Le jeu de l'attente dans le monde des cryptomonnaies
Les détracteurs des crypto-monnaies ont souvent tourné en dérision la classe d'actifs en raison de la forte volatilité de ses cours qui, selon eux, la rend impropre à servir de moyen d'échange : l'une des trois fonctions préalables de la monnaie (les deux autres étant la réserve de valeur et l'unité de compte). Après un nouveau mois d'évolution terne des cours, la validité de ces critiques s'amenuise de jour en jour.
Durant tout le mois de septembre, le bitcoin s'est échangé dans une fourchette de 10%, dont une grande partie dans une fourchette encore plus étroite de 5%.1. En conséquence, la volatilité réalisée du bitcoin est revenue à des niveaux historiquement bas. La volatilité implicite - une estimation de la volatilité future basée sur le marché et dérivée des prix des options - a connu des baisses similaires. Alors que la couverture du delta tend à maintenir les deux mesures de la volatilité étroitement liées, l'anticipation d'une forte variation future des prix peut entraîner une divergence (la volatilité implicite dépasse la volatilité réalisée). Le fait qu'il n'y ait pas de divergence suggère que les participants au marché n'anticipent pas de fortes variations de prix (dans un sens ou dans l'autre).2) dans un avenir proche.
À mon avis, ce sentiment tangible d'apathie des investisseurs fournit un indice assez fort de la situation dans laquelle nous nous trouvons en termes de cycle global des crypto-monnaies. Vous trouverez ci-dessous une diapositive que j'ai incluse dans un récent article sur les crypto-monnaies. présentation vidéo. Il montre un cycle stylisé du Gartner Tech Hype, superposé aux réactions émotionnelles des investisseurs à différents stades du cycle du sentiment d'investissement.
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Nés de l'optimisme et alimentés par une vague croissante de positivité, les marchés haussiers se terminent dans l'euphorie, surtout lorsqu'ils reposent sur une innovation technologique dont l'impact total est entaché d'incertitude et donc nécessairement très subjectif. À l'apogée, le sentiment des investisseurs est tellement positif qu'il n'est plus possible de faire preuve de discernement. Dans le cas des crypto-monnaies, l'un des signes les plus évidents d'une telle témérité a été l'achat de singes jpeg avec des yeux laser pour des sommes à sept chiffres. Paradoxalement, le moment où les investisseurs sont le plus confiants est aussi celui où les risques financiers sont les plus élevés.
Une fois que le battage médiatique commence à s'estomper, les prix des actifs succombent à la gravité économique aussi inévitablement qu'une pomme tombe d'un arbre3 et les investisseurs se retrouvent submergés par une vague croissante de pessimisme à mesure que ces risques se concrétisent. Ce processus se poursuit jusqu’à ce qu’un désenchantement généralisé s’installe et que le moral des investisseurs touche le fond. Les faibles volumes de transactions et la faible volatilité des cours constituent un signe classique du découragement des investisseurs – c’est précisément le type de dynamique de marché qui s’est observé sur le marché des cryptomonnaies au cours des deux derniers mois.
La fin est proche
Tout cela peut sembler sombre et déprimant, mais c'est bien là le problème. Mon expérience de gestionnaire de portefeuille m'a appris que les opérations les plus rentables sont toujours celles avec lesquelles la plupart des gens ne sont pas d'accord. Pourquoi ? Parce que si les gens sont d'accord avec la logique d'achat ou de vente d'un actif financier particulier, alors, dans une plus ou moins large mesure, les transactions les plus rentables sont celles que la plupart des gens désapprouvent.4 cette perspective est déjà prise en compte dans le prix. C'est pourquoi le creux du marché baissier, lorsque le pessimisme des investisseurs est à son comble, est à l'inverse le point où les opportunités financières sont maximales.
Nous avons vu ces cycles se dérouler à plusieurs reprises au cours des 14 années d'existence du bitcoin. Le premier marché baissier a débuté en juin 2011 et a duré 20 mois, jusqu'en février 2013. Au cours de cette période, le prix du bitcoin est passé d'un pic de $32 à un creux de $0,01 (aïe !) provoqué par le piratage de MT.Gox. Les deux marchés baissiers suivants ont duré un peu plus longtemps, soit 37 et 36 mois respectivement5Le marché baissier du bitcoin a eu lieu en 2021, lorsque le cours a été divisé par deux en six mois, avant de repartir à la hausse et d'atteindre son plus haut niveau historique quelques mois plus tard. Le marché baissier le plus inhabituel du bitcoin s'est produit en 2021, lorsque le prix a été divisé par deux en l'espace de six mois, avant que le rallye ne reprenne et que le bitcoin n'atteigne son plus haut niveau historique quelques mois plus tard. Le fait que l'économie mondiale était encore sous le choc de la pandémie de Covid (sans parler des politiques macroéconomiques qu'elle a déclenchées) explique peut-être pourquoi ce marché baissier a été exceptionnellement doux et de courte durée.
