network e das suas implicações merece um artigo completo por si só, algo a que talvez volte no futuro – ver: https://lightning.network/

[28] Não me refiro à moeda de reserva para as criptomoedas e à base de dados partilhada programável porque, fora do mundo das criptomoedas, estas narrativas têm pouca relevância.

[29] Lembro-me de, na altura, ter tirado uma captura de ecrã de uma das apresentações mais marcantes de sempre de uma estatística económica, cortesia da primeira página do New York Times. Para obter o máximo impacto, não reduziram a escala, o que fez com que a Grande Recessão parecesse um ciclo económico normal – ver: https://digg.com/2020/the-new-york-times-front-page-unemployment

[30] Pensemos no Japão e na zona euro.

[31] A data de início que escolhi foi 18 de março de 2020, a fim de eliminar a maior parte da queda inicial dos preços.

[32] A Bitcoin tinha aumentado 16 vezes o seu valor máximo de sempre em novembro passado.

[33] Para uma discussão sobre a relevância dos rendimentos reais negativos sustentados dos depósitos detidos no sector bancário comercial para a Bitcoin - ver: https://blog.trakx.io/fed-fears/

[34] Num comentário recente num blogue sobre a "associação mais forte entre as criptomoedas e as acções", o FMI concluiu que

"A nossa análise sugere que os criptoativos já não estão à margem do sistema financeiro. Dada a sua volatilidade e avaliações relativamente elevadas, o seu maior co-movimento poderá em breve representar riscos para a estabilidade financeira, especialmente em países com uma adoção generalizada de criptografia. Portanto, é hora de adotar um quadro regulamentar global abrangente e coordenado para orientar a regulamentação e supervisão nacionais e mitigar os riscos de estabilidade financeira decorrentes do ecossistema criptográfico.

Como já afirmei em artigos anteriores, os reguladores estão a vir atrás das criptomoedas. Não tenha dúvidas disso - veja: https://blogs.imf.org/2022/01/11/crypto-prices-move-more-in-sync-with-stocks-posing-new-risks/ e https://trakx.io/how-crypto-combat-illicit-transactions/

[35] Um ativo de refúgio é um ativo que deve manter, ou mesmo aumentar, o seu valor em períodos de turbulência do mercado. É o melhor veículo de reserva de valor.

[36] A análise estatística do glass node indica que a probabilidade de uma Bitcoin ser utilizada numa transação diminui acentuadamente após 155 dias de inatividade, bem dentro da janela de 365 dias utilizada aqui para definir os detentores de longo prazo - ver: https://academy.glassnode.com/supply/long-and-short-term-holder-supply/supply-held-by-long-and-short-term-holders

[37] Uma velha piada do mercado: uma transação a longo prazo é apenas uma transação a curto prazo que correu mal.

[38] Ver: https://trakx.io/impact-of-geopolitics-and-regulatory-push-on-crypto/

[39] Putin acaba de anunciar que procurará obter pagamentos em rublos para o gás vendido a países "hostis" - ver: https://www.reuters.com/business/energy/putin-says-russia-will-start-selling-gas-unfriendly-countries-roubles-2022-03-23/ e, mais pertinente para a Bitcoin, o presidente do comité de energia do Congresso russo indicou que estaria aberto a aceitar a Bitcoin para as suas exportações de recursos naturais - ver: https://bitcoinmagazine.com/markets/russia-open-to-sell-gas-for-bitcoin

[40] Ver: https://trakx.io/cbdcs-crypto-killers-part-1/

[41] Os recentes comentários do Ministro dos Negócios Estrangeiros russo, Lavrov, sugerem que o regime de Putin não esperava sanções tão generalizadas, especialmente as medidas aplicadas às reservas externas do banco central russo - ver: https://www.politico.eu/article/lavrov-admits-no-one-could-have-predicted-scale-of-western-sanctions/

[42] A Entente Cordiale foi um acordo entre a Grã-Bretanha e a França, assinado em 8 de abril de 1904, em resposta à ameaça da Alemanha. Uma década mais tarde eclodiu a Primeira Guerra Mundial. O papel destas alianças internas como catalisador da guerra é uma das questões favoritas dos professores de história.

[43] Não pretendo com isto dizer que estes activos são apenas detidos em activos denominados em dólares americanos, estou apenas a utilizar o dólar americano como unidade de conta.