Noviembre 2025 en Cripto: El miedo y la incertidumbre abundan

El cuarto trimestre es históricamente el mejor para los precios de los activos digitales. En los últimos 12 años, Bitcoin, la criptomoneda con el precio histórico más largo, ha registrado una rentabilidad trimestral media de 77% y una rentabilidad media de 47%, con un ratio de rentabilidad positiva frente a negativa de 8 a 4. Si 2025 quiere igualar los promedios históricos, diciembre tendrá que ser estelar, ya que la rentabilidad del cuarto trimestre hasta la fecha es actualmente la mejor para los activos digitales. Sin embargo, para que 2025 iguale los promedios históricos, diciembre tendrá que ser estelar, dado que los rendimientos del cuarto trimestre hasta la fecha son actualmente -20%Después de que la caída de los precios iniciada en octubre se acelerara en noviembre, como demuestra el descenso mensual de 23% en el valor de nuestra criptomoneda Top10 Crypto CTI de gran capitalización de referencia. Esta debilidad fue evidente desde el primer momento y reflejó una confluencia de factores.

Latigazo alimentario

Con el cierre récord de 43 días del Gobierno estadounidense, que retrasó la publicación de datos oficiales clave, sobre todo el informe de empleo, los inversores tuvieron que llenar el vacío de datos con alternativas privadas, como la encuesta mensual Challenger. En octubre se produjeron más de 153.000 despidos, la cifra más alta desde 2003, y la demanda de mano de obra se vio mermada por la adopción de la inteligencia artificial, el debilitamiento del gasto de los consumidores y las empresas y el aumento de los costes. Al reforzar la opinión de que el mercado laboral estadounidense está perdiendo impulso, y dado que la Reserva Federal citó unas tendencias de contratación más suaves como motivo para el recorte en septiembre, los inversores se prepararon para un tercer recorte consecutivo de los tipos en la reunión del FOMC del 10 de diciembre.

Sin embargo, los comentarios del presidente Powell en el sentido de que ese resultado distaba mucho de estar asegurado, dada la persistente preocupación por la inflación, y el retraso del informe de empleo de septiembre, que mostró que la economía estadounidense añadió inesperadamente 119.000 puestos de trabajo (más del doble de las previsiones de consenso), hicieron que los inversores dejaran rápidamente de esperar un recorte de tipos en diciembre. Sorprendentemente, días más tarde, el recorte de tipos de diciembre volvió a estar de moda después de que Williams, Gobernador de la Fed de Nueva York, reconociera los crecientes riesgos a la baja para el empleo, lo que, en su opinión, implica margen para un recorte a corto plazo. A pesar de ser sólo uno de los 12 miembros con derecho a voto del FOMC, sus comentarios hicieron que la probabilidad de un recorte subiera a más de 70%, un retroceso de 40 puntos!!!!!- ver imagen.

Decisión de la Fed sobre los tipos en diciembre

Fuente: Polymarket

Una volatilidad tan extrema en las expectativas del mercado sobre la próxima decisión de la Fed es muy poco habitual. En las últimas décadas (desde los años de Greenspan, pero sobre todo durante los años de la ZIRP, cuando la orientación de los tipos de interés era una de las herramientas poco ortodoxas que adoptaron), los bancos centrales han preferido señalar los cambios de política con suficiente antelación para servir de fuerza estabilizadora y no desestabilizadora en los mercados financieros. Sin embargo, como reflejo de la tensión en su doble mandato, el FOMC es el más fracturado que hemos visto en mucho tiempo y la falta de consenso sobre la trayectoria a corto plazo del tipo de los fondos federales significa que es prácticamente imposible para ellos proporcionar tal orientación. De ahí el nerviosismo.

Además, al publicar el informe de empleo de septiembre, el BLS anunció que los informes de empleo de octubre y noviembre se publicarán simultáneamente el 16 de diciembre. Esta es la semana siguiente a la próxima reunión del FOMC, lo que significa que los responsables de la Reserva Federal tendrán que tomar su decisión política sin datos oficiales oportunos sobre el mercado laboral, lo que añade incertidumbre y aumenta la probabilidad de que cometan un error político.

En general, esto creó un telón de fondo incómodo para los activos de riesgo y las criptomonedas, lo que resultó en un marcado deterioro en el sentimiento de los inversores, como lo demuestra la caída del Índice de Miedo y Avaricia al territorio del "miedo extremo", su nivel más bajo desde julio de 2022, cuando el último mercado bajista de criptomonedas estaba en pleno apogeo.

