Boas vibrações

por Ryan Shea

O terceiro trimestre chegou ao fim com um pouco de brilho, como evidenciado pelo Top 10 Crypto CTI de referência da Trakx, que terminou setembro com um aumento de 10%. No entanto, para o trimestre como um todo, os preços da criptografia ficaram quase inalterados, o que significa que o terceiro trimestre de 3 entra nos livros de história como um desempenho de criptografia ligeiramente abaixo do par. A razão pela qual está apenas ligeiramente abaixo do par é porque o terceiro trimestre não é um trimestre especialmente favorável para os preços dos ativos criptográficos em termos de sazonalidade - veja a imagem abaixo.

Retornos trimestrais da Bitcoin (%)

Fonte: coinglass.com

De facto, utilizando a Bitcoin como proxy para as criptomoedas porque tem o histórico de preços mais longo, verificamos que o terceiro trimestre é o menos favorável de todos os quatro trimestres, principalmente devido ao facto de conter setembro, que tem o registo pouco invejável de ser o pior mês de criptomoedas do ano com base nos retornos mensais médios ou medianos - ver imagem abaixo¹.

Retorno mensal do Bitcoin (%)

Fonte: coinglass.com

Felizmente para os touros, saímos agora deste período de abrandamento sazonal e entrámos no que tem sido historicamente o trimestre mais positivo para as criptomoedas, um trimestre que historicamente começa forte, como sugerido pelo "Uptober" reformulação do calendário. Voltando às imagens acima, pode-se ver facilmente que os retornos do quarto trimestre do Bitcoin na última década foram positivos em 63% do tempo (uma taxa de acerto mais do que aceitável para qualquer processo de investimento) com uma média de pouco menos de 90% e uma mediana de pouco mais de 50%. A questão é: será que a história se vai repetir? Será que o último trimestre de 2024, em que acabámos de entrar, se revelará otimista para os preços das criptomoedas?

Não estou mais cansado

A previsão do mercado a curto prazo é um passatempo bastante perigoso. No entanto, podemos certamente ver os componentes necessários para um cenário de criptomoedas em alta a encaixarem-se. O mais significativo é o facto de, há duas semanas, a Fed ter anunciado a sua primeira flexibilização monetária em quatro anos, uma medida que põe fim a um dos ciclos de aperto monetário mais agressivos do pós-guerra.

Os investidores podem ter sido unânimes em antecipar que a Fed começaria a flexibilizar no mês passado, mas não houve essa uniformidade quanto à dimensão do primeiro corte de taxas do ciclo (muitos economistas do lado da venda tinham 25 pontos base, enquanto os futuros de taxas de juro dos EUA estavam a descontar uma hipótese de 60% de um corte de 50 pontos base); também não houve uniformidade de opinião quanto à forma como os mercados reagiriam a um corte de taxas.

Em termos gerais, havia duas correntes de pensamento:

Primeiro, com os intervenientes no mercado a terem já demonstrado uma sensibilidade acrescida face à perspetiva de uma recessão… A flexibilização monetária de primeira ordem abafaria qualquer especulação de que a Fed estaria a ficar "atrás da curva", o que significa que uma redução de 50 pontos base seria bem recebida, enquanto uma redução mais modesta de 25 pontos base não seria tão bem recebida.

Segundo, com os intervenientes no mercado a terem já demonstrado uma sensibilidade acrescida face à perspetiva de uma recessão… uma redução da taxa de 50 pontos base significaria que a Fed estaria implicitamente a reconhecer a sua preocupação com a força subjacente da economia dos EUA (um fator negativo para as criptomoedas e os activos de risco) e, por conseguinte, uma redução de 25 pontos base seria adequada e, consequentemente, melhor recebida pelos investidores.

Para todos os novatos que estão a ler isto, bem-vindos ao estranho e maravilhoso mundo do investimento macro, onde estes pântanos analíticos e de expectativas são muito mais comuns do que se pensa ao ler livros de economia. É isso que torna este exercício tão interessante e mentalmente desafiante!

