Compression de la volatilité des cryptomonnaies

Les crypto-monnaies sont officiellement entrées dans le marasme estival.

L'excitation du mois dernier, déclenchée par la vague de dépôts de demandes d'ETF Bitcoin aux États-Unis, qui a propulsé de nombreux prix de crypto-monnaies à de nouveaux sommets depuis le début de l'année (le Trakx Top 10 Crypto CTI est en hausse de 49% depuis le 1er janvier 2023), s'est progressivement estompée. En conséquence, la volatilité des prix des crypto-monnaies, une caractéristique des crypto-monnaies qui est généralement considérée comme négative, est tombée à des niveaux historiquement bas (voir le graphique).

Écart-type sur 30 jours des rendements quotidiens

L'absence de mouvement des prix s'explique en partie par le fait que les institutions se tournent vers les crypto-monnaies (comme l'indique le titre de l'article sur les crypto-monnaies). Mise à jour de Trakx pour le mois de juin), leur arrivée pourrait ne pas être aussi rapide que l'espéraient certains taureaux.

Calendrier d'application de l'ETF Bitcoin

Diverses demandes d'ETF Bitcoin au comptant ont été publiées dans le registre fédéral officiel le 19 juillet, ce qui a donné le coup d'envoi du processus de décision de la SEC. La SEC dispose d'un délai initial de 45 jours pour statuer sur ces demandes, mais le processus peut être prolongé jusqu'à 240 jours (ce qui signifie que le délai effectif est fixé à mars 2024). À la lumière de la récente décision du tribunal de district américain contre la SEC concernant les ventes de jetons XRP (les ventes aux investisseurs particuliers n'étaient pas considérées comme des titres, contrairement à ce que prétendait la SEC), il est clair que l'application des réglementations aux crypto-actifs est loin d'être simple. Par conséquent, il est tout à fait plausible que la SEC ne soit pas pressée d'évaluer et de décider de ces demandes d'ETF Bitcoin, repoussant le moment où l'adoption des crypto-monnaies par les institutions commence à décoller.

Ce ne sont pas seulement les problèmes réglementaires actuels qui ont contribué à la morosité des cours de la crypto-monnaie, mais aussi la conséquence d'une incertitude macroéconomique considérable. Bien sûr, il n'est pas évident de s'en rendre compte en regardant simplement les performances des prix des actions.

Les marchés boursiers mondiaux ont escaladé un mur d'inquiétude au cours des derniers mois, rattrapant la crypto-monnaie pour récupérer les lourdes pertes subies l'année dernière. Les données sur l'activité économique réelle, particulièrement aux États-Unis, ont contribué à améliorer le sentiment à l'égard des actions, sans parler de l'engouement pour l'IA, qui a été un nouveau coup de fouet pour les valeurs technologiques.

Implications de l'inversion

Alors que les investisseurs en actions semblent minimiser les risques de récession et augmenter la probabilité d'un atterrissage en douceur, il convient de noter que les marchés obligataires sont loin d'être convaincus. La pente de la courbe de rendement (à la fois nominale et réelle, c'est-à-dire corrigée de l'inflation) est fortement inversée, c'est-à-dire que les taux d'intérêt à court terme sont supérieurs aux taux d'intérêt à long terme. Historiquement, une courbe de rendement inversée est un indicateur fiable des récessions (voir le graphique). En fait, toutes les récessions américaines de l'après-guerre ont été précédées d'une courbe de rendement inversée. Bien entendu, "Cette fois-ci pourrait être différenteMais il y a une raison pour laquelle ces quatre mots sont considérés comme les plus dangereux dans le monde de l'investissement.

Courbe de rendement des États-Unis (nominal à 10 ans moins nominal à 2 ans)

À mon avis, les investisseurs en actions n'ont pas tenu compte du fait que les inversions de la courbe de rendement précèdent les récessions d'un temps considérable ; en moyenne, les récessions commencent environ 15 mois après l'inversion de la courbe¹. Les investisseurs en actions ont été contraints de revenir sur le marché après avoir anticipé une récession l'année dernière, si l'on peut dire, et avoir fixé le prix de cette récession. Cela ne signifie pas pour autant que le risque de récession s'éloigne.

Ce qui ressort plutôt du graphique ci-dessus, c'est que les récessions coïncident généralement avec le repli de la courbe après son inversion. Étant donné que la Fed et la BCE ont, comme prévu, relevé leurs taux d'intérêt cibles lors de leurs réunions du mois dernier, nous n'en sommes pas encore là. L'histoire suggère que la récession est encore un peu loin.