Venta OG

Al tono negativo se sumaron las noticias y los mensajes en las redes sociales que detallaban que los tenedores de Bitcoin a largo plazo -algunos inactivos durante más de una década- vendieron más de 400.000 monedas durante el mes pasado (véase la imagen). Dado que el calendario de estas ventas se alinea con el ciclo histórico de cuatro años de Bitcoin, del que hablamos en la publicación actualización mensual anteriorSin embargo, la caída de los precios de las materias primas y de los precios de los alimentos ha agravado la preocupación por la posibilidad de que se haya tocado techo y hayamos entrado en las primeras fases de un nuevo mercado bajista.

Reactivación de la oferta de Bitcoin por edades (7+ años)

Fuente: charts.checkonchain.com

La preocupación suscitada por estas ventas de OG Bitcoin, en mi opinión, se debe más al febril sentimiento actual del mercado que a otra cosa. Por un lado, es importante poner estas ventas en perspectiva. Como se puede ver en el siguiente gráfico, que muestra la distribución por edades de todas las transacciones de Bitcoin, la venta OG constituye sólo una pequeña fracción de la facturación del mercado. La mayoría de los Bitcoin negociados en 2025, más de 2,8 millones, se han mantenido durante menos de dos años.

Además, el número de monedas inactivas desde hace más de 7 años se sitúa en torno a los 5 millones, lo que equivale a 12 veces el número de Bitcoins vendidos este año, lo que sugiere que los tenedores a largo plazo siguen convencidos de que el precio de la criptomoneda seminal todavía tiene un recorrido al alza considerable. (Hay que admitir que algunas de estas monedas antiguas son las que no se pueden vender porque sus propietarios han extraviado sus monedas). claves privadas o el discos duros que los contiene).

Oferta de Bitcoin reactivado por edad (todos)

Fuente: charts.checkonchain.com

También está la cuestión del motivo. Volviendo al primer gráfico, el número de Bitcoin de más de siete años -ver gráfico- vendidos este año se acerca mucho al ritmo de venta en 2024. Fue entonces cuando el precio de Bitcoin subió de poco más de $40.000 a más de $100.000 en medio de todo el entusiasmo por la reducción a la mitad, que se produjo en abril de 2024, y el crecimiento explosivo de los ETF de Bitcoin al contado lanzados unos meses antes. En aquel momento no se hablaba seriamente de un inminente mercado bajista, así que ¿por qué las ventas entonces y ahora?

Sumas que cambian la vida

Hace siete años, el precio de Bitcoin rondaba los $6.000, lo que significa que cualquiera que poseyera Bitcoin desde entonces obtendría una rentabilidad 16 veces superior, un rendimiento financiero excepcional. Si se mantiene Bitcoin durante más tiempo, las ganancias serían un orden de magnitud mayor. En muchos casos, estamos hablando de sumas de dinero que cambian la vida. Teniendo en cuenta que las caídas durante los mercados bajistas han sido de hasta 80%, recortar algunas de sus participaciones y asegurar su futuro financiero "por si acaso", es una medida prudente, incluso si uno pensara que el mercado alcista sigue intacto.

Este pensamiento coincide con la perspectiva planteada por Jordi Visser. En un entrada del blog publicado a principios de noviembre, sugirió que la venta de tenedores a largo plazo es similar a la retirada de los primeros inversores durante una oferta pública inicial de acciones, una analogía que subraya la maduración del mercado de criptomonedas, donde la realización de la riqueza y la mayor participación de los inversores reflejan patrones conocidos desde hace tiempo en el mercado de divisas.

Territorio no desconocido

Hablando de retrocesos, la caída desde el máximo del 6 de octubre es de poco más de 30%. Sin duda, un movimiento doloroso para los alcistas. Sin embargo, conviene recordar que este tipo de caídas no son inéditas en los mercados alcistas. De hecho, como puede verse en el gráfico siguiente, las caídas de 25-30% son muy habituales. De hecho, durante el mercado alcista de 2021, el precio cayó alrededor de 50% antes de que la tendencia alcista se reafirmara y el precio alcanzara un nuevo máximo histórico a finales de ese año. Así que, por desagradable que haya sido la reciente caída, no estamos en territorio desconocido para Bitcoin.

Caídas de Bitcoin (de máximo a mínimo)

NB: El azul indica mercados alcistas.

Fuente: Cálculos del autor

Liquidez mundial

Volviendo al panorama macroeconómico, la principal razón por la que creo que no hemos entrado en un mercado bajista es porque el contexto subyacente sigue siendo favorable. Concretamente, las condiciones de liquidez mundial siguen siendo expansivas. Esto contrasta notablemente con lo ocurrido durante el mercado bajista de 2022, cuando los bancos centrales endurecieron agresivamente la política monetaria tras darse cuenta tardíamente de que la inflación era cualquier cosa menos transitoria.

Esta relación positiva entre las condiciones de liquidez mundial y los movimientos de los precios de los activos digitales se ha visto un poco afectada últimamente porque la aparente estrecha relación entre el precio del Bitcoin y la oferta monetaria mundial M2 (con un desfase de 12 semanas) que se mantuvo durante los dos últimos años se ha roto (véase la imagen).