A falta de clareza sobre a reação esperada do mercado ao corte da taxa da Fed reflecte, em grande medida, o facto de a situação atual nos EUA ser, ela própria, um pouco confusa. Os indicadores macroeconómicos estão a mostrar simultaneamente sinais de fraqueza e de força, o que significa que pode ser encontrado apoio para ambas as escolas de pensamento acima mencionadas.

Por exemplo, alguns indicadores de recessão bem conhecidos têm estado a piscar a vermelho ultimamente (ver o atualização mensal anterior). Ao mesmo tempo, os índices bolsistas dos EUA encontram-se nos seus máximos históricos e a estimativa de crescimento do GDPNow do Fed de Atlanta, um indicador em tempo real da atividade económica dos EUA, recuperou um ponto percentual inteiro ao longo do último mês e situa-se em cerca de 3% a uma taxa anualizada – ver imagem. Nenhum destes indicadores sugere uma desaceleração acentuada do crescimento, algo que seria natural esperar se uma recessão fosse iminente².

À luz destas mensagens contraditórias dos dados macroeconómicos, seria naturalmente de esperar que a Reserva Federal tivesse agido com cautela, porque os banqueiros centrais são, afinal, indivíduos bastante avessos ao risco que gostam de apresentar uma aura de calma e de inexcitabilidade para fomentar a confiança dos investidores. É por isso que, por opção, a Fed (e outros bancos centrais importantes) gosta de ajustar as taxas de juro (para cima ou para baixo) em clips de 25pb. No entanto, em vez de adoptarem uma abordagem gradualista, o Presidente Powell e os seus colegas optaram por um corte mais agressivo de 50pb. Foi certamente uma atitude ousada da sua parte porque, de acordo com o segundo cenário acima descrito, os investidores poderiam ter considerado a sua reação dramática, ousando mesmo dizer semelhante a uma crise.

No entanto, durante a conferência de imprensa que a acompanhou, Powell deixou claro que o FOMC considerava as actuais perspectivas económicas dos EUA sólidas, argumentando que o corte maior de 50 pontos base era simplesmente um reconhecimento dos progressos realizados pela Fed no sentido de satisfazer o seu duplo mandato (estabilidade dos preços e pleno emprego³) e um sinal da sua confiança de que ambos os objectivos continuarão a ser atingidos no futuro previsível, ou seja, a Fed acredita que será capaz de proporcionar uma aterragem económica suave ao estilo "Cachinhos Dourados". Embora deixando claro que as futuras alterações da política monetária dependeriam dos dados, as projecções dos participantes individuais do FOMC apontavam para uma flexibilização adicional de 50 pontos base até ao final do ano, com mais 100 pontos base de flexibilização previstos para 2025. Assim, embora seja provável que o ritmo futuro da flexibilização monetária desacelere, a direção a seguir pelas taxas de juro de curto prazo dos EUA é clara.

Três é uma festa

Se, como prevêem Powell e os seus colegas do FOMC, forem capazes de manobrar a política monetária de forma a que os EUA evitem uma aterragem económica difícil ou uma recessão⁴ então estão efetivamente a dar luz verde aos investidores para comprarem criptomoedas e activos de risco em geral.

Isto deve-se não só ao facto de controlarem o leme da política monetária do maior gigante económico e financeiro que o mundo já conheceu e, como tal, as suas acções têm um enorme impacto nos preços dos activos, mas também porque não estão a agir isoladamente. O BCE e outros bancos centrais, como o BdC e o BdE, também têm vindo a reduzir as taxas de juro (a única exceção foi o Banco do Japão - digo foi porque o seu ciclo de subidas foi interrompido (terminou?) no início de agosto, por razões que discuti longamente no atualização mensal anterior). E, como o artista pop americano Andy Warhol uma vez gracejou:

«Mas, como costumo dizer, uma pessoa é companhia, duas já é multidão e três já é uma festa.»