Ce n'est pas seulement l'inversion de la courbe des taux qui implique que les risques de récession restent élevés.

Alors que les données macroéconomiques rétrospectives se maintiennent, les enquêtes menées par les banques centrales confirment que la demande de crédit - un autre indicateur avancé de la croissance économique - est en train de se réduire rapidement. En fait, à la fin du mois dernier, l'enquête de la BCE sur les prêts bancaires a montré que la demande de crédit s'est contractée à un rythme record au deuxième trimestre, dépassant la chute observée pendant la grande crise financière (GFC) - voir le graphique - et reflétant la baisse de la demande de crédit aux États-Unis observée dans l'enquête équivalente de la Fed sur les agents de crédit (Senior Loan Officer) qui vient d'être publiée.

Évolution de la demande de prêts ou de lignes de crédit aux entreprises de la zone euro

Source : BCE

Il s'agit là d'une preuve évidente que le resserrement monétaire agressif mis en œuvre par les banques centrales au cours des 18 derniers mois se répercute sur l'économie réelle. Cela dit, même si les taux d'inflation ont atteint un sommet, après un dépassement aussi prolongé et substantiel, les banques centrales s'inquiètent de la persistance des pressions sur les prix, ce qui signifie qu'il est trop tôt pour qu'elles envisagent de réduire les taux d'intérêt dans un avenir proche, ce qui ne fait qu'ajouter à l'incertitude macroéconomique.

Absence de précédent de récession

Pour les crypto-monnaies, il existe un facteur de complication supplémentaire. Les actions existent depuis longtemps. Les investisseurs savent qu'en période d'expansion économique, les cours des actions prennent généralement de la valeur, alors qu'ils sont moins performants en période de récession. Le problème pour les crypto-monnaies est que la classe d'actifs n'en est encore qu'à ses balbutiements. L'expérience des 14 dernières années nous a appris que les crypto-monnaies se comportent bien en période d'expansion économique, mais nous ne savons pas vraiment comment elles se comportent en période de récession, car bien que le bitcoin ait vu le jour en 2009, il est resté un produit technologique jusqu'à bien après la crise financière mondiale. Il n'y a pas de précédent de récession pour les crypto-monnaies.

En tant qu'actif à risque, elles pourraient sous-performer, mais également, parce que les crypto-monnaies (tout comme l'or) se situent en dehors du système de la monnaie fiduciaire, elles peuvent être considérées comme une protection contre l'accumulation de tensions dans le système bancaire traditionnel. C'est d'ailleurs exactement la raison pour laquelle les crypto-monnaies se sont redressées au printemps, lorsque trois banques américaines ont fait faillite, conséquence directe de l'augmentation des taux d'intérêt par la Fed au rythme le plus rapide depuis plus de 40 ans. Le programme BTFP de la Fed a peut-être stabilisé la situation plus tôt dans l'année, mais c'était à l'époque où le taux de chômage américain était à un niveau historiquement bas et où l'économie était encore en expansion (du moins selon les données officielles du PIB). En cas de récession, la situation serait tout à fait différente. Ce ne sont pas seulement les bons du Trésor qui entraîneraient une dépréciation des bilans des banques commerciales, mais aussi la chute de la valeur d'autres actifs dans leurs livres, notamment les prix de l'immobilier commercial. A priori il est difficile d'évaluer l'effet global de cette mesure sur les prix des crypto-monnaies² .

À la lumière de l'incertitude concernant les perspectives cycliques, combinée à l'absence de précédent de récession pour les crypto-monnaies, il semblerait que les investisseurs en crypto-monnaies suivent le conseil qui m'a été donné lorsque j'étais un jeune homme grandissant dans le nord de l'Angleterre : "En cas de doute, ne faites rien³"Cela a contribué à la compression de la volatilité dont nous avons été témoins dans les prix des crypto-monnaies au cours des dernières semaines.

1N'oubliez pas qu'il s'agit d'une moyenne. Les délais entre l'inversion et la récession varient considérablement. Par exemple, la courbe américaine s'est inversée en février 2006 et ce que l'on appelle aujourd'hui la grande récession n'a commencé que deux ans plus tard.

2Pour comprendre comment les crypto-monnaies pourraient se comporter en cas de récession, nous devons faire quelques analogies, ce que j'ai fait dans une récente présentation vidéo intitulée "Crypto Outlook : Boom, bust, next ?" disponible sur le site web de Trakx – voir : https://trakx.io/crypto-outlook-boom-bust-next/ .

3Nowt est un mot d'argot qui signifie "rien".

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