Qu'en est-il du dernier marché baissier ?
Entre le pic de novembre 2021 et le creux de l’année dernière, le Bitcoin a chuté de 77% – une ampleur de baisse tout à fait conforme aux précédents marchés baissiers. En supposant que le dernier cycle du Bitcoin suive le même profil que les cycles antérieurs, cela suggère que l’essentiel des pertes financières liées au marché baissier s’est déjà produit. Si l'on tient également compte de la faible volatilité des prix et des faibles volumes de transactions observés sur le marché des cryptomonnaies ces derniers mois, ce qui témoigne d'un degré élevé d'apathie parmi les investisseurs, il semble de plus en plus évident que nous sommes proches du creux du cycle. La question est de savoir ce qui pourrait déclencher le nouveau marché haussier.
À la recherche d'un catalyseur
Il y a quelques mois, l'autorisation d'un ETF Bitcoin au comptant semblait être le catalyseur le plus plausible pour renverser la situation après que BlackRock - le plus grand gestionnaire d'actifs au monde - a déposé une demande auprès de la SEC. Cependant, le régulateur américain a repoussé le délai de décision pour toutes les demandes d'ETF sur le bitcoin au comptant, après qu'un tribunal américain a critiqué sa décision antérieure sur les ETF sur le bitcoin au comptant. rejet de la demande d’ETF déposée par Grayscale. Ainsi, même si, comme beaucoup d’autres, je pense que les États-Unis finiront par autoriser un ETF au comptant sur le Bitcoin – ouvrant ainsi les cryptomonnaies à un éventail d’investisseurs plus large et plus diversifié –, les chances que cela se produise à court terme semblent minces. Heureusement pour les optimistes, un autre catalyseur potentiel se profile à l’horizon, qui fait l’objet d’une couverture médiatique croissante dans le monde des cryptomonnaies.
Halvings
Après l'extraction de 210 000 blocs de bitcoins (environ quatre ans), la subvention versée aux mineurs de bitcoins pour la résolution de la fonction de hachage SHA-256 est réduite de moitié. C'est ce mécanisme qui garantit que l'offre totale de bitcoins est plafonnée à 21 millions. L'histoire montre que les "événements de réduction de moitié" ont un impact considérable sur le cours du bitcoin. Pour illustrer ce point, regardez le graphique suivant qui montre l'évolution du cours du bitcoin lors des trois événements de réduction de moitié que le bitcoin a connus. Pour faciliter la comparaison, le cours du bitcoin est indexé à 1 le jour de la réduction de moitié et l'échelle est convertie en logs. J'ai choisi 200 jours avant comme fenêtre d'observation car le prochain événement de réduction de moitié - prévu pour le 25 avril 2024 - aura lieu dans un peu plus de 200 jours.
Bitcoin Halvings - Performance des prix
Source : Calculs de l'auteur : Calculs de l'auteur
Aucune tendance de prix évidente ne se dégage à l'approche de la réduction de moitié, mais la suite est très différente. Dans les trois cas, le cours du bitcoin s'est considérablement redressé. La performance la plus faible a été enregistrée après la dernière réduction de moitié, lorsque le cours du bitcoin n'a augmenté "que" de 5 fois !
À la lumière d'un bilan aussi impressionnant, il n'est pas surprenant que les acteurs de la cryptographie attachent une importance considérable à cet événement quadriennal. Cependant, il n'est pas aussi simple qu'on le dit d'expliquer pourquoi le cours du bitcoin bénéficie d'une hausse aussi substantielle et apparemment constante dans les mois qui suivent les événements de réduction de moitié.
Stock-To-Flow
L'explication standard de ce phénomène est résumée dans le fameux ratio stock-flux (S2F)6 modèle proposé par l'anonyme Plan B en 20197. La raison invoquée est qu'une réduction de la subvention des blocs signifie une baisse du nombre de nouveaux bitcoins arrivant sur le marché (flux) par rapport à l'offre en cours (stock) de bitcoins et que cette "rareté" accrue exerce une pression à la hausse sur le prix du bitcoin.
En tant qu'économiste, je ne suis pas très enthousiaste à l'égard de ce modèle. Mon premier problème vient du fait que les halvings de Bitcoin sont, à toutes fins utiles, entièrement déterministes. Le code Bitcoin nous indique à quelle hauteur de bloc les halvings se produiront, et nous savons de combien la subvention de bloc sera réduite. Le seul petit degré d'incertitude concerne le moment où les 210 000th sera miné, car les heures de bloc ne sont pas fixes.
