Choque de Titãs

por Ryan Shea

Principais conclusões

- As criptomoedas acordaram do seu sono recente, com dois dos maiores nomes do sector a entrarem em guerra. O inverno acaba de ser prolongado

Dois dos maiores nomes da cripto-esfera - Sam Bankman-Fried (SBF) e Changpeng Zhao (CZ) - têm dominado as manchetes sobre criptografia esta semana e tudo está centrado na criptomoeda FTT.

No fim de semana, CZ publicou o seguinte tweet:

Imediatamente após este tweet, CZ afirmou que a Binance procurará descarregar sua participação não desprezível de FTT (1) "de uma forma que minimize o impacto no mercado. Devido às condições de mercado e à liquidez limitada, esperamos que isso leve alguns meses para ser concluído".

Anunciar previamente a sua intenção de descarregar uma participação tão considerável do token nativo de uma bolsa concorrente (a FTX foi fundada pela SBF) não é exatamente a melhor maneira de garantir que irá maximizar a receita potencial da alienação do ativo, nem é a melhor maneira de minimizar o impacto no mercado, especialmente quando a razão dada é "revelações recentes". De facto, desde que o tweet de CZ foi publicado, o valor do FTT caiu mais de 20%.

Apesar de CZ acrescentar que a Binance encoraja sempre a colaboração entre os intervenientes da indústria das criptomoedas, é difícil não concluir que há mais neste anúncio do que o facto de a Binance querer simplesmente ser aberta e transparente com a sua base de utilizadores.

Revelações recentes

Embora o tweet não descrevesse quais eram as revelações recentes, não é preciso ser um génio para ligar os pontos. Apenas alguns dias antes, a Coindesk publicou um artigo (2) detalhando que a Alameda Research - empresa de negociação da SBF - tinha mais de $5.8bn de FTT em seus livros, de longe o maior contribuinte para seus ativos de $14.6bn. A ótica de uma empresa de comércio de criptografia com participações tão grandes de um token emitido por uma bolsa co-fundada por alguém que criou a referida empresa de comércio está claramente longe de ser ideal. Para piorar a situação, a oferta circulante pendente de FTT é de apenas cerca de $3.0bn, o que significa que o preço que os ativos são marcados no balanço da Alameda parece menos como mark-to-market e mais como mark-to-myth, pois seria impossível liquidar seu FTT em qualquer coisa como o preço que eles são marcados nos livros da Alameda (3).

Naturalmente, isso forneceu combustível considerável para os céticos(4), que foram rápidos em fazer comparações com a empresa de empréstimo de criptomoedas Celsius Network, que faliu em julho em meio a acusações de que havia inflado seu balanço patrimonial manipulando seu token nativo CEL(5). A decisão de CZ de etiquetar LUNA num tweet de seguimento, claramente fez pouco para amortecer tal especulação(6).

A palavra C

Para as empresas financeiras, a detenção de activos ilíquidos não é assim tão invulgar; na verdade, é assim que os bancos comerciais tradicionais operam. No entanto, este modelo de negócio requer outro ativo fundamental, que não consta dos seus balanços: a confiança. Quando esta é posta em causa, as coisas tornam-se bastante arriscadas. Se os credores decidirem retirar os seus empréstimos, então uma crise de liquidez pode rapidamente transformar-se numa crise de solvência porque, ao contrário do fiat, nas criptomoedas não existe um banco central que assegure a função de prestamista de última instância e a venda de activos ilíquidos à pressa resulta quase sempre numa terrível derrapagem dos preços. Certamente, há evidências de que as retiradas de seus usuários aumentaram, uma vez que a reserva de câmbio de stablecoins da FTX caiu - veja o gráfico.

FTX Exchange Reserve - Todas as Stablecoins

Em reconhecimento disso, a SBF publicou o seguinte tweet e deixou claro que a FTX não investe ativos de clientes, que todas as retiradas foram processadas (houve várias reclamações sobre retiradas lentas) e que a empresa tem mais de $1bn em excesso de caixa. Comentários claramente destinados a diferenciar-se de outras empresas de criptografia que tiveram problemas no início do ano.

Resta saber se essas garantias travam o ritmo dos levantamentos da FTX(7). Em virtude de ser uma bolsa em oposição ao credor de criptografia, a FTX não deve ter risco de balanço per se e, portanto, embora a infraestrutura possa ficar sob pressão, levando a transações atrasadas à medida que os usuários procuram retirar fundos, isso não deve constituir uma ameaça existencial. No entanto, onde as coisas ficam um pouco mais complicadas é que o token FTT é capital quase patrimonial para a FTX, portanto, se seu valor cair drasticamente, isso prejudicaria as finanças da FTX, tornando seu modelo de negócios totalmente dependente de taxas de negociação para cobrir sua base de custos. As receitas podem ser suficientes, mas também podem não o ser.  

Desfasamento de liquidez

Tal como a SBF, a CEO da Alameda Research, Caroline Ellison, procurou assegurar ao mercado que o artigo original da Coindesk que desencadeou este último "incidente" criptográfico não incluía $10bn de activos adicionais e também não tinha em conta quaisquer coberturas de compensação. Ela também publicou, de forma bastante provocadora, o seguinte tweet:

Claramente, se CZ pretendia cumprir a sua promessa de minimizar o impacto da eliminação do ITF da Binance, então aceitar a oferta da Alameda Research parece ser uma abordagem sensata. No entanto, no momento em que escrevo, isso não parece provável, especialmente porque CZ questionou publicamente se a Alameda Research tem fundos suficientes para fazer a compra (8), algo que simplesmente reforça a impressão de que as motivações de CZ para anunciar a venda de suas participações FTT não são apenas para ser totalmente transparente para seus usuários.

