Compresión de la volatilidad de las criptomonedas

Las criptomonedas han entrado oficialmente en el letargo veraniego.

El entusiasmo del mes pasado, desencadenado por la avalancha de solicitudes de ETF de Bitcoin al contado en EE.UU., que impulsó los precios de muchas criptomonedas a nuevos máximos en lo que va de año (el Trakx Top 10 Crypto CTI ha subido 49% desde el 1 de enero de 2023), se ha desvanecido gradualmente. Como resultado, la volatilidad de los precios de las criptomonedas, una característica que suele citarse como negativa, ha caído a niveles históricamente bajos (véase el gráfico).

Desviación típica de los rendimientos diarios a 30 días

Parte de la razón de la falta de movimiento de los precios es que mientras las instituciones se acercan al cripto (según el título del Actualización de junio de Trakx), su llegada podría no ser tan rápida como algunos toros esperaban.

Calendario de aplicación del ETF de Bitcoin

Varias solicitudes de ETF de Bitcoin al contado se publicaron en el Registro Federal oficial el 19 de julio, lo que da el pistoletazo de salida al proceso de decisión de la SEC. Aunque la SEC dispone de un plazo inicial de 45 días para decidir sobre estas solicitudes, el proceso puede ampliarse hasta 240 días (lo que significa un plazo efectivo hasta marzo de 2024). A la luz de la reciente sentencia del tribunal de distrito de EE.UU. contra la SEC en relación con las ventas de tokens de XRP (las ventas a inversores minoristas no se consideraron valores, contrariamente a lo que alegaba la SEC), está claro que la aplicación de la normativa a los criptoactivos dista mucho de ser sencilla. Como resultado, es bastante plausible que la SEC no tenga prisa en evaluar y decidir sobre estas solicitudes de ETF de Bitcoin, retrasando el momento en que la adopción de cripto por parte de las instituciones comience a despegar.

No son sólo los actuales problemas de regulación los que han contribuido a la mediocre evolución de los precios de las criptomonedas, sino también la considerable incertidumbre macroeconómica. Por supuesto, es posible que esto no se aprecie fácilmente observando simplemente la evolución de los precios de la renta variable.

En los últimos meses, los mercados mundiales de renta variable han escalado un muro de inquietud y se han puesto a la altura de las criptomonedas para recuperar las fuertes pérdidas registradas el año pasado. Los sorprendentes datos de actividad económica real, especialmente en Estados Unidos, han contribuido a mejorar la confianza en la renta variable, por no hablar del revuelo generado por la inteligencia artificial, que ha supuesto una inyección de moral adicional para los valores tecnológicos.

Implicaciones de la inversión

Mientras que los inversores en renta variable parecen restar importancia a los riesgos de recesión y aumentar la probabilidad de un aterrizaje suave, cabe señalar que los mercados de renta fija siguen lejos de estar convencidos. La pendiente de la curva de rendimiento (tanto nominal como real, es decir, ajustada a la inflación) está fuertemente invertida, es decir, los tipos de interés a corto plazo están por encima de los tipos de interés a largo plazo. Históricamente, una curva de rendimientos invertida ha sido un indicador fiable de las recesiones (véase el gráfico). De hecho, todas las recesiones estadounidenses de la posguerra han estado precedidas por una curva de tipos invertida. Por supuesto, "esta vez podría ser diferente"Pero hay una razón por la que esas cuatro palabras se consideran las más peligrosas en el mundo de la inversión.

Curva de rendimientos en EE.UU. (nominal a 10 años menos nominal a 2 años)

En mi opinión, los inversores en renta variable no tuvieron en cuenta que las inversiones de la curva de rendimientos preceden a las recesiones en un tiempo considerable; por término medio, las recesiones comienzan unos 15 meses después de que se invierta la curva¹. Tras haberse precipitado el año pasado, por así decirlo, y haber puesto en precio una recesión, el hecho de que ésta no se haya materializado hasta ahora significa que los inversores en renta variable se han visto obligados a volver al mercado. Esto no significa, sin embargo, que el riesgo de recesión esté retrocediendo.

Más bien, cuando se observa el gráfico anterior, lo que debería resultar evidente es que las recesiones suelen coincidir con el repliegue de la curva tras su inversión. Dado que tanto la Fed como el BCE, como se esperaba, subieron sus tipos de interés objetivo en las reuniones de política monetaria del mes pasado, todavía no hemos llegado a este punto. La historia sugiere que la recesión aún está lejos.

No es sólo la inversión de la curva de rendimientos lo que implica que los riesgos de recesión siguen siendo elevados.