Étant donné que l'offre future est connue si longtemps à l'avance - nous pouvons être sûrs des événements de réduction de moitié jusqu'au dernier, prévu pour 2140 - on s'attendrait naturellement à ce que des investisseurs rationnels, tournés vers l'avenir et cherchant à maximiser leurs profits, achètent des bitcoins avant les événements de réduction de moitié en prévision d'une hausse des prix futurs. Cela permettrait d'anticiper le rendement positif et d'atténuer la hausse des prix qui s'ensuivrait. Pourtant, pour une raison ou une autre, cela ne semble pas être le cas. D'aucuns pourraient rétorquer que l'hypothèse d'un comportement rationnel des investisseurs est erronée, car nous observons également des schémas prévisibles dans les prix des actifs financiers. Cependant, ces "saisonnalités", comme on les appelle, sont principalement dues à l'influence de facteurs externes, tels que les périodes de vacances largement observées (été/décembre) ou la nature périodique des paiements/recettes d'impôts. Aucun de ces facteurs n'est applicable à un événement tel que la division en deux du bitcoin, qui se produit à une fréquence de quatre ans.
Une objection plus substantielle au modèle S2F, que le Plan B reconnaît volontiers, est qu'il ne traite que de l'offre de Bitcoin et, comme tout étudiant en économie le sait, le prix est déterminé par l'interaction de l'offre ET de la demande. Le simple fait qu'une chose soit rare ne lui confère pas automatiquement la capacité de servir de réserve de valeur (l'une des autres fonctions préalables de la monnaie). Cela signifie que la tarification mécaniste du modèle S2F est défectueuse, mais cela ne veut pas dire qu'elle est totalement trompeuse. Tant qu'il y a une demande constante pour le bitcoin, une rareté accrue devrait se traduire par des prix plus élevés.
Et quelle est la source probable de cette demande constante ? Comme je l'ai a écrit à la fin de l'année dernière...
"À mon avis, les crypto-monnaies vont non seulement survivre, mais prospérer, car les défis budgétaires auxquels sont confrontées la plupart des grandes économies du monde sont d'une telle ampleur qu'il est hautement improbable que les gouvernements puissent éviter de recourir à la planche à billets, ce qui entraînerait une nouvelle érosion du pouvoir d'achat de la monnaie fiduciaire".
La patience est une vertu (profitable)
Certes, les perspectives cycliques à court terme sont devenues plus "floues", étant donné que l'économie américaine a mieux résisté que ce que l'on aurait pu attendre à la lumière des vents contraires de la croissance qui se sont matérialisés l'année dernière, et que la Fed a maintenu un biais de resserrement, ce qui a réduit la demande de crypto-monnaies. Toutefois, rien n'a changé en ce qui concerne les perspectives à long terme.
À moins que les gouvernements ne prennent le taureau par les cornes et ne commencent à réduire leurs engagements en matière de dépenses, aujourd'hui et à l'avenir (pour faire face aux énormes engagements non financés résultant du vieillissement de la population), les inquiétudes quant à la capacité de la monnaie fiduciaire à continuer à servir de réserve de valeur persisteront. Par conséquent, les crypto-monnaies resteront très demandées en raison de leur capacité à servir de couverture à la monnaie fiduciaire, ce qui signifie que, comme les trois demi-valeurs du bitcoin précédentes, celle prévue pour avril prochain sera probablement le catalyseur parfait pour lancer le prochain marché haussier des crypto-monnaies. (En supposant, bien sûr, qu'un ETF Bitcoin n'arrive pas avant).
Les marchés atones comme celui de la cryptographie sont difficiles à gérer, car personne n'aime jouer le jeu de l'attente. Toutefois, dans ces moments-là, il est bon de garder à l'esprit les sages paroles du PDG de Berkshire Hathaway, Warren Buffet, un homme qui connaît une chose ou deux en matière d'investissement.
"La bourse est un moyen de transférer de l'argent de l'impatient au patient".
Il en va de même pour les crypto-monnaies.
1 Comme je l'ai souligné dans mes mises à jour hebdomadaires, toute l'action récente sur les prix a été centrée sur les pièces de monnaie alternatives de second rang - voir : https://trakx.io/trakx-weekly-update-september-25/ et https://trakx.io/trakx-weekly-update-september-18/
2Les delta skews de l'option BTC 25 sont proches de zéro, ce qui implique qu'il n'y a pas de préférence pour les options d'achat (achat de BTC) par rapport aux options de vente (vente de BTC) - voir : https://www.theblock.co/data/crypto-markets/options/btc-option-skew-delta-25
3Je n'ai pas pu résister à la référence voilée à Isaac Newton.
4L'étendue reflète le degré de partage de ces opinions.
5Novembre 2013 - janvier 2017 et décembre 2017 - décembre 2020.
6Voir : https://www.lookintobitcoin.com/charts/stock-to-flow-model/
7Voir : https://medium.com/@100trillionUSD/modeling-bitcoins-value-with-scarcity-91fa0fc03e25
TOUT INVESTISSEMENT DANS DES ACTIFS NUMÉRIQUES EST UN INVESTISSEMENT INTRINSÈQUEMENT RISQUÉ. SI VOUS AVEZ DES DOUTES SUR L'INVESTISSEMENT, L'ENTREPRISE VOUS RECOMMANDE DE CONSULTER VOTRE CONSEILLER FINANCIER.
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