Relativamente à FTX, a situação da Alameda Research parece mais precária. Caroline Ellison não contestou os números citados no artigo da Coindesk, o que significa que, embora possam não estar completos, os que foram incluídos são (ou melhor, eram a partir do final de junho) provavelmente precisos. Como resultado, os jogadores de criptografia estão plenamente conscientes de quanto de uma incompatibilidade de liquidez a Alameda Research tem. Qualquer pessoa com um conhecimento superficial da teoria dos jogos compreende imediatamente que isto é problemático, porque, como observou o antigo governador do BoE, Lord King, no período que antecedeu a Grande Recessão(9).

"Uma vez iniciada a corrida [ao banco], era racional que outras pessoas se juntassem a ela"

Cortesia do painel de controlo Dune (ligação disponível na nota de rodapé sete), já sabemos que há saídas líquidas substanciais das carteiras de criptomoedas conhecidas da Alameda Research, pelo que é justo concluir que a corrida começou.

Mais anedótico, de acordo com o artigo original da Coindesk, além de grandes participações de FTT, a Alameda Research também possui quantidades significativas de Solana, $292 milhões de "SOL desbloqueado", $863milhões de "SOL bloqueado" e $41 milhões de "garantia SOL". Curiosamente, SOL caiu mais de 12% na segunda-feira - um declínio ainda maior do que o visto em FTT - um movimento que pode ser devido à Alameda Research vendendo as partes mais líquidas de seu portfólio, a fim de aumentar seu buffer de caixa ou pode ser outros jogadores de criptografia correndo na frente a possibilidade de que tal comércio de liquidação possa ocorrer em um futuro próximo. De qualquer forma, as avaliações de ativos em declínio não são positivas para o balanço da Alameda Research e em mercados febris onde a confiança está sendo questionada e muitas vezes é um caso de "atirar primeiro, fazer perguntas depois", a dinâmica pode ficar feia em um espaço de tempo muito curto.

Pronto para os regulamentos

O confronto entre SBF e CZ é formalmente educado, com cada um apelando publicamente à colaboração e cooperação entre os jogadores de criptografia. SBF até marcou CZ pessoalmente no tópico do Twitter postado acima, perguntando se eles poderiam "trabalhar em conjunto"(10). No entanto, é evidente que estes dois titãs das criptomoedas estão envolvidos numa guerra de território, porque as acções de CZ não são as de alguém que procura minimizar o impacto no mercado, apesar de ser esse o seu objetivo declarado.

Qualquer que seja o resultado para esses dois pessoalmente e / ou as entidades às quais estão conectados, ele chega em um momento infeliz para o mercado de criptografia mais amplo. A recuperação nascente dos preços das criptomoedas está a ser comprometida por um sentimento negativo (#cryptocrash é tendência no Twitter) e, após o verão tórrido que vivemos, para não falar do cenário macro ainda preocupante(11), a última coisa de que o sector precisa é de mais rumores de comportamentos potencialmente duvidosos ou nefastos.

Dito isto, talvez, a longo prazo, tudo acabe por correr para o melhor. O SBF publicou recentemente um documento em que expõe as suas reflexões preliminares sobre a regulamentação das criptomoedas (12). Escusado será dizer que os seus comentários não foram bem recebidos por todos no mundo das criptomoedas, incluindo, ao que parece, o CZ, tendo em conta o seu comentário de que «não apoiaremos pessoas que façam pressão contra outros intervenientes do setor pelas costas» (13). No entanto, se o episódio mais recente servir para acelerar a regulamentação das criptomoedas, poderá ser precisamente o catalisador que leve as criptomoedas a um público mais vasto, o que é positivo (isto aplica-se até mesmo aos criptoanarquistas mais convictos), pelas razões que expus numa nota de investigação anterior (14).

Atualização

Até à próxima vez.

Ryan Shea, economista de criptomoedas

(1) Para ser claro, não se sabe ao certo quais as percentagens entre o BNB e o ITF que perfazem os $2,1 mil milhões.

(2) Ver: https://www.coindesk.com/business/2022/11/02/divisions-in-sam-bankman-frieds-crypto-empire-blur-on-his-trading-titan-alamedas-balance-sheet/

(3) A expressão "mark-to-myth" foi cunhada durante a Grande Recessão por ninguém menos que Warren Buffet - ver: https://www.investopedia.com/terms/m/mark_to_model.asp

(4) Ver: https://dirtybubblemedia.substack.com/p/is-alameda-research-insolvent

(5) Abordei a Celsius numa nota de investigação anterior – ver: https://blog.trakx.io/crypto-contagion/

(6) Ver: https://twitter.com/cz_binance/status/1589374530413215744 Fonte: twitter

(7) Na plataforma Dune, alguns utilizadores criaram um painel de controlo que acompanha os fluxos líquidos de fichas de carteiras FTX e Alameda conhecidas - ver: https://dune.com/1chioku/sweet-home-alabama

(8) See: https://twitter.com/cz_binance/status/1589473023991873536

(9) Ver: https://www.theguardian.com/business/2007/nov/06/20

(10) See: https://twitter.com/SBF_FTX/status/1589598289120309248

(11) Ver: https://trakx.io/fight-club/

(12) Ver: https://www.ftxpolicy.com/posts/possible-digital-asset-industry-standards

(13) See: https://twitter.com/cz_binance/status/1589374530413215744

(14) Ver: https://trakx.io/roadmap-to-utopia/