Aunque los datos macroeconómicos retrospectivos se mantienen, las encuestas realizadas por los bancos centrales confirman que la demanda de crédito -otro indicador adelantado del crecimiento económico- se está reduciendo rápidamente. De hecho, a finales del mes pasado, la encuesta sobre préstamos bancarios del BCE mostró que la demanda de crédito se contrajo a un ritmo récord en el segundo trimestre, superando la caída observada durante la Gran Crisis Financiera (CFG) -véase el gráfico- y reflejando el descenso de la demanda de crédito en EE.UU. observado en la encuesta equivalente de la Reserva Federal, Senior Loan Officer, que acaba de publicarse.

Cambios en la demanda de préstamos o líneas de crédito a las empresas de la eurozona

Fuente: BCE

Esto demuestra claramente que el agresivo endurecimiento monetario aplicado por los bancos centrales en los últimos 18 meses se está filtrando a la economía real. Dicho esto, aunque las tasas de inflación hayan tocado techo, después de un rebasamiento tan prolongado y sustancial, los bancos centrales están preocupados por la persistencia de las presiones sobre los precios, lo que significa que es demasiado pronto para que contemplen recortes de los tipos de interés a corto plazo, todo lo cual se suma a la incertidumbre macroeconómica.

Falta de precedentes de recesión

En el caso de las criptomonedas existe un factor adicional que complica la situación. La renta variable existe desde hace mucho tiempo. Los inversores son conscientes de que, en épocas de expansión económica, los precios de las acciones suelen revalorizarse, mientras que en épocas de recesión su rendimiento es inferior. Sin embargo, el problema para las criptomonedas es que esta clase de activos está todavía en sus inicios. Sabemos por la experiencia de los últimos 14 años que las criptomonedas funcionan bien en las expansiones económicas, pero no sabemos realmente cómo se comportan durante las recesiones porque, aunque Bitcoin nació en 2009, siguió siendo un juego tecnológico hasta bien pasada la CFG. No hay precedentes de recesión para las criptodivisas.

Como activo de riesgo, podría rendir por debajo de lo esperado, pero, dado que las criptomonedas (al igual que el oro) se encuentran fuera del sistema monetario fiduciario, pueden considerarse una cobertura frente a la acumulación de tensiones en el sistema bancario tradicional. De hecho, esa es exactamente la razón por la que las criptodivisas subieron en primavera, cuando, como consecuencia directa de la subida de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal al ritmo más rápido en más de 40 años, tres bancos estadounidenses quebraron. Puede que el programa BTFP de la Reserva Federal haya estabilizado las cosas a principios de año, pero eso fue cuando la tasa de desempleo estadounidense estaba en mínimos históricos y la economía seguía en expansión (al menos según los datos oficiales del PIB). Una recesión sería algo totalmente distinto. No sólo serían los bonos del Tesoro los que deteriorarían los balances de los bancos comerciales, sino que también tendrían que hacer frente a la caída del valor de otros activos en sus libros, incluidos, sobre todo, los precios de los inmuebles comerciales. A priori es difícil evaluar cuál sería el efecto agregado de esto en los precios de las criptomonedas² .

A la luz de la incertidumbre sobre las perspectivas cíclicas, combinada con la falta de precedentes de recesión de las criptomonedas, parece que los criptoinversores están siguiendo el consejo que me dieron cuando era joven y crecía en el norte de Inglaterra: "En caso de duda, no hagas nada³", y esto ha contribuido a la compresión de la volatilidad que hemos presenciado en los precios de las criptomonedas en las últimas semanas.

1Hay que tener en cuenta que se trata de una media. Existe una considerable variabilidad en los desfases entre la inversión y la recesión. Por ejemplo, la curva estadounidense se invirtió en febrero de 2006 y lo que ahora se conoce como la Gran Recesión no comenzó hasta dos años después.

2Para arrojar algo de luz sobre cómo podrían comportarse las criptomonedas en una recesión tenemos que trazar algunas analogías, algo que hice en una reciente presentación en vídeo titulada "Crypto Outlook: Boom, quiebra, ¿siguiente?" disponible en la página web de Trakx – véase: https://trakx.io/crypto-outlook-boom-bust-next/ .

3Nowt significa nada en argot.

CUALQUIER INVERSIÓN EN ACTIVOS DIGITALES ES UNA INVERSIÓN INTRÍNSECAMENTE ARRIESGADA. SI TIENE ALGUNA DUDA SOBRE LA INVERSIÓN, LA EMPRESA LE RECOMIENDA QUE CONSULTE CON SU ASESOR FINANCIERO.