M2 mundial frente al precio del Bitcoin

Fuente: Tradingview

Para los inversores experimentados, sin embargo, esta disociación no es ninguna sorpresa, ya que este tipo de divergencias se producen constantemente en los mercados bursátiles. Siempre fue poco realista esperar que una relación tan estrecha se mantuviera con la suficiente regularidad como para servir de herramienta precisa para medir el momento del mercado. Dicho esto, esto es muy diferente de decir que hay no relación en absoluto. Cuando se amplía la imagen y se examina el comportamiento a largo plazo de las dos variables, queda claro que la liquidez mundial influye positivamente en los precios de los activos digitales, aunque no con la precisión que sugieren los gráficos que han circulado entre los criptoinversores en los últimos meses (véase la imagen). Por lo tanto, si la liquidez mundial sigue aumentando, como se analiza en la siguiente sección, el mercado alcista más amplio de activos digitales debería permanecer intacto.

Alejar el zoom

Fuente: Tradingview

NO QE QE

Como ya se ha mencionado, las señales contradictorias procedentes de la Reserva Federal indican incertidumbre sobre si proseguir o no con su ciclo de recorte de tipos. En lo que sí hubo consenso fue en la conclusión del programa QT el 1 de diciembre. Además, un discurso reciente del jefe de la Fed de Nueva York, John Williams, sugiere que la Fed podría no tardar mucho en reanudar las operaciones de expansión del balance. Para ser claros, el tipo de expansión del balance que la Fed está contemplando es diferente de las anteriores operaciones de QE porque el objetivo declarado no es proporcionar directamente un estímulo monetario adicional a la economía de EE.UU., y por extensión mundial. Más bien, el objetivo de la "no QE, QE", por así decirlo, es ayudar a la Reserva Federal a mantener el control de los tipos de interés a corto plazo. Para entender por qué se está produciendo este cambio tenemos que echar un vistazo a un poco de fontanería financiera.

QT en acción

Desde 2022, la Fed ha estado reduciendo activamente el tamaño de su balance, de tal manera que sus tenencias de valores se redujeron en más de $2 billones a poco más de $6 billones. Esta reducción drenó liquidez del sistema financiero, endureciendo las condiciones financieras en apoyo de su objetivo de política monetaria de reducir la inflación hacia el objetivo de 2% (y, como ya se ha dicho, las criptomonedas sufrieron como consecuencia).

Desde mediados de 2023 en adelante, uno de los indicios más claros de este drenaje es la caída en el uso de la facilidad de repo inverso a un día de la Fed (ON RRP). Esta facilidad, que se introdujo en 2013, permite a las contrapartes no bancarias (como los fondos del mercado monetario, las GSE y los operadores primarios) prestar efectivo a un día a la Fed a cambio de garantías del Tesoro. En efecto, sirve como una esponja para el exceso de liquidez. Esto fue especialmente útil cuando la Reserva Federal estaba llevando a cabo la QE porque relajaba la relación entre el tamaño del balance de la Reserva Federal y la cantidad de reservas en el sistema bancario, y significaba que conservaban la capacidad de mantener los tipos de interés dentro del tipo objetivo. (El tipo ON RRP actúa como un suelo efectivo para el tipo de los fondos porque no tiene sentido económico prestar fondos a un tipo de interés inferior al que se puede obtener sin riesgo de la Fed). Este mecanismo también resultó útil cuando la Reserva Federal pulsó el interruptor de la política monetaria y pasó a la QT.

Cero en el tanque

En un contexto de déficits fiscales sostenidos y considerables, y con la Reserva Federal que ya no es el comprador marginal dado su cambio hacia una QT reductora del balance, el sector privado tuvo que absorber el aumento de la oferta neta de bonos del Tesoro. Un actor clave que ayudó a llenar el vacío son los fondos apalancados de valor relativo (VR) que utilizan la financiación de repos para financiar sus compras del Tesoro. En un contexto de aumento de la demanda de financiación mediante repos por parte de estos fondos RV, el saldo de la facilidad ON RRP no dejó de disminuir a medida que los fondos del mercado monetario aprovechaban los mejores tipos de rendimiento que ofrecían la financiación mediante repos y las letras del Tesoro en relación con lo que obtenían de la Fed.

En 2023, más de $2 billones estaban aparcados en la facilidad ON RRP. En la actualidad, el saldo de la ON RPP se ha reducido prácticamente a cero. Al haberse agotado esta fuente de financiación de repos más barata, otros agentes, como los fondos del mercado monetario y los bancos comerciales, intervinieron para proporcionar financiación de repos, pero sólo cuando los tipos de los repos habían subido por encima de los niveles que podían ganar en otros lugares. Así pues, la continua demanda de financiación mediante repos, necesaria para absorber la emisión neta del Tesoro, generó presiones al alza sobre los tipos de interés a corto plazo, empujándolos hacia el extremo superior del rango objetivo de la Reserva Federal (véase la imagen).