Certamente, os investidores reagiram ao que só poderia ser interpretado como um corte de taxa "otimista" pelo Fed em um clima de entusiasmo. Os preços das criptomoedas, medidos pelo Trakx Top 10 Crypto CTI, subiram 5% nas 24 horas após o anúncio da Fed, enquanto Wall Street marchava para novos máximos do ciclo, com os investidores a descontarem o impacto positivo que condições de liquidez global menos restritivas teriam nos preços dos activos nas próximas semanas e meses - ver gráfico. (O anúncio chinês de estímulo orçamental substancial para além do anterior estímulo monetário anunciado pelo PBoC também ajudou!)

Liquidez global vs. preço da Bitcoin

Fonte: Bitcoin Magazine (via X)

Hiato de redução para metade

Os fatores sazonais favoráveis e a melhoria das condições de liquidez global não são as únicas razões para pensar que podemos ter entrado num período mais positivo para as criptomoedas. Não nos esqueçamos também de que 2024 é o ano do halving do Bitcoin. Quando a quarta redução pela metade ocorreu em abril, houve muito entusiasmo nos meios de comunicação especializados em criptomoedas quanto ao seu significado e ao provável impacto de alta nos preços. No entanto, dada a evolução dos preços claramente dececionante observada até agora neste ciclo após a redução pela metade – ver gráfico abaixo –, este tema desapareceu definitivamente do panorama durante os meses de verão.

Bitcoin Halvings (desempenho do preço do índice)

Fonte: Ecoinometria

Dito isto, talvez descartar o atual ciclo de redução para metade seja um pouco preventivo. Afinal de contas, a maior parte dos ganhos após o halving materializa-se normalmente 9-12 meses após o evento. Na época atual, isto equivale aos próximos 3-6 meses. Assim, mesmo tendo começado devagar, ainda há muito espaço para que o atual halving espelhe a ação de alta dos preços observada nos halvings anteriores.

É perfeitamente possível que esta recuperação venha a concretizar-se simplesmente porque os investidores começam a comprar Bitcoin antecipando esta resposta tardia dos preços, o que resulta num ciclo de alta auto-sustentável em que as valorizações geram mais compras (já aconteceram coisas ainda mais loucas no mundo das finanças). Em alternativa, e na minha opinião mais provável, poderá ser necessário um catalisador. O ciclo de flexibilização da Reserva Federal poderá ser suficiente, mas há outro acontecimento bastante óbvio a surgir no horizonte próximo que poderá ser ainda mais poderoso – uma vitória de Trump nas eleições presidenciais de novembro.

Aquecimento (cripto) global?

Ao contrário de Kamala Harris, que só tem meio que se virou⁵ Donald Trump tem continuado a polir ativamente as suas credenciais criptográficas, ao anunciar recentemente que a sua administração iria "encorajar tecnologias inovadoras como a IA e os activos digitais". No mês passado, ele se tornou o primeiro líder político dos EUA a fazer um transação pública em Bitcoin num bar nova-iorquino com temática criptográfica e também conseguiu arranjar tempo, entre tentativas de assassinato, para lançar World Liberty Financial, um projeto DeFi que busca conectar credores e devedores de criptografia sem a necessidade de um intermediário centralizado.

Um apoiante da criptografia como Trump na Casa Branca seria certamente uma mudança bem-vinda em relação aos últimos quatro anos. Gary Gensler, nomeado por Biden, seria expulso de seu papel como chefe da SEC no primeiro dia e seria substituído por alguém com uma visão mais construtiva e de apoio aos ativos digitais. Esse pivô não só cairia bem com os irmãos criptográficos, mas também tornaria o governo federal mais alinhado com as grandes instituições comerciais dos EUA, que definitivamente se aqueceram com os ativos digitais nos últimos trimestres. A última prova deste aquecimento institucional das criptomoedas é a publicação de um papel publicado pela BlackRock no mês passado, que descreve como as características da Bitcoin a tornam especialmente adequada para servir como ferramenta de diversificação de carteiras. Os argumentos apresentados no documento podem não ter trazido novidades intelectuais para quem já está no mundo das criptomoedas, mas não é essa a questão. Vindas da maior gestora de ativos tradfi do mundo, tais narrativas reforçam a credibilidade das criptomoedas junto de um público de investidores mais vasto e diversificado, o que constitui uma condição necessária para uma maior adoção.