ON Reverse Repo Usage vs. SOFR-IORB Rate Differential

Fuente: Base de datos Fred

De hecho, la demanda de financiación mediante repos es tal que otra innovación de la Reserva Federal, la Standing Repo Facility (SRF), se ha convertido en una de las principales fuentes de financiación mediante repos. recientemente. Introducido en 2021 en respuesta al repunte de los tipos repo en 2019, cuando la QT fue demasiado lejos y la Fed se vio obligada a intervenir con operaciones de liquidez de emergencia, el SFR permite a los SVT y a los bancos tomar prestadas reservas de la Fed a un día utilizando como garantía bonos del Tesoro y otros valores de alta calidad.

Limitaciones del SFR

En teoría, el SFR es el límite superior equivalente a la facilidad ON RRP, y trata de limitar los tipos de interés en la parte superior del rango objetivo de la Fed. Pero el problema es que serie limitada de los bancos comerciales son contrapartes elegibles (40 en total). El otro problema con el SFR es el estigma percibido que se deriva de la creencia de que su uso indica debilidad financiera o dificultades para el mercado, de la misma manera que había un estigma asociado con el uso de la ventanilla de descuento de la Fed. Aunque la Reserva Federal espera un mayor uso de la SFR en el futuro, en su discurso Williams señaló que...

"el siguiente paso en nuestra estrategia de balance será evaluar cuándo el nivel de reservas ha alcanzado el nivel amplio. Será entonces el momento de iniciar el proceso de compras graduales de activos que mantendrán un nivel amplio de reservas a medida que crezcan los demás pasivos de la Reserva Federal y aumente con el tiempo la demanda subyacente de reservas. Estas compras de gestión de reservas representarán la siguiente etapa natural de la aplicación de la estrategia de reservas abundantes del FOMC y no supondrán en modo alguno un cambio en la orientación subyacente de la política monetaria. [Nota de la redacción: Significado no QE QE]

Determinar cuándo tenemos reservas abundantes es una ciencia inexacta. Sigo de cerca una serie de indicadores de mercado relacionados con el mercado de fondos federales, el mercado de repos y los pagos para ayudar a evaluar el estado de las condiciones de demanda de reservas. A la vista de las recientes presiones sostenidas en el mercado de repos y de otros signos crecientes de que las reservas están pasando de abundantes a amplias, espero que no pase mucho tiempo antes de que se produzca la crisis.¹ antes de que alcancemos reservas abundantes".

Dominio fiscal

Con estas declaraciones, los responsables de la Fed presentan el cambio de la QT a una «QE sin QE» como una mera forma de garantizar que mantienen el control sobre los tipos de interés a corto plazo; es decir, que se trata de una cuestión puramente técnica. En sentido estricto, esto es cierto, pero no se puede ignorar el hecho de que la Fed se ve obligada a ampliar su balance debido a la decisión de la Administración Trump de seguir registrando déficits presupuestarios considerables. Está proporcionando los medios para que el sector privado siga absorbiendo la elevada emisión neta de bonos del Tesoro, necesaria para financiar el déficit presupuestario. Si la Fed no proporciona los medios para que esto ocurra, la volatilidad de los tipos de interés se acentúa —lo que podría dar lugar a una repetición de la crisis de las operaciones de recompra de 2019— y socava uno de los objetivos clave de cualquier banco central: mantener la estabilidad financiera.

En otras palabras, la cola fiscal está moviendo al perro monetario, proporcionando una confirmación más de que hemos entrado en un régimen de dominio fiscal, un régimen que es alcista para las criptodivisas de oferta finita por las razones que esbocé en un nota de investigación previa.

1 Una de las razones por las que es improbable que la implementación de la QE no QE sea inmediata es porque hay otra fuente de liquidez disponible, la Cuenta General del Tesoro de EE.UU. (TGA), que es análoga a la cuenta corriente del gobierno estadounidense. El saldo de la TGA ha ido aumentando de forma constante como parte de una estrategia deliberada del gobierno de EE.UU. para mantener mayores reservas de efectivo dada la mayor emisión de letras del Tesoro a corto plazo, lo que significa que las entradas y salidas de efectivo son mayores y más volátiles, y tras el estancamiento del techo de la deuda. Sin embargo, el reciente cierre del Gobierno aumentó aún más el saldo debido a la pausa en los gastos no esenciales (salarios de los trabajadores suspendidos, etc.). Con la reapertura del Gobierno de EE.UU., se espera que el saldo del TGA disminuya ligeramente en las próximas semanas y meses, una reducción que inyecta liquidez en el sistema bancario.