Imediatamente após a primeira tentativa de assassinato de Trump, as probabilidades de ele ganhar as eleições de novembro subiram para quase 70%. No entanto, com a desistência de Biden e a sua substituição pela vice-presidente Kamala Harris, o apoio de Trump desvaneceu-se.

De acordo com as últimas sondagens, Harris tem uma vantagem de 3,4 pontos percentuais sobre Trump - ver imagem - pelo que é provavelmente justo concluir que uma vitória de Trump já não é o cenário base para a maioria dos investidores. (Curiosamente, mercados de previsão onde os utilizadores são pagos em função do resultado final, sugerem que a corrida para a Casa Branca está um pouco mais renhida, com Harris à frente por apenas dois pontos (50-48). Assim, se Trump conseguir reunir apoio político suficiente nas últimas seis semanas de campanha nos estados decisivos e garantir votos suficientes no colégio eleitoral para se tornar o 47^th POTUS, então poderia muito bem ser o catalisador necessário para alimentar um rally de criptografia de fim de ano.

Sondagem presidencial nos EUA

Fonte: FT e FiveThirtyEight

1 Como já referi em notas anteriores, não sou particularmente fã de sazonais quando se trata de preços de activos financeiros, porque é contrário à minha convicção de que há sempre um número suficiente de investidores racionais para arbitrar eficazmente quaisquer padrões de preços consistentes (e, portanto, previsíveis). Dito isto, há obviamente um forte efeito de calendário nesta altura do ano que os investidores em criptomoedas discutem claramente, pelo que seria negligente não o mencionar.

2 A recuperação do indicador GDPNow não deve ser considerada uma garantia de que a economia dos EUA não entrará em recessão em breve, significa apenas que se espera que os dados do PIB do terceiro trimestre mostrem que a dinâmica económica permanece decente até ao final de setembro, inclusive. Tal como referi no mês anterior, os indicadores de dados não macroeconómicos apresentam uma perspetiva de crescimento a curto prazo muito menos animadora - ver:

3 Na verdade, a Fed tem um triplo mandato, sendo o terceiro o de promover "taxas de juro moderadas a longo prazo", tal como definido no Lei de Reforma da Reserva Federal de 1977 . A maioria das pessoas, incluindo a Fed, ignora este terceiro mandato porque remete para um período da história da Fed em que a política monetária foi definida para facilitar a contração de empréstimos pelo governo após a Grande Depressão e durante a Segunda Guerra Mundial, o que expõe o mito da independência política que os bancos centrais gostam de perpetuar. O custo para os investidores de ignorar este terceiro mandato tem sido mínimo nas últimas décadas, porque a inflação baixa foi suficiente para manter as taxas de juro nominais moderadas num mundo em que os défices orçamentais do Estado eram pequenos e os níveis de endividamento baixos para os padrões históricos. No entanto, este é um mundo em que já não vivemos. Os investidores prudentes compreendem este facto e estão a calibrar as suas carteiras em conformidade. Não existem muitas coberturas eficazes quando os governos forçam as mãos dos banqueiros centrais e tornam a política monetária subserviente à solvência orçamental. O ouro é uma opção, razão pela qual o seu preço atingiu recentemente novos máximos históricos. Outra, graças à revolução informática, é a Bitcoin, o equivalente digital do metal amarelo.

4 Vejo pouco risco de uma aterragem dura imediata, ou seja, de uma recessão nos próximos meses, mas estou claramente menos confiante do que a Fed no que respeita ao próximo ano. Muito dependerá do grau de agressividade que estiverem dispostos a adotar se os dados macroeconómicos dos EUA se tornarem decisivamente mais baixos, o que, reconhecidamente, é algo que eles sabem claramente mais do que eu ou qualquer outra pessoa fora do FOMC.

5Esta falta de convicção em relação às criptomoedas é bastante surpreendente, porque não faz muito sentido em termos políticos, pelas razões que indiquei numa atualização mensal anterior - ver: https://trakx.io/resources/insights